中青旅2026年半年报管理层讨论与分析：净利降66.90%、酒店启动出清，提质增效主线贯穿上半年

报告期概览

2026年上半年，中青旅实现营业收入53.85亿元，同比增长10.68%；归属于上市公司股东的净利润2,212.93万元，同比下降66.90%；扣非归母净利润0.31亿元，同比下降51.19%。管理层在半年报中将业绩下滑归因于"天气、安全、消费等负面因素叠加，文旅行业竞争进一步加剧，公司旅行社、楼宇租赁、酒店、景区业务均受到不同程度不利影响"，与2025年年度报告"行业竞争加剧及极端天气等多重挑战"的表述相比，压力面描述有所拓宽。公司未进行半年度分红及资本公积转增股本，2025年度每10股派0.36元（含税）的现金分红方案（合计0.26亿元，占当年归母净利润31.20%）已于2026年6月10日实施完毕。

期末总资产171.99亿元，较2025年末下降2.59%；归母净资产63.30亿元，较上年末下降0.12%。

一、战略主题演变：由"收入稳增、利润承压"转向"攻坚之年"的落地执行

两期报告对公司所处行业环境的定性一脉相承。2025年年报称中国文旅产业"站在高质量发展的关键节点"，行业数据为国内出游人次65.22亿（+16.2%）、出游总花费6.30万亿元（+9.5%）、人均花费966元（-5.67%）；2026年半年报则引用文化和旅游部数据，上半年国内出游人次34.63亿（+5.4%）、总花费3.21万亿元（+2.0%）、人均花费约927元，并明确指出"旅游总花费增幅持续落后于总人次增幅，文旅企业盈利空间持续压缩"。两份报告对"量增价减、盈利承压"的行业判断完全一致，且2026年上半年人均花费绝对值进一步走低，印证了管理层连续两期提示的结构性压力。

政策面的表述同样延续乐观基调：2025年年报列举国务院办公厅促文旅消费18项措施、9部门扩服务消费19项措施；2026年半年报新增商务部等9部门《关于促进旅行服务出口扩大入境消费的政策措施》（2026年3月）、国务院服务业扩能提质意见（4月）及文化和旅游部《旅游强国建设"十五五"规划》（7月）。

战略表述层面的变化体现在执行语气上。2025年年报将2025年经营特征总结为"收入稳增、利润承压、韧性凸显"，并为2026年定调"深化改革、提质增效的攻坚之年"，提出"板块深度整合、亏损企业剥离、新兴业态培育"三项任务；2026年半年报以"稳中求进、提质增效总基调，紧扣'一利五率'经营考核导向"展开，将各板块任务逐一分解为"乌镇巩固龙头优势、古北探索文旅体商融合、中青博联提质增效、旅行社稳定经营基本盘、酒店瘦身健体"。从措辞看，公司战略重心已从收入规模扩张明确转向盈利质量修复与资产结构优化。

二、业务结构变化：景区利润引擎分化，酒店板块启动剥离

1. 景区经营：乌镇收入与客流背离，古北以量换价式修复

乌镇是两期报告中表述最积极、也最值得观察的板块。2026年上半年乌镇在客流同比下降5.81%的情况下实现营业收入增长5.49%，管理层解释为通过多元业态与二次消费拉动"客单价进一步提升"；其中东栅接待98.46万人次、西栅219.08万人次。入境游被单独表述为"接待量显著增长"，并与国际旅游展会参展、双语客房及多语种导览等涉外配套并列，与政策端入境消费红利形成呼应。但需注意，乌镇公司净利润1.32亿元同比下降7.18%，收入增长并未同步转化为利润，且2025年全年乌镇净利润2.44亿元的下滑已受"房产去化不及预期"拖累，该因素在半年报中未再提及。

古北水镇呈现明显的"客流修复、收入未修复"组合：游客量在上半年大增26.81%，但营业收入仍下降8.89%，净利润亏损1.10亿元仅实现"同比小幅减亏"。2025年该景区全年游客112.18万人次（-13.60%）、收入4.05亿元（-26.97%），其中三季度曾因暴雨极端天气停业；2026年上半年客流回升更多体现为低基数修复与司马台100长城越野赛、长城塔秀实景演艺等新产品的拉动，但人均消费水平与固定成本摊薄压力仍未解决。公司年报口径显示，2025年古北水镇净亏损2.17亿元，影响公司归母净利润-0.84亿元，是当年利润最大拖累项；2026年上半年权益法下确认的古北投资损失为0.34亿元，拖累幅度收敛。

