曾刚：承担有价值的风险

曾刚，是固收江湖中低调的投资大佬，也是路人甲关注时间最长的“固收+”基金经理。

早在2010年，当时路人甲还在一家杂志社做编辑，从同事关于他的一篇专访里认识了他，彼时，曾刚在华富基金任职，其所管的一级债基连续两年拿下年度收益第一名。

后来，他转会去汇添富，路人甲参与了他履新后的首次公开采访，也由此成为他所管理基金的持有人。

2021年，听闻曾刚加入了广发基金的固收大团队，路人甲依然保持着关注。

除了这些渊源，路人甲还曾经在源深体育场见过曾刚和一群同业打羽毛球，听过他在足球场上的“点球不败”美谈。

长期留意、观察一个基金经理，肯定不是为了八卦，而是希望搞清楚他的投资底色。人很难改变自己的性格底色，基金经理投资风格的形成，往往跟其性格有很强的相关性。而被投注更多目光的业绩曲线，往往只是一个结果。

作为从业超过二十年、见过大风大浪的固收“老将”，曾刚是一个很难得的研究样本。担任公募基金经理17年，他经历过市场的好几轮周期，始终保持着稳定的内核；他不是保守的基金经理，当看到市场大趋势来临，他敢于提前重仓、左侧布局获取收益；当估值攀升、波动加大时，他也会及时止盈，左侧退出控制风险，不赚牛市后期的钱。

或许，这就是老将身上的特质——“既有谋，也有断”，用通俗的话来说，就是关键时刻敢于决策，多谋善断。

01/重视风险收益比/

郎平曾经阐述过何谓阅读比赛——读懂对手意图，提前做出应对。换言之，也就是读懂比赛的节奏，然后用一系列调整来改变节奏。

如果用一句话来描述曾刚的风格，路人甲认为那就是“擅长阅读比赛的抗压型选手”。

从担任基金经理开始，曾刚长期保持内核稳定：重视纯债，然后根据市场走势，阶段性地参与含权资产。之所以强调在含权资产这块的变化，主要还是考虑到权益资产的波动性。

“债基的本质就是低风险的投资组合，要先拿到债券的利息收益，这是基本的收益，在另外两个增强因素上也不能抱着拼的态度去做，要评估风险收益比。”这是曾刚2010年时对于固收投资的看法。

实际上，2009年与2010年曾刚拿到的两年第一，是在风格迥异的环境下实现的。那两年除了打新策略可以获得持续正收益，转债、股票、债券两年内的走势是基本相反的。之所以用“进取”来形容曾刚，是因为他的策略本质上并不走极致，而是更愿意匹配不同的市场风格进行动态调整。

追求收益却不拼命，算是曾刚职业生涯中一个很稳定的锚。时间来到2025年，曾刚仍强调“承担有价值的风险”。在大类资产上，这表现为中期的动态平衡，从3-5年的中长期维度来审视债券、转债和股票等资产的配置比例。

在曾刚看来，站在中长期的方向看，大类资产配置方面的定位顺不顺，对于“固收+”基金经理来说是最核心的。要增加偏权益资产的贡献，并不是长期保持恒定的股票比例，A股市场波动较大，“固收+”要有仓位以及持仓风格的中线调整意识和能力。

落在具体的操作上，中线调整的标准也是要求风险敞口相对有价值。以广发集裕债券(A类002636；C类002637)为例，这是一只成立于2016年5月11日的二级债基，债券类资产比例不低于基金资产的80%，转债仓位并未设限。曾刚在2021年4月8日接手后，产品的转债仓位始终保持降低水平，收益增厚更多是通过股票来实现的，这主要是因为其认为彼时的转债性价比并不突出。

数据来源：Choice、基金定期报告，过往数据不预示未来，基金投资需谨慎

2023年曾刚认为转债市场可能有机会，因此在2023年初相关资产仓位突破20%。去年11月份，他认为基于五年期维度，以10月为起点，彼时正处于最佳的6-9个月窗口期，因此上调了转债的比例，根据定期报告，2024年末广发集裕的转债比例达到65%。

曾刚认为，可转债是一类特别的资产。如果复盘整个职业生涯，可转债带来的收益增强甚至还要高于股票。回到具体操作层面，曾刚主要选择了价格在115-125之间，具有较强的促转股动力的标的，这也是“承担有价值的风险”的具像化。

总而言之，“固收+”如果不想做成“固收-”，中线维度资产比价之后的仓位控制、风格控制和节奏把握很重要。

02/不贴标签/

作为“固收+”的基金经理，难免要在波动和收益之间做取舍。

“我们把匹配哪一类风格的客户当成产品管理很重要的一个环节”，对于广发集裕，曾刚更愿意将其定位为有锐度的中等波动型产品。具体净值表现上，产品追求的是该有弹性时要有弹性，对市场的贴近程度稍微高一些，在机会来临时积极把握，在市场不利时则适当控制风险。

