公募定价新逻辑隐现！"出海"成关键要素，更有基金"超限"重仓

‍‍“出海”已成为公募基金对上市公司新的估值和定价逻辑。

在许多行业赛道供给侧尚未出清的背景下，基金经理对A股上市公司业绩和股价突破天花板的逻辑支撑，已越来越多地指向“出海”带来的第二增长曲线，在此背景下甚至出现明星基金经理“全仓”出海产业链、超配出海个股突破公募“双十限制”等现象，均反映出公募话事人们对重仓股出海业务的高度重视，也直接使得同赛道不同公司在基金定价权下的反差变化。

公募覆盖逻辑新变化

基金经理对“出海”的重视和资金覆盖逻辑，在A股上市公司上甚至已开始演变成为“这可能会吸引基金进来”的炒作逻辑，并导致同一赛道公司的悬殊表现。

在大消费领域的果汁赛道上，尽管安德利、欢乐家在2023年度的净利润规模、业绩增长幅度几乎完全持平，但安德利今年以来股价已暴涨达89%，市值突破153亿元后已是欢乐家市值的2倍。业内人士认为，导致这一悬殊表现的核心逻辑或在于，安德利的营收结构中约70%的收入来自出海收入，而欢乐家的营收中截至目前100%的收入为国内市场。

无论是“投基金所好”抑或开辟业绩第二增长曲线，基金经理在公司调研中每每问及“出海”以及与同赛道公司业绩相近、市值悬殊的反差，显然会“刺痛”并提醒上市公司的业务布局逻辑。在易方达基金、广发基金、富国基金日前对欢乐家的集体调研中，欢乐家相关人士透露，公司计划在越南建立椰子加工项目，将由公司全资子公司越南欢乐家具体推进实施，负责在越南购买土地、厂房等事项。

基金经理对消费赛道中两大扫地机器人公司的差异化态度，更能凸显业务“出海”对机构投资者的吸引力。截至目前，有高达293只基金将石头科技纳入前十大重仓股，但将科沃斯纳入前十大重仓的基金产品却仅有29只。这导致石头科技今年股价涨幅达33%，而科沃斯却下跌了6%，两家同赛道公司所覆盖的基金数量出现十倍差异的原因是什么？

这种基金覆盖数量的巨大差异可能与两家上市公司营收结构有关，科沃斯营收结构中出海业务占比约30%，而石头科技的出海业务则接近50%，且后者出海占比有继续大幅度提升的趋势，石头科技2023年在韩国、德国、土耳其的高端扫地机器人市场占有率均获得第一。

深圳地区一位重仓相关公司的基金经理也解释称，主要是当下市场中机构投资者对上市公司开拓海外业务的重视程度超乎想象，考虑到出海业务能够真正显示出一家上市公司是否具有竞争力，以及出海几乎是全球所有伟大公司形成的核心逻辑，出海也能给上市公司带来更高的估值溢价。

公募明星“超限”重仓

明星基金经理尤其是掌管公司权益投资的公募话事人，对A股上市公司内卷中的业绩压力早有清晰认知，这使得对“出海”的股票布局已从“重视”变成“超配”，出海亦成为基金经理在经济转型升级、市场弱复苏中战胜市场的关键筹码。

代表万亿公募股票投资话事人的基金公司高管更有“全仓”出海概念的罕见现象，券商中国记者注意到，南方基金首席投资官茅炜管理的南方成长先锋基金中，其前十大重仓股中全部系出海产业链公司，其中有7只重仓股的“出海”业务占比超过70%，余下三只股票在前十大重仓股中的仓位配置排名相对较低，但也均有超20%的出海业务。

个股“出海”业务占比越大，基金经理配置的仓位越大，中际旭创、天孚通信的出海收入在上市公司营收中的占比均超90%，茅炜将这两只几乎不靠国内本土收入的股票，列为南方成长先锋基金的第一大和第二大重仓股。“出海”为茅炜所管基金的重仓股带来显著的超额收益，截至目前，茅炜的第一大重仓股中际旭创自2023年1月至今的股价涨幅高达5.36倍，2024年1月至今的股价涨幅亦达到51.2%。茅炜的第二大重仓股也大致如此，出海收入占比超95%的天孚通信今年以来股价涨幅已达到77.57%。

