通行宝2026年中报管理层讨论解读：增长引擎切换至软件服务与生态，ETC发行收入降32.42%

一、宏观判断与经营基调：政策窗口延续，利润端首次出现半年度负增长

2026年半年度报告将行业环境定性为智慧交通"进入规模化应用与体系化建设的新阶段"，与2025年年度报告的行业判断保持一致。两期报告均强调"人工智能+"国家行动纲领与交通领域大规模设备更新政策的驱动作用。差异在于政策叙事的重心：2025年年报的行业展望集中于公路水路基础设施数字化转型升级"梯次实施"与"车路云一体化"试点提速；2026年半年报则归纳为"基础设施数字化、AI规模化落地窗口期"，并逐一列举报告期内四项顶层政策——2026年1月实施的《收费公路联网收费客户服务规范》（JT/T 1560—2025）、2026年2月审议通过的《高速公路"手机+"无卡便捷通行实施方案（2026—2028年）》、2026年5月八部委《实施多式联运攻坚 打通堵点卡点行动方案（2026—2030年）》及2026年6月五部门《"人工智能+交通运输"典型应用场景创新行动方案》。其中"手机+"无卡通行方案确立"ETC长期保留、与手机无卡通行双轨并行"的政策框架，是本期新增且对主业有直接影响的变量。

财务基调方面，两期报告呈现明显分化：

2025年全年呈"增收增利"格局，且剔除股份支付影响后增速更高；2026年上半年营收增速回落至个位数，归母净利润、扣非净利润及剔除股份支付影响后净利润三个口径首次同步转负。结合2026年第一季度归母净利润同比+10.84%，本期利润下行主要由第二季度贡献。

二、战略主题演变：从"车路云+数字化转型"双主线，向"AI智能体+具身智能+数据要素"再聚焦

2025年年度报告确立的战略表述为"全面建成全国知名、行业领先、国际影响的智慧交通现代化领军企业"，转型方向为"智慧出行生态运营主导者、数字交通科技创新驱动者、交通产业价值创造引领者"，其"下一年度经营计划"将智能制造（新一代RSU、OBU及智能感知设备）、具身智能、车路云一体化并列为三大新兴赛道，并将"外延并购""资本换市场"写入资本赋能计划。

2026年半年报在"质量回报双提升"进展披露中，将战略落点表述为打造"全国知名、行业领先、国际影响的智慧交通产业互联网企业"，强调"重点发力交通基础设施数字化转型、AI智能等方向，积极布局智能制造、具身智能等新兴业务赛道，攻坚AI智能体、行业大模型等关键核心技术"。在产品叙事上，2025年年报以"自由流云收费解决方案、AI视频分析云控平台、路网调控智能体、出行服务智能体、调度云、数字孪生、高精地图、SD-WAN"等并列；2026年半年报则收拢为"视频AI监测大模型、智慧路网云控平台、自由流云收费解决方案"三大代表产品，并明确"研发EI路网调控智能体、AI客服智能体"。值得注意的是，2025年半年报曾设"围绕城市车路云一体化业务"专节、2025年年报将其列入新兴赛道及中标案例，而2026年半年报管理层讨论与分析正文中"车路云一体化"未被单列，前沿叙事整体向"交通大模型—AI智能体—具身智能—数据要素"迁移，"五链一体"与"数据经济—平台经济—流量经济"三位一体成为产业链协同优势的核心表述。

三、业务板块表现与结构变化：软件服务接棒增长，ETC发行明显承压

三大业务板块在两期报告中的收入表现如下：

增长引擎已明显切换：2025年全年增长由运营管理系统单一驱动（收入贡献六成、增速38.82%）；2026年上半年该板块增速放缓至+20.85%，虽仍为第一大收入来源，但生态业务以+194.24%的增速将收入占比从3.12%提升至8.51%。分产品毛利率显示结构改善：2026年上半年运营管理系统毛利率47.29%，同比提升8.01个百分点；生态业务毛利率88.14%；电子收费毛利率54.30%，同比下降2.01个百分点。