曾刚认为，“固收+”的核心一定是资产配置，承担有价值的风险。“我不相信市场一定会很极致地往一个方向走，始终有度。”当市场出现极致的单边行情，曾刚会积极观察市场变化，在认为有机会时，倾向于偏左侧出手，不吝于以重仓表达自己的态度，让持有人从净值上看到其“阅读比赛”的能力。

在股票配置上，曾刚的行业配置呈现出均衡偏灵活的特点，在看好的方向上会适度偏配。曾刚认为固收+基金经理不一定要对个股有多深入的了解，但在行业上一定要有足够的敏锐度，做研究员可信度加权时要有经验积累下来的直觉。梳理广发集裕的股票持仓，也可以看出曾刚“灵活”的特点。养猪、新能源、电子等行业，都曾经成为过第一大行业。

数据来源：Choice、基金定期报告，过往数据不预示未来，基金投资需谨慎

“作为全市场略微偏灵活的策略型基金，广发集裕的优势不在于工具性的极致，而是帮客户做好大类资产配置。”作为机构投资者持有占比较高的产品，曾刚希望集裕能够发挥大类资产配置的主动管理能力，有中短期结合配置上的调整，权益、转债能阶段性呈现强属性。

具体而言，转债是中线高仓位，股票则做短线灵活调整。在市场波动较大的阶段，在转债可能维持中高仓位的同时降低股票投资水平，这样转债部分可能是净值大幅波动的来源，但也能保持组合整体的均衡性。

以2024年四季度的操作为例，如上所述，曾刚认为，从中期的角度，转债处于6-9个月维度的机会窗口期，值得重配，所以选择了65%的转债仓位，与此同时将股票仓位降到了12%，这是基于9.24股票市场已有较强兑现后市场或将自然震荡的预判。

虽然降低了股票仓位，但曾刚依然在行业方面积极作为，挑选或有较大增长潜力的方向，目前较为看好偏科技成长的股票板块。根据基金四季报，广发集裕前十大重仓中新增了昆仑万维、江海股份、通用股份、亿道信息等AI、机器人等科技相关个股。

数据来源：定期报告,行业按照中信一级行业分类过往数据不代表未来，基金投资需谨慎

或许也得益于此，广发集裕较好地把握了开年以来AI产业链的投资机会。数据显示，截至上周五(2月21日)，广发集裕债券走出成立以来的净值新高，过去六个月收益达到14.74%，过去一年回报为11.04%，位于同类10%分位附近。{创新高判断源于Choice，过去一年及排名数据源于银河证券基金评价中心，同类指普通债券型基金(二级)(A类)}

图形来源：Choice，红线代表曾刚任职日，过往数据不代表未来，基金投资需谨慎

03/拥抱主动量化/

作为一位“老将”，曾刚对于新事物始终保持开放态度。近期，他在部门内部分享了一份名为《后明星基金经理时代的投资》的研究报告。

报告显示，欧美市场已进入主动管理和量化相结合的新阶段，欧美市场监管严格，机构行为比较多，股票市场难以获得显著超额收益，因此过去他们是被动的权益规模略微超过主动权益，国内以前是反的，但是过去两三年的快速变化下，现在中国基金市场也是被动略微超越主动。

被动权益大于主动权益，由此也带来了主动结合量化。在他看来，对“固收+”基金经理而言，除了对偏传统的大类资产配置的坚守，也在推进“主动+量化”的结合。“构建多资产配置框架至关重要，量化工具的应用也重要，可以有效提升投资效率，拓展投资视野。”

实际上，曾刚留意到，量化工具对投资的全面影响，例如卖方券商在可转债研究方面，以往更多是在偏主动的方向，跟上市公司交流，了解促转股和基本面情况，只有少部分券商是用量化工具局部支撑转债研究的。如今，已有近二十家券商提供量化框架支持，每周更新数据。

面对变化，曾刚笑称，“50多岁的老同志，从零开始学python，难但确实很管用。”现在，曾刚早上用python跑数据，极大的解决了Excel数据处理的效率问题。找到一些可信的数据源之后，按照不停的模式来梳理，从其中发现的规律有助于基金经理验证自己的想法、坚定自己配置的方向。

这是一个更有效率的反馈模式：每天通过基于固定模式处理外部数据，跟踪久了以后，对于趋势的变化很容易产生维度的升级。优势是花费的时间很少，数据本身也不带偏见。“未来希望个股向上弹性、向下风险适度量化，争取让每只个股结合所占的权重、波动性，在组合管理过程中把整体组合净值最大的损失控在合理的分寸。”

AI对于各行各业的冲击可能力度不同，但都有所触动。面对冲击和变化，曾刚以了解AI、投资AI、利用AI予以回应，这让路人甲想起那句，“君子性非异也，善假于物也。”

这可能也是曾刚能够穿越牛熊，以较好的净值回报投资者的底层原因。

(文章来源：过客财经）