千味央厨2026年半年报：营收+18.17%而净利-10.69%，B+C双轮驱动下增长引擎切换、盈利承压并存

一、战略主线与宏观判断：主线延续，措辞由“稳”转“进”

对比两份报告，管理层对年度经营主线的表述保持了高度连续性：2025年年报为“稳基量、拓新渠、提质增效”，2026年半年报为“稳固存量根基、开拓增量渠道、提升经营质效”，内核均由“存量维护”与“增量开拓”构成，仅措辞微调。战略定位未变，仍为“以专业赋能全餐饮”并“全面推进B端与C端业务双轮驱动发展战略，着力打造以冷为核心的速冻现代食品服务商”。

行业判断的温差值得关注。2025年年报语气相对积极，引用第三方数据称全球速冻食品市场规模2024年达2,456亿美元（同比+3.2%）、国内2025年市场规模已达2,130.9亿元，判断“行业整体处于稳步复苏通道，长期增长空间广阔”。2026年半年报则表述为“国内消费整体保持理性，餐饮市场稳步修复但盈利承压、行业分化加剧”，并首次点出“速冻食品行业进入结构升级周期，传统品类增长放缓，冷冻调理菜肴、冷冻烘焙赛道增长动能突出；市场竞争由价格竞争转向产品、研发、渠道、供应链综合实力比拼”。即管理层对“行业在复苏”的判断未变，但对“盈利端承压”和“结构性分化”的强调明显加强，这一认知变化与当期“增收不增利”的业绩表现相互印证。

二、业务结构与增长引擎：烘焙、冷冻调理与直营、线上接棒

整体业绩：规模与盈利走势背离

收入增速从2025年全年的+1.64%显著抬升至2026年上半年的+18.17%，但归母净利润连续三个报告期同比下滑（2025年半年报-39.67%、2025年年报-24.04%、2026年半年报-10.69%），跌幅有所收窄但仍为负值。结合2026年一季度归母净利润同比+5.40%的已披露数据，二季度盈利同比转弱，管理层在风险章节中“成本端与价格端的双重挤压使公司利润空间明显收窄，对公司经营业绩造成较大影响”的表述与财务结果对应。

分产品：增长引擎由主食类切换至烘焙与冷冻调理

主食类仍是第一大品类，但占比由2025年年报的46.75%降至40.91%，且2025年全年同比-2.82%、2026年上半年仅+3.79%；与之相对，小食类扭转2025年-7.38%的下滑至+24.22%，烘焙甜品、冷冻调理类延续并加速增长。2025年年报提出“重点加大烘焙类及冷冻调理菜肴类产品的开发和推广力度，力争未来3-5年内培育出新的亿元级核心品类”，2026年上半年冷冻调理类收入已达0.93亿元、烘焙类达2.70亿元，两大品类合计贡献主营收入的34.71%，产品结构的“换挡”在执行层面落地。产量端同步印证：2026年上半年烘焙甜品类生产量同比+24.10%，冷冻调理类销售量同比+71.01%（管理层解释为“市场需求扩容、产品迭代升级带动订单量大幅增加”）。

分渠道：直营加速、经销收缩、线上放量

渠道结构的此消彼长延续了2025年年报的趋势并有所放大：直营收入增速由+11.08%升至+40.22%，经销渠道则连续两年负增长。直营高增长的主要来源可见于核心直营客户明细：客户一及其关联方收入1.99亿元、同比+5.73%（大客户基本盘保持稳定），客户二收入0.66亿元、同比+138.59%，客户三同比+27.08%，核心五大直营客户合计3.78亿元、同比+18.60%。2025年年报披露的大客户（合并关联方后）数量由173家增至188家（+8.67%）、直营销售额89,841.64万元（+11.08%），显示“以百胜中国为标杆、拓展头部连锁客户”的直营深耕策略在执行端持续产生增量。线上渠道方面，2026年上半年线上销售主营收入同比+131.71%，其中小食类+157.85%、冷冻调理类+251.33%、烘焙甜品类+1,000.51%，C端及零售化渠道放量明显，与2025年年报“1-3人份轻量化规格产品、电商爆品打造”的规划方向一致。区域上，长江北收入3.06亿元、同比+21.69%，占比由2025年年报的27.48%升至29.23%，收入仍高度集中于长江以南（2025年年报口径占比69.93%）。

三、盈利质量：费用前置是净利下滑的直接原因

收入+18.17%与归母净利-10.69%的剪刀差，主要由费用端解释：

• 销售费用0.92亿元，同比+51.14%，管理层归因于“线上投流推广费增加”。费用明细显示市场推广费5,357.36万元、同比+161.74%（2025年年报市场推广费同比+59.75%），线上投流是连续两个报告期销售费用扩张的主因；
• 财务费用同比+318.81%，系募集资金账户银行利息收入减少；
• 所得税费用同比+46.43%，系部分子公司亏损未确认递延所得税资产；
• 管理费用0.93亿元，同比+8.74%，相对温和。

