静待花开：一位从产业研究中走来的基金经理

投资主动权益基金，常常面临一个困局：多数成名已久、市场认可度高的基金经理，就像是A股市场中的一线龙头股，往往管理规模较大。而根据过去几年的经验，规模大的基金管理难度也随之上升，大多很难持续跑出令人惊喜的超额收益。

而对于一些目前管理规模还不大的基金经理，基民往往又会担心基金经理的管理能力是不是还没有得到足够的验证，担心当前优秀的短期业绩是不是含有很大的运气成分，持续性和稳定性要打一个问号。

挖掘基金经理中的“潜力股”，并不是一个轻松的活儿。不过，对于每个想要有所收获的投资者来说，又是一件不得不做的事儿。

事实上，有这么一类基金经理，已经在公司内部或者机构投资者那边初步证明了自己的管理能力，但其实力却还未被大众发掘。在路人甲看来，这类基金经理大都值得深入扒一扒。

譬如，在2024年三季报中，路人甲就留意到了以下信息。

作为一位公募基金经理，广发基金王丽媛在今年三季度末管理的公募产品规模不到10亿元，但其管理的专户规模却超过百亿，据机构圈说业绩很不错。这意味着，从客户的视角来看，这位基金经理已经初步证明了自身的管理能力。

毕竟，按照常理来说，专户客户大多数是高净值个人客户或者机构客户，对投资人的选择也更为挑剔，得到他们认可的基金经理，其投资能力可见一斑。

此外，从任职信息来看，大概也能看出这是一个相对审慎的决定。百亿专户资金的管理，是在公募基金经理任职的两年半之后。当然，如果从更长的时间维度来看，目前这位基金经理的任职已满三年，意味着这只公募产品也开始进入更多机构投资者的视角。

那么，怎么来分析一位基金经理是否具有长跑健将的潜质呢？每个基民可能都有自己的一套方法论，路人甲今天先抛砖引玉。

01：厚积薄发，以产业视角看投资

每一个明星基金经理，都有其自身的成长经历。

这一部分看似跟投资的相关性不大，却是了解一位基金经理投资风格和能力圈的重要切入点。目前，但凡业内有一定认可度的基金经理，一般都能在网上找到一些公开采访。

回到上文提及的基金经理王丽媛(相关访谈文章见《广发基金王丽媛：立足全球视野 在周期中把握投资拐点》)，其职业生涯的脉络是从产业研究到卖方研究，从卖方研究到买方研究。等走上投资岗位后，首先是做专户投资，然后再担任公募基金经理岗位。

相比多数主动权益基金经理，王丽媛的成长经历中有两个颇为特别的点：其一，在进入证券行业之前，在国家信息中心有过三年的汽车产业研究经历；其二，投资岗位是从专户起步。

在路人甲看来，王丽媛就职于国家信息中心的这段经历最有嚼头。对她来说，在国家信息中心工作的三年，是其积累产业研究经验最为宝贵的阶段。

在这里，她的日常工作主要分为两类：一类是基于大量的终端草根调研和消费者问卷撰写调研报告，面向国内主要车企，提供周度、月度、季度、年度的数据跟踪和预测，为它们做销量预测和未来车型推荐；

另一类是基于全球视角进行的产业研究。比如，她在2012年做了《中国车型发展趋势的国际比较研究》的专题，系统梳理了从上世纪70年代开始欧美日韩等市场的车型发展迭代过程，并对他们的宏观经济、千人保有量、消费者消费习惯等方面进行横向和纵向的对比研究，最后得出中国的SUV车型未来占比达到30%以上份额的结论。

从后视镜来看，这种扎根产业、不比排名的深度研究，反而有助于研究人员对产业的长期趋势、企业的经营情况有深入而全面的理解。

根据报道，在国家信息中心工作期间，王丽媛参与的多个项目，不仅推动了中国汽车产业的自主发展，也为其打下了坚实的产业研究基础，使其懂得如何基于产业政策、上下游的调研、目标客群的消费偏好等去预判产业趋势。

