如何看待持续下跌的白酒？

近期，白酒板块持续牵动市场。

有市场消息披露，25年飞天茅台散瓶批价已一度跌至1960元/瓶。市场情绪持续遇冷，一些小伙伴的心态难免有些遭不住。

今天的文章，我们特别分享晓荣老师与粉丝在价投圈群日常交流的观点。交流中，既有晓荣老师对白酒短期渠道库存压力的看法(主要是茅台)，也有对茅台长期价值锚点的探讨。为关注白酒的朋友提供进一步的视角(仅供参考，欢迎理性讨论)。

以下为部分观点选取：

一、关于经销商生态重塑的话题

圈友1：禁酒令会在中短期对高端的量有很大抑制。茅台25年压力很大，但我还是相信今年营收9%大概率可以完成。

今年，谁最惨？应该是茅台的社会经销商和烟酒店，他们的利润被大幅侵蚀，没有线上营销能力的会被淘汰一批。

晓荣：是的，我也同意。以前白酒景气周期，你要踢出一些效率低下的经销商很困难，现在行业寒冬期，清除低效经销商，加大直销比例就顺利成章，还能提高自己的盈利。

我感觉就像早年苹果在中国也是经销，现在主要是直销比例和电商大渠道。我感觉以后茅台也会像苹果一样，在街边破破烂烂的夫妻烟酒店铺子卖可能要成为历史了。

圈友1：过去，其实是茅台的社会经销商赚走了超额利润，是靠时代的风口。以后不可能了。

圈友2：实际上酒厂行情不好的时候要靠经销，行情好的时候才能靠直销。历史上，茅台几次业绩有压力时期都是放宽经销。经销这一块给巨大的让利。

晓荣：上次确实是放宽经销的，但那次不一样，困难时期要给好的经销商减负，比如减低系列酒任务。但是对于不好的经销商是在淘汰的。茅台最近几年都在提高直销。我觉得这体系里，经销商比例会相对变少。

(数据来源：华泰证券)

圈友1：是这样，飞天的社会经销商，长期来看是小幅度下滑的。系列酒经销商，这个是会增加，系列酒就是打中低端的。

茅台对飞天的社会经销商逐步会加大考核，有客户的可以增加配额，没有的减少，倒逼你自己玩不下去。现在，茅子的经销商不能躺着赚钱了，走着都不行，得跑起来。

晓荣：茅台唯一需要打的牌就是做好质量，否则如果要死，怎么营销都没用。系列酒我都不想看，飞天波动一下的利润都比系列酒总利润大。

我认为这一波和上一波不一样，因为上一波，茅台是从政府消费转变，转变其需要经销渠道，以前茅台还给地方企业都提供一定额度。

这一波，大家购物习惯已经喜欢电商购物了，基本已经类直营了，只是有些份额要给大电商，大商超这类。经销商进而到烟酒店这种模式我觉得会成为历史。

二、关于后续茅台利润增长观点

晓荣：有粉丝昨天问了一个问题，(茅台)利润增长如何来？(我认为)直销比例大了，不就来了？以前是让利给别人，现在别人觉得难不想做，那就茅台自己直营。

晓荣：我认为茅台未来10年平均增速(指几何平均)至少可以跑赢通胀，也就是5~8%的增速是能保证的，来自于基酒4%左右的增量和每隔几年跟随通胀的涨价。

总量下降这个大家早就看出来，2017年至今总量已经腰斩，未来10年说不定还会腰斩。但是茅台至少会保持个位数增速，我指的是业绩，甚至不一定是量。(换句话说)定量的关键是1%的增长，可能最后的结果也比-5%的负增长要好很多，天壤之别。

一些人瞧不上的2%，3%，5%(或许五粮液)，8%(茅台)增长在我看来，会比那些可能是-1%的增长的结果要好很多。这才是这波选择白酒的关键。

哪怕是1%的增长，也比-1%要好很多。0%增长就是那个生死线。这波关注白酒一定要抓住这个主要矛盾，抓不住的，以后都是白酒，但也天壤之别。

晓荣：大家看这张表，其实我讲的观点已经在这里体现了。批发渠道就是占比持续在下降。茅台尚且如此，何况其他。但茅台直销有人买，茅台大商超大电商都想拿货。

(数据来源：糖果书院)

所以，关注白酒的兄弟们，你们扪心自问，你们认不认可茅台未来至少10年级别业绩能跑赢通胀？我的观点是大概率可以，而且我觉得有可能跑出双位数增速。这波行业寒冬，所有白酒都挺惨，但茅台相对好受许多。其实是有道理的。

晓荣：前几年大家说茅台要给20%增速的时候，我提示，冷静，我还说12%差不多的，别太激进。但现在我又要说说，茅台保持10%左右增速应该是不难的。

还记得，之前有群友说希望茅台15%增速保持，我说，如果我定目标我就定10%，你看茅台这波，定目标9%，是不是？其实实际上，我感觉他们可能会定9%做10%，今年过完我们来看。

三、最后是关于茅台估值的看法

晓荣：未来5~10年，白酒总数量可能还会经历腰斩级别的缩量，总之行业总量肯定缩量。

但茅台业绩5~10年级别或依旧能保持至少跑赢通胀级别的增速，也就是5%~8%级别的增速。实际有可能更高。而只要5%的增速确定性很高，那么茅台对应PE则约20倍(PS：至于动态静态因人而异)。

PS:本文仅为观点分享，不做投资建议。