管理层对各板块的归因值得细读：

• 电子收费业务：ETC发行收入下降32.42%，管理层归因于两点——发行结构变化导致平均单价下降，以及江苏高速路网推广"手机+"无卡便捷通行模式后部分省内新增短途乘用车用户安装意愿降低。但用户基本盘仍在扩张：报告期发行ETC用户约115万，累计超3,000万，覆盖31个省市，用户体量居全国前三；前装市场落地吉利、北汽重卡项目，前装发行约35万套（2025年全年为74.2万套、占全国前装发行量21.33%、合作主机厂14家）；"苏超"等IP系列发行约10万套。电子收费服务收入与上年同期基本持平，江苏路网出口流量约4.28亿辆、日均约236万辆，同比基本稳定。
• 运营管理系统业务：管理层将增长归因于抢抓全国公路水路基础设施数字化转型政策机遇、开拓江苏、湖南、天津、河北、贵州、新疆等省份市场。同期成本端信息显示，该板块内"综合解决方案收入同比下降23.54%"，材料采购成本同比下降39.29%，表明本期增长主要由软件开发与技术服务类业务贡献，呈现从集成交付向软件与云服务迁移的迹象，这与毛利率提升8.01个百分点相互印证。
• 生态业务：增长来自场景服务及"苏超"周边产品收入。

区域结构同步印证省外扩张提速：2025年全年省内收入+24.00%、省外仅+2.58%，省内占比升至80.88%；2026年上半年省内收入-0.57%、省外收入+48.13%，省外收入达69,996,382.65元，毛利率43.75%且同比提升1.25个百分点。数字化转型项目结算的区域节奏差异是省内收入波动的主要背景。

四、2025年年报经营计划的执行情况：多数领域落地，电子收费板块与计划目标背离

将2025年年度报告"下一年度的经营计划"与2026年半年报披露对照：

• 做优电子收费（IP产品、服务提升、前装标准化）：IP与"苏超"系列落地（发行约10万套），前装合作由比亚迪、上汽大众等14家主机厂延伸至吉利、北汽重卡，但板块收入大幅下滑32.42%，计划执行与收入转化出现背离，核心扰动来自"手机+"无卡通行与发行单价下行。
• 做强运营管理（数字化转型省外拓展、机电工程EPC总承包）：省外省份清单（湖南、天津、河北、贵州、新疆）落地；控股孙公司元创工程以联合体成员身份签署沛县至丰县高速公路济徐高速至苏鲁省界段合同，承担约8,477.51万元机电工程量；感动科技中标沪武高速太仓至常州段扩建机电工程智慧平台系统建设项目。机电工程总承包模式已形成实际订单。
• 做大生态（车机APP、电子围栏区县扩容、停充支付、"交通+"融合）：生态收入+194.24%；ETC电子围栏方案上线范围由2025年末的省内13市52个区县、外省24个市（区、县）扩展至省内13市56个区县、外省36个市（区、县）。
• 布局新兴赛道（智能制造、具身智能、车路云一体化）：2026年4月与南京理工大学成立"AI联合创新实验室"，2026年5月与智元科技联合成立"具身智能+现代综合交通联合实验室"；产业链协同表述中提及量产新一代收费机器人等核心硬件。具身智能仍处于实验室与研发孵化阶段。
• 资本赋能（外延并购、资本换市场）：2026年上半年无新增大额并购与合资公司落地；2025年完成的元创工程收购已并表整合，感动科技于2026年4月完成股份制改制，为后续资本运作预留空间。

五、研发投入与核心能力建设：投入强度提升，创新网络外延扩展

研发强度由2025年全年的7.14%提升至2026年上半年的8.39%，知识产权半年净增34项。研发生态从高校合作（南京大学、东南大学、南京邮电大学）与产业伙伴（阿里云、中电集团、中国华录、海康威视、中兴通讯）的基础上，进一步向"AI联合创新实验室""具身智能+现代综合交通联合实验室"延伸，并取得ISO21434汽车网络信息安全管理体系认证，获评2026年江苏数字交通重点培育企业。子公司感动科技与南京理工大学联合申报的《高速公路智慧营运高质量数据集与路网智能体建设项目》入围江苏省高质量数据集先行先试项目。管理层对能力壁垒的表述已从"云控平台先发优势+用户规模"扩展为"数据要素+大模型+智能体"的组合，护城河描述包括：ETC用户超3,000万（全国前三）、解决方案覆盖20余个省份、智慧停车电子围栏区县网络扩容。

六、财务质量与经营现金流：毛利率修复与"时点性"现金流波动并存

2026年上半年收入+5.34%的同时营业成本-3.27%，整体毛利率53.45%、同比提升4.14个百分点（2025年全年为43.97%，同比下降1.02个百分点）；销售费用、管理费用同比分别下降7.52%和8.31%，期间费用管控力度大于2025年（当年销售费用+8.52%、管理费用+13.48%）。研发投入+21.20%是利润端的主要增量支出。财务费用为-70.37万元，同比变动90.65%，系市场利率下行导致计入财务费用的利息收入减少。