中际旭创高达90%的出海业务，不仅吸引了茅炜的重仓，明星基金经理林清源同样将其作为第一大重仓股。林清源在最新披露的基金一季度报告中解释了其重仓该股的逻辑——“对于制造业而言，‘出海’不仅是拓展市场的需要，也是响应全球化趋势的必然选择。鉴于国内市场的竞争和内需压力，制造业企业通过国际化布局，可以有效规避国内外的经营风险，特别是对于那些已经在海外建立了产能的企业，能够更好地应对国际政治经济环境的变化。”

此外，财通基金副总经理金梓才在最新披露的一季度报告中，其仓位最重的几只核心重仓股均为典型的出海业务公司，尤其是对出海类公司持仓比例高度接近公募“双十限制”规则的现象，进一步反映出这位明星基金经理对上市公司出海业务含金量的高度重视，比如，金梓才对A股上市公司新易盛的配置比例高达9.74%，而这家上市公司被如此超配的核心逻辑，或在于该公司营收结构中高达90%的收入来自出海。

券商中国记者注意到，在几天前刚刚创出股价历史新高的杭叉集团、安徽合力，分列融通基金副总经理邹曦的第一大和第二大重仓股，这亦非明星基金经理配置上的巧合，而与基金经理紧密关注“出海”是A股上市公司含金量这一新逻辑，前者杭叉集团更是因基金仓位太重，加之股价飙升太快，导致邹曦所管的基金所持比例已超过公募对单一个股配置10%的限制，这一坚定持仓的现象很大程度上来自上市公司海外业务持续发力带来的业绩超预期增长，以杭叉集团的出海业务趋势变化为例，公司2023年的总收入增长只有13%，但出海收入同比增长却高达70%，这意味着“出海”是拉动公司收入增长的核心，同时也使得杭叉集团的出海收入占总收入的比例从两年前的20%已猛增至40%。

或为A股全年主线

基于当前市场强弱变化和上市公司生存逻辑，公募顶流们在A股重仓出海也有深刻的反思和深度理解。

“在整体制造业偏内卷的过程中，出口于制造业投资可能具备相当的强关联，在国内市场普遍盈利困难的当下，走出去基本是稍有干劲的制造企业的选择。”南方基金首席投资官茅炜认为，全面拥抱海外市场，甚至于大踏步地在海外扩建产能，是很多A股上市公司尚不成熟的方面，但要承认的一点是，无论是欧美发达国家的需求，还是中东、东盟、非洲地区的需求，一定程度上都可能超预期。

融通基金副总经理邹曦认为，“出海”可能成为A股市场较长时期的核心主线，本轮经济运行的节奏与过去多年的规律会有很大区别，大概率在房地产市场见底之前，在出口导向的制造业推动下，经济就将见底复苏；全球众多发展中国家加速推进工业化也将有助于全球总需求的扩张，为中国经济的复苏提供有效支持。一季度经济运行的众多中观微观状况已有先兆，在相关的宏观经济数据方面也能得到佐证。在此背景下，A股市场的底部比较扎实，经济增长预期的修复将为市场上行提供基本面的支撑。预计出海板块，包括上游全球定价的资源品，中游装备制造业，以及下游家电家居等出口占比较大的行业，将成为未来相当长一段时间内市场的主线方向，盈利增速持续提升成为驱动其股 价上涨的主要动力。市场风格也可能将从主题驱动转向盈利驱动。

财通基金副总经理金梓才谈及他在算力板块投资上主要关注“海外”主线时表示，他是在今年1月份市场较为低迷阶段，增持出海算力板块。这也解释了他对A股算力板块上市公司新易盛、天孚通信、网宿科技的集中买入，这三家算力板块公司的出海收入占比均体现出较强的吸引力。金梓才判断市场低估了海外算力整个板块业绩增长的持续性，强调该板块有望成为今年的配置主线之一，兼具胜率和赔率。同时，他认为，不仅仅是算力板块的“出海”，他也看好各个行业的出海相关投资机会，预期A股每个行业都可能出现这样的公司，但真正具备远期空间和较大业绩弹性的公司并不多，未来仍将需要挖掘。

明星基金经理林清源在最新披露的基金一季度报告中也解释了其重仓出海产业链的逻辑。他认为“对于制造业而言，‘出海’不仅是拓展市场的需要，也是响应全球化趋势的必然选择，鉴于国内市场的竞争和内需压力，制造业企业通过国际化布局，可以有效规避国内外的经营风险，特别是对于那些已经在海外建立了产能的企业，能够更好地应对国际政治经济环境的变化。”