事实上，正是对于手头工作的那份认真，让王丽媛获得了职业生涯转向的一个机会：因为她的一份深度产业研究报告，华创证券递来了橄榄枝。

在华创证券，王丽媛继续从事汽车行业研究。以新能源车为核心，王丽媛将自己的研究向上游的零部件、电池、电池材料拓展，摸清了产业链的上下游格局及运作模式，由此建立了完整的产业链研究框架。

做卖方研究的期间，除了把制造业的产业研究“吃透”，王丽媛还时常琢磨如何将产业趋势与投资时点相结合。她发现，二级市场的股价起伏并非与产业趋势的“起承转合”同步，上市公司的股价往往会提前反映产业趋势的变化，也常常会出现个股表现与行业趋势不同频的情况。

从追求“看准”产业趋势，到如何帮助客户真金白银地赚钱，这是王丽媛在卖方研究的收获。而对于行业研究的重视，也在她之后8年的投资经历中贯穿始终。

把一个行业拆烂嚼碎，从看山是山，看水是水；到看山不是山,看水不是水；最后再回到看山是山，看水是水。对任何人来说，都不是一件简单的事儿。

02：中观出发，精选3~5个行业

对于一个基金经理来说，很多看似光鲜的标签并不会有过多的加持。譬如高学历，因为这个行业学历门槛本来就高。

又有如过往的研究经历也不足恃，很多明星分析师转型投资后业绩不如人意便是例证。有些深谙某一板块/行业研究之道的基金经理，其能力圈可能很难跳出做行业研究时的比较熟悉的行业；也有某些基金经理，持仓根本看不出过往行业研究的痕迹。

在过往的采访中，王丽媛认为自己的职业生涯有一些“幸运”的成分。汽车是一个上下游行业比较多的产业，既是制造业又是消费品，既是周期品又具备成长性，复合的行业属性也让她在后来研究其他行业时能迅速抓住产业模式和发展的核心要点，甚至这个行业还有机会走向全球。

从她管理的广发瑞福精选混合的持仓来看，可以发现每个阶段都是锚定几个重点行业。根据王丽媛的说法，重仓的行业都是基于3-5年的产业趋势发掘的。找准行业之后，再根据商业模式、竞争格局、管理层，结合短期景气度、估值圈定个股。总而言之，中观视角是王丽媛最为重视的。

在王丽媛看来，行业机会的优先级别远高于个股机会。寻找投资机会时，她会先从中观视角出发，深入分析行业正处于什么阶段，是产能出清还是景气高点往后回落的过程，是在长期出清的途中还是接近出清的尾部。

翻阅广发瑞福精选混合的中报、年报，结合市场表现，我们可以发现一些行业对组合有明显的超额贡献，代表如汽车、电力设备、计算机等。其中，对汽车的研究可谓是王丽媛的“看家本领”，超额收益自然不在话下，我们以电力设备和计算机为例来看。

Wind数据显示，自2021年年报至2023年中报，广发瑞福精选混合对电力设备的持仓占基金净值的比例由10.32%逐步升至32.49%，再逐步降低，并保持在10%以上，直至2023年年报时降至5%以下。而结合申万电力设备指数的走势可知，在2022年上半年电力设备大幅上涨的行情中，王丽媛大幅提高了持仓，把握住了行情，随后又在行业调整的过程中快速减仓，锁定了收益。

图1：申万电力设备指数走势

(202112-202309)

再如对于计算机板块的把握。根据申万计算机指数的走势，2023年一二季度，计算机板块顶部震荡后展开调整，王丽媛在此过程中逐步建仓，到今年中报时，持仓占比提升至7.54%，无疑收获了今年三季度以来的反弹收益。

图2：申万计算机指数走势

(202303-202412)

均衡大概是王丽媛的另外一个隐性标签。除了行业上不会过度集中于单个行业以外，个股持仓也相对均衡分散。截至2024年三季度，广发瑞福前十大重仓股占基金净值比之和都在30%上下。唯一一次占比较高的是2021年四季报，前十大重仓股占比为47.45%。她认为，板块相对集中但个股分散的方式，将大幅降低个股出现黑天鹅带来的风险，有效控制组合的回撤。

