天坛生物2026年中报管理层讨论与分析：采浆增6.8%、皮丙首家获批，价格与税负压住盈利

一、战略主题演变：从“攻坚调整”转向“科技创新＋全球化”双主线

管理层对经营基调的定性在两个报告期之间发生了明显位移。

战略重心的转移体现在三处：一是科技创新被前置为经营讨论的首要任务；二是血源条线从“深耕核心资源”升级为组织架构层面的“深化血源改革”；三是国际化从“蓄力”改为“深化”，成为独立战略模块。

二、业务结构变化：白蛋白降幅大于静丙，收入结构小幅向凝血因子类倾斜

结构占比方面，人血白蛋白在主营业务收入中的比重由2025年全年的39.71%降至2026年上半年的38.96%，静丙由50.07%微降至49.78%，其他血液制品由10.22%升至11.26%。增长引擎出现切换迹象：2025年全年静丙是唯一实现收入正增长（+11.64%）的品类，而2026年上半年三大品类收入全面下降，白蛋白降幅（-25.11%）显著大于静丙（-9.81%），意味着原先的增长品类不再具备对冲作用。

海外业务呈现“证书增加、收入收缩”的组合。2025年全年国外地区营业收入162.35万元，同比下降56.15%；2026年上半年国外地区营业收入5.40万元，同比下降96.60%，收入规模与累计持有的10余个海外上市许可证之间尚未形成匹配。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的兑现与滞后项

2025年年报提出的2026年七项经营计划，在2026年半年报中可逐项对照：

重大在建项目的投入进度同步推进：云南项目报告期支出2,435.86万元，累计支出143,931.29万元（总投资165,508.41万元）；兰州项目报告期支出16,399.09万元，累计支出95,392.52万元（总投资136,675.17万元）；贵州项目报告期支出2,217.88万元，累计支出3,493.09万元（总投资14,997.91万元）。兰州项目累计支出较2025年末的78,993.43万元增加16,399.09万元，为当期投入强度最大的项目。

产品端另有几项增量进展：已上市重组Ⅷ因子新增250IU/瓶、500IU/瓶规格并完成儿童适应症临床试验现场核查；天坛贵州PCC上市申请获受理；重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白、层析静丙治疗慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病适应症、纤原治疗获得性纤维蛋白原减少症、天坛武汉PCC、天坛昆明纤原等处于临床研究阶段。

四、核心能力建设：文号与产能扩张，研发强度继续抬升

研发强度方面，2026年上半年研发费用增速（+26.31%）显著高于2025年全年研发费用增速（+12.05%），在收入同比下降16.56%的背景下，研发投入占比被动抬升。研发管线布局由2025年年报的“高浓度人免疫球蛋白、血源性凝血因子、重组凝血因子、微蛋白制剂”，在2026年半年报中进一步表述为“覆盖血液制品、重组蛋白及微蛋白制剂等领域”。

销售终端统计口径出现变化，2025年年报为“近三万家”，2026年半年报为“近两万家”，同时后者新增“DTP专业药房”等渠道类型的表述。

五、财务表现与经营质量

管理层对两个报告期业绩变动的归因存在实质差别。2025年：“受销量增长的影响，营业收入同比增长；受产品销售价格较去年同期下降、信用政策变化带来减值准备增加、利息收入减少等因素的影响，归属于上市公司股东的净利润同比下降。”2026年上半年：“自2024年下半年起，受医保控费、医保支付方式改革等因素影响，血液制品行业竞争加剧，产品销售价格呈下降趋势。公司根据市场情况，于2025年适时对产品价格进行调整，2026年上半年公司产品价格延续2025年四季度水平，叠加自2026年1月1日起实施的生物制品增值税政策调整影响。”

数据表明，价格因素的作用范围已从2025年的“侵蚀利润”扩展至2026年上半年的“侵蚀收入”——2025年收入仍实现2.26%的正增长，2026年上半年收入转为下降16.56%。营业成本端则相对刚性：2026年上半年营业成本16.61亿元，同比仅下降2.18%，远小于收入降幅，构成毛利率压缩的直接来源。

费用与现金流方面：2026年上半年销售费用5,251.52万元，同比下降12.99%，管理层归因于职工薪酬同比下降；管理费用24,395.82万元，同比增长4.71%，剔除去年同期外部公司补偿因素后小幅下降；财务费用65.13万元，上年同期为-91.19万元，变动原因为银行利率下行导致通知存款利息减少；研发费用7,191.86万元，同比增长26.31%。2025年全年经营现金流的下降源于“销售信用政策变化导致销售商品收到的现金回款减少，加之本年实际支付的各项税费增加”，而2026年上半年现金流转正的管理层解释是“为满足分红资金需求、内部资金调剂及未来资金需求，择机选择贴现息较低的时点提前进行票据贴现，票据贴现金额同比增加”。

资产处置方面，上海上生生物制品经营有限公司100%股权以公开挂牌方式转让，2026年1月完成工商变更登记，产生投资收益利得326.11万元。主要子公司成都蓉生2026年上半年实现营业收入258,611.19万元、净利润49,062.94万元，2025年全年实现营业收入614,961.59万元、净利润162,605.01万元。

股东回报方面，2025年度现金分红（含中期已分配296,605,716.90元）合计395,474,289.20元，占当年归母净利润的36.25%；2026年半年度拟以总股本1,977,371,446股为基数，每10股派发现金股利1元，分红总额197,737,144.60元。对应每股中期分红由2025年中期的1.5元/10股调整为1元/10股。

六、风险认知的演进：风险条目收敛，税负成为新增变量

风险条目的数量由六项收敛为两项，但对毛利率风险的描述维度明显扩展，并首次将财税政策调整列为经营与风险的共同变量。管理层同样保留了2025年年报中对竞争格局的判断——“进口白蛋白加剧市场竞争”。

从2025年年报到2026年半年报，天坛生物的管理层讨论呈现出一条清晰的主线：规模端仍处扩张通道，浆站107家、生产文号增至105个、三大基地设计产能合计超5,000吨、上半年采浆1,453吨同比增长6.8%；研发端兑现了皮下注射人免疫球蛋白国内首家获批、重组Ⅷ因子新增规格与儿童适应症、PCC上市申请获受理等里程碑，研发费用增速由2025年的12.05%进一步升至26.31%。与此同时，价格下行与增值税政策调整形成叠加，2026年上半年营业收入25.95亿元、归母净利润2.99亿元，后者不足2025年同期的一半，综合毛利率由2025年全年的43.75%降至35.84%，三大品类毛利率全面回落。战略表述上，科技创新从第四位提至首位，国际化由“蓄力”改为“深化”，但2026年上半年国外地区收入5.40万元，海外注册成果尚未转化为收入体量。经营质量层面，2025年信用政策调整带来的回款压力在2026年上半年通过提前票据贴现得到阶段性缓解。后续需跟踪的变量包括：白蛋白与静丙价格及毛利率能否企稳、增值税政策影响在下半年的完整体现、皮下注射人免疫球蛋白上市后的放量与准入节奏、云南与兰州项目投产后产能释放与采浆量增长之间的匹配程度，以及销售终端统计口径变化背后渠道结构的实际调整方向。

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