毛利率端呈结构性分化：2026年上半年速冻食品行业毛利率22.95%，同比下降0.16个百分点（2025年全年口径为22.37%、同比-0.91个百分点）。分品类看，主食类毛利率25.38%（-0.69个百分点）、小食类22.96%（+1.58个百分点）、冷冻调理类20.24%（+2.49个百分点）；分区域看，长江北毛利率28.86%（+1.27个百分点）、长江南20.54%（-1.00个百分点），主力区域毛利率承压。成本端有一项对冲因素：主要外购原材料鲜猪二号肉价格由2025年的26.37元/公斤降至17.34元/公斤（-34.24%），但管理层仍提示面粉等大宗原材料成本压力“居高不下”。经营现金流净额0.76亿元、同比+158.57%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加，现金流质量好于利润表表现；投资活动现金净流出1.52亿元，同比扩大33.74%，管理层披露主要系增加私募投资基金份额所致。

四、研发与核心能力：专利数量回升，烘焙产线投入延续

研发投入金额连续下降，但核心竞争力章节披露的专利合计数量由70项增至76项。年报披露的主要研发项目中，低油油条、蒸煎饺、糕类、蛋挞自动化产线均已投产，丹麦类烘焙自动化产线处于测试中；2026年半年报核心竞争力章节延续“2024年起单独设立烘焙产品线、全面升级上海研发中心、聚焦蛋挞类与丹麦类产品”的表述，烘焙产能扩张（在建生产基地产能24,000吨，其中含烘焙相关布局）与产品收入高增长（烘焙品类+31.86%）形成呼应。质量体系方面，公司2025年参与预制菜产业园区建设指南等地方及团体标准制定，2026年上半年新增参与T/FDSA 0127-2026《校园团餐服务企业质量安全评价技术规范》团标制定，五大核心竞争优势（产品定制化、服务专属化、创新优先化、品质标杆化、价值最大化）的表述与2025年年报基本一致，未见新增维度。

五、风险认知演进：由三大挑战扩至四大挑战，转型成本被正式定价

风险披露的结构变化是本次中报管理层讨论中最具信息量的部分之一：2025年半年报列示三大挑战（餐饮业复苏不确定、B端竞争加剧、原材料波动），2026年半年报扩展为四大挑战——餐饮行业需求复苏不及预期、B端市场竞争持续加剧、原材料成本压力居高不下、B端与C端双轮驱动战略转型带来的经营挑战。新增的第四项挑战意味着管理层已把C端扩张所需的品牌、渠道、营销投入对当期费用与盈利的压力，正式纳入风险敞口管理，表述为“短期内可能对公司的费用端和盈利水平造成一定压力”。这与销售费用中线上投流费用同比+161.74%的财务数据互为表里，即C端战略的投入产出验证期已经开始，其节奏控制（“合理控制投入节奏，避免短期对整体业绩造成过大冲击”）将成为后续观察重点。

对竞争环境的判断在两年内保持连贯：2025年半年报与2026年半年报均点名安井食品、三全食品等大型速冻食品企业加大餐饮渠道布局、新兴餐饮供应链企业涌入，2025年年报亦提示“B端和C端品牌的竞争边界愈加交融，公司现阶段整体规模仍相对偏小”。复苏判断则出现边际修正：从2025年半年报的“餐饮行业仍然未能全面复苏”、2025年年报的“行业整体处于稳步复苏通道”，演进为2026年半年报的“进入2026年上半年，餐饮行业缓慢复苏”——需求端定性由“不确定”转向“弱复苏”，但叠加“盈利承压、行业分化加剧”的表述，管理层对行业景气度的整体评估趋于审慎。

六、综合结论

纵向对比显示，千味央厨正处于一条清晰但伴随代价的战略执行轨道上：经营主线连续两年强调“存量+增量”，执行结果表现为增长引擎的实质性切换——品类端由主食类独大转向烘焙甜品、冷冻调理类双高增，渠道端由经销为主转向直营+线上主导，2026年上半年直营收入增速（+40.22%）与线上收入增速（+131.71%）均大幅领先整体收入增速；2025年年报中“培育新的亿元级核心品类”“KA自有品牌定制”“海外三级销售体系”等规划中，前两项已出现可量化的收入验证，海外布局在半年报中仍停留于“积极开拓海外市场、推进全球化布局”的定性表述。代价则集中在利润表：销售费用率因投流投入快速抬升、主力区域毛利率下降、子公司亏损拖累所得税，导致归母净利润连续三期同比下滑，管理层以“利润空间明显收窄”主动披露该压力，并将其与C端转型风险一并纳入风险清单。公司正处于以阶段性利润换取直营大客户渗透、烘焙与冷冻调理品类放量、C端渠道卡位的投入期，收入端的结构性改善与盈利端的费用压力将在后续报告期持续对冲，研发投入连续收缩背景下新品类能否维持差异化优势，是这一战略叙事能否闭环的关键变量。

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