图3：广发瑞福前十大重仓股持股集中度与同业对比情况

在广发瑞福精选混合的定期报告中，我们也经常会看到王丽媛在下一个阶段的研究重点。譬如在2021年年报，她详细地阐述了看好电动汽车产业链和核电的原因；在2022年年报中，又用较长篇幅介绍了商用车以及工程机械板块、精细化工板块以及钠离子电池。

而在2023年年报里，她则强调在2024将继续持有长期看好的汽车及零部件行业，以及处于周期底部且基本面已经企稳向上的半导体行业，并将人工智能板块作为重点研究方向。

当然，对于错失过的机会，王丽媛也从不讳言。譬如，她坦言自己在2023年对红利板块的关注度不高，未能形成有效持仓对组合产生正向贡献。事实上，广发瑞福精选混合2023年的表现不差，在同类3440只基金中排名412位，在同类前1/8分位(数据来源：东方财富Choice)。

03：“六因素模型”，精选成长股

王丽媛并不仅仅是一位“中观”选手，其在个股选择上也很有一套。

关于选股方法论，在另外一篇报道(《广发基金王丽媛：跟随时代旋律 把握产业浪潮》)中提到，在找出产业方向之后，她会借助“六因素模型”对股票池进行显微镜下的分析和筛选。

“六因素模型”具体是指含行业空间、竞争格局、商业模式、管理层、景气度和估值六个维度均衡并重的投资框架。

图4：“六因素模型”图

翻阅广发瑞福精选混合的定期报告，拓普集团是一个值得关注的案例。拓普集团自2021年报进入前十大重仓股，恰好是王丽媛接手广发瑞福精选混合的时点，此后2022年全年均位居广发瑞福前十大重仓股；2023年一季报中从前十大重仓股中消失，而二三季度再度出现在前十大重仓股中；而在2024年，除了第二季度外，拓普集团均位居前十大重仓股。

从二级市场表现来看，拓普集团在2021年四季度以来，四个季度完成了股价翻倍，此后股价进入调整期，直到2023年二季度重拾升势。

图5：拓普集团后复权股价走势及王丽媛重仓持有的季度情况

(图片来源：wind，若该季报重仓股中出现拓普集团，示意图默认为从当季度初开始持有)

拓普集团作为一个长期的重仓品种，持仓的变化一定程度上体验了王丽媛对于机器人产业链“壁垒”和“格局”的理解，作为一个新兴产业，变化一直在发生，对变化的捕捉意味着投资机会。譬如，机器人产业链在2022年三季报中成为了“显眼包”， 拓普集团和三花智控分别位居第二大和第三大重仓股。

王丽媛是个喜欢调研的基金经理，每个月至少会有一周的时间出差调研，不仅跑上市公司，也会花大量的时间接触产业链上下游。

她曾在接受采访时说，如果一个基金经理只是坐在办公室里看数据，很难理解一个行业以及一家公司的成长路径，更别提捕捉到行业拐点或者重要边际变化发生的时刻。

这段话对我们选基金也很有启发。如果我们投资基金，只是看过往某个阶段的业绩，其实很难真正了解基金经理的真实能力圈和投资风格。与被动投资相比，投资主动权益型基金更需要找到基金的“个性”以及藏在业绩曲线背后的真正脉络。

相对应的是，这就需要我们花一定的时间，通过公开访谈、历史持仓去分析和研究基金经理的能力及擅长的领域，从而挑选适合自己的产品。

最后，再总结一下，作为从业超10年、管理组合超7年的基金经理，王丽媛的特点可以归纳为两点：其一是内核稳定；其二是持仓均衡。这种风格的基金经理，或许未必以锐度为特色，却很契合作为中长期底仓的一些基本要求。

1月2日起，拟由王丽媛担任基金经理的新基金——广发产业甄选(A类：022334， C类：022335)在农业银行、广发基金直销等渠道发售，想要配置主动权益基金的投资者不妨关注起来。

风险提示：基金的过往业绩、过往评级并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金过往业绩不代表新基金的未来表现。基金有风险，投资须谨慎。

文章来源：过客财经