利润表另一结构性特征是非经常性损益口径：本期投资收益1,865.92万元（购买结构性存款及大额存单收益）占利润总额14.70%，其中2,053.79万元理财产品收益被界定为经常性损益，理由是"由正常经营活动中沉淀资金所形成、不具有偶发性"——2025年全年同类界定金额为5,654.04万元。利率下行环境下，该部分"资金管理收益"对利润的支撑力度正在减弱。

现金流方面，管理层将经营现金流净额-3,457.36万元（同比-133.71%）归因于三项时点性因素：通行费拆分结算日与资产负债表日间隔天数不同导致应拆分通行费支付波动、应付票据到期解付、大额存单到期缴纳所得税，并声明"该业务并不影响公司实质经营业务"。2025年年报曾披露，公司经营活动现金流入流出规模达数百亿元级（全年经营现金流入620.12亿元），主要系ETC通行费清分结算的代收代付资金，剔除该口径后2025年经营现金流净额为40,614.41万元。历史经验表明半年度现金流受结算时点扰动显著。资产负债端的边际变化指向项目验收节奏：应收账款301,654,224.64元（已完工验收但未到收款账期的项目应收增加，带动信用减值损失-386.86万元）、存货146,039,170.09元（未验收项目在产品增加）、合同负债68,028,969.94元（预收项目款增加）三者同步上升，说明在手项目处于交付与验收转化阶段。此外，截至报告期末全部募投项目已结项，节余募集资金22,168.80万元已永久补充流动资金、专户注销，其中"自由流云收费解决方案建设项目"于2026年结项并补流5,545.67万元，反映募集资金使用效率与管理层对存量项目投入节奏的收敛。

七、风险认知的演进：ETC板块由"稳健发展"转向"增速放缓"的审慎表述

两期报告的风险框架均为三项——政策变化、行业竞争加剧、技术更新，且技术更新风险与政策风险表述高度模板化。差异集中于竞争风险条款与对ETC板块前景的判断：

• 2025年年报在行业需求层面判断"我国智慧交通电子收费业务在未来较长时期内仍将保持稳健发展态势"，对ETC的风险表述为"市场份额可能面临被竞争对手挤压"；2026年半年报则明确承认"ETC发行市场进入平稳增长阶段……增量空间较前期大规模推广阶段已收窄"，新增"'手机+'通行缴费模式正在部分省市试点推广，受此影响，部分新增车主可能减少ETC设备的安装意愿"，并将风险触发条件扩展至"宏观经济增速放缓、汽车行业景气度下滑或车主安装意愿下降"。
• 行业竞争条款在两年表述中一致强调各地扶持本土企业抬高省外拓展难度、互联网巨头与ICT企业及通信运营商跨界竞争，但2026年半年报进一步提出"多重竞争叠加下，公司整体市场增长面临严峻挑战"。
• 政策风险表述在2026年半年报中嵌入ETC技术路线与推进节奏的不确定性，与本期实际发生的"手机+"无卡通行对省内短途新增用户的替代效应形成呼应——该风险已部分由"潜在"转为"当期已兑现"，是本期ETC发行收入下降32.42%的政策面注脚。

八、综合结论

2026年半年报呈现的管理层叙事核心是：在"人工智能+"与交通基础设施数字化政策窗口下，推动公司由"ETC规模运营"向"软件服务+数据生态"切换。半年报数据对该叙事的支撑与证伪并存——支撑面在于运营管理系统毛利率提升8.01个百分点、生态业务收入+194.24%、省外收入+48.13%、研发强度升至8.39%、电子围栏等生态网络持续扩张；压力面在于归母净利润、扣非净利润与剔除股份支付后净利润三个口径同步负增长，ETC发行收入以-32.42%的速度收缩且管理层首次承认"手机+"模式对用户安装意愿的实际侵蚀，投资收益占利润总额14.70%且其中2,053.79万元被界定为经常性损益，显示利润结构对资金管理收益仍有依赖。应收账款、存货与合同负债的同步上升，说明下半年收入确认与回款节奏存在弹性，但坏账计提与在产品减值压力亦随之累积。后续需跟踪的变量包括："手机+"无卡通行在江苏省内的推广节奏及对ETC发行的持续影响、数字化转型项目的验收结算进度、省外订单向收入的转化效率，以及AI智能体与具身智能从实验室到商业化的落地进度。

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