半夏投资李蓓：准备好打持久战，但依然不怀疑国运

1月23日收盘后，半夏投资创始人李蓓在公众号发文，对A股年内表现、市场后续走势等问题给出了最新看法，同时对于旗下产品的回撤也作出说明。

市场表现低于预期，做好打持久战的准备

李蓓表示，今年以来，市场的表现显著弱于我的预期。开年以来，无论经济还是市场的表现，宏观政策的力度，的确都低于我之前的预期。同时，李蓓也承认过去几个月的确犯了速胜论的错误，不够谨慎不够耐心，对中短期政策的响应机制理解不够深刻。

李蓓表示，在去年三季度以后转向乐观，正是看到了政策持续转向的趋势。彼时，她认为，既然从年中起已经有半年的准备，项目应该基本就绪，只等年底PSL的钱发出去，地方资金到位，拆迁就可以大面积展开，房票就可以批量发出，年初就能看到地产销售的回升。加上地方政府收购存量做保障房消化库存，房价2024年初就能企稳回升。

但现在，李蓓更新了自己的观点。

文章中，李蓓称，之前认为驱动中国股票牛市的2个理由：1、名义GDP拐头，价格向上，估计还要等几个季度(最快1个季度，慢的话也许要3、4个季度)。2、低利率，低信用利差，去非标化环境下的资产荒背景下，极度低估的股票资产有望吸引长期配置类资金，这一点依然成立。

李蓓判断，名义GDP拐头之前，市场能得到低估值和资产荒的支撑，难以大跌，但也难以进入牛市主升浪。

因此，在看到右侧信号明确之前，李蓓决定先做好防守，保存实力，做好打持久战的准备。一方面回撤更多之后的确需要进一步加强风险控制，一方面估计短期内没有大幅上涨的踏空风险，组合总的风险预算比之前降低一半。

长期看依然不需要怀疑国运，二十年一遇的牛市仍会到来

但是站在中长期看，李蓓依旧乐观。她相信，二十年一遇的牛市仍会到来，并且不会太远，但之前可能需要多等待若干个月或几个季度的底部震荡分化。

她在文章指出，一方面，中国基础设施完善，企业家和人民勤奋好学，因此制造业持续升级，相对于欧洲和日韩，在新能源汽车等新兴产业上优势明显。因此，中国的出口份额维持全球第一并且在过去的5年又上了两个台阶。因此，中国的经常项目顺差始终维持在非常高的水平。这是中国长期竞争力的基础，并没有动摇。

另一方面，中国的城镇化率、人均GDP、居民杠杆，在这些方面都仍然有一段较长的上行空间可以继续。此外，中国的房地产市场显然是还有一段向上的路可以走的。我们不需要担心失去20年。

越是长期的问题，越不会因为几个季度的波动而改变。上面这些长期问题的答案其实是清晰的。无论过去半年股市是中国股市是不是下跌，无论过去半年半夏旗下基金的净值是不是回撤，其实都是不会改变的。

因此，李蓓判断——我们不需要怀疑国运，投资人的确面临历史机遇。

李蓓：相信自己会是中国最优秀的投资人之一

最后，李蓓对自己近期面临的“回撤风波”进行了说明。

上周，半夏投资旗下有一支基金下跌到0.84，触及预警线。对此，李蓓称，这是2年前发行的基金，下跌10%多，放在行业里横比，算跌的相对少的。对到预警线的基金，我们有一套成熟的风控方案，在预警线和止损线之间，设置了5个分界线，净值下滑就梯形降低仓位系数，净值回升则对应的梯形提高。基本是不可能到止损线的。

半夏宏观对冲主基金没有预警线和止损线，从最高点回撤25%，李蓓承认，的确是历史上的最大回撤。对此，也有心理准备——要干一辈子的投资，肯定会遇到2~3次20%以上的回撤。肯定会有若干次失去一部分投资人的信任，若干次基金规模的显著萎缩。对此李蓓也有三个风控措施：

1，在个人的财务安排上。没有任何的负债。大部分资产都放在基金里，但依然给自己和家人留有一笔现金，足够按当前的生活水平开销20年。

2，在基金投资上。我给自己设了一个内部风控目标，回撤15%。要求在15%之后显著压低风险预算的上限，给自己一个硬枷锁以免完全失控。这个枷锁并不能保证之后完全不跌，但是至少显著控制了速度。

3，在公司业务发展上。顺风的时候，不激进扩大规模，不在高点主动营销，不过快的扩大团队人数。规模每上一个台阶就主动封盘，巩固运营和投研。事实上去年4月我们的确刚到一个台阶就主动封盘了。

李蓓表示，会纠错和止损，会持续学习和进步，但从来不怀疑自己，我喜欢这个工作，一直相信自己在长期会实现好的投资业绩，一直相信自己会是中国最优秀的投资人之一，不会因3个季度的回撤改变，我会用未来几十年证明这一点。

此外，对于自己的持仓，李蓓称，权益方面保持大盘宽基指数+高股息类的结构，作为基础持仓。依然会持续跟踪，积极寻找一些商品类的机会，但也不能着急。大部分工业商品现在和未来2个月，都处于积累矛盾上下两难窄幅震荡的局面，但开春后可能会存在一些库存周期拐点的机会。