2. 文旅综合服务：整合营销平稳、旅行社转向下滑、酒店启动挂牌出清

整合营销板块在需求端承压的背景下保持了项目结构升级：2026年上半年承接中国国际消费品博览会、第九届数字中国建设峰会、第六届亚洲沙滩运动会、2026中关村论坛等国家级项目，并推进司马台100长城越野赛、2026接力长城大学联赛等自主IP赛事及2026美加墨世界杯企业观赛款待、米兰冬奥会赞助企业活动营销。2025年年报已披露该板块受"会展市场有效需求不足"影响净利润同比有所下降，上半年463.01万元的净利润规模亦表明其盈利兑现集中于下半年的项目节奏。

旅行社板块是两期之间反转最明显的业务。2025年年报称其"把握消费需求变化趋势……实现营收、净利润同比双增长"，全年上线超500条产品；2026年上半年则明确"受中东局势及国际政治形势影响，营业收入及净利润较去年同期下降"，应对措施包括上线50余款暑期自营线路、布局中亚与南部非洲产品对冲区域风险、联合澳美加旅游局推出深度路线，并以"宠客计划"升级服务。区域风险对出境游基本盘的扰动，由年报中的风险提示变为半年报中的既成事实。

酒店板块的处置动作是半年报中最具结构意义的事件：公司启动公开挂牌转让山水酒店51%股权及对其享有的债权，2026年8月7日在北京产权交易所正式挂牌，最终受让方及成交价格尚不确定。山水酒店2025年已因关停部分亏损门店使收入下降17.36%，2026年上半年继续亏损0.23亿元，将其移出并表范围将直接改变公司酒店业务的资产组合。此外，报告期内公司转让了中青旅奥体（张家口）文化体育发展有限公司（对业绩影响-4.90万元），延续2025年年报"坚决退出长期亏损、扭亏无望的门店"的清理路径。

3. 策略性业务：收入支柱与现金流调节器

IT产品销售与技术服务仍是收入规模的最大贡献者：创格科技2026年上半年营业收入27.80亿元、净利润0.38亿元，2025年全年对应为53.61亿元、0.53亿元。该板块毛利率极低（2025年分行业口径3.54%），其回款节奏直接主导公司经营现金流波动——2025年上半年公司经营活动现金流量净额曾因IT板块加大存货储备同比大降95.78%，2026年上半年则因"客户回款周期缩短、销售现金回笼加快"同比大增1703.88%，期末存货仍达22.04亿元（较年初+4.12%）。中青旅大厦租赁业务两期持续承压：2025年房屋租赁收入1.25亿元（-25.19%），2026年上半年"受商业楼宇出租市场整体影响，大厦出租率和租金均有所下降"。房地产销售在2025年收入仅0.17亿元（-56.06%），已基本退出贡献序列。

三、关键措施执行情况：2026年度经营计划的半年兑现度

对照2025年年报"2026年经营计划"与半年报披露的执行情况，可识别如下映射关系：

上述对照显示，公司2026年上半年的执行重心明显偏向费用管控、债务压降与资产出清：销售费用3.81亿元增幅（+9.32%）低于收入增幅，管理费用与财务费用双降，筹资活动净流出5.29亿元（新增借款规模下降）。"过紧日子"与预算刚性约束从年报口号转化为报表数据。相比之下，旅行社板块盈利目标的落空构成最主要的执行缺口，而酒店资产挂牌的推进速度则快于市场通常预期。

四、核心能力建设：研发投入收缩与护城河表述稳定

研发投入层面，2025年年报披露全年研发投入合计0.20亿元（费用化771.28万元、资本化1,247.39万元），占营业收入0.18%，资本化比重61.79%，研发人员102人、占员工总数1.76%，费用化研发同比减少43.88%，解释为"系统研发项目投入减少"；2026年上半年研发费用395.02万元，同比继续下降2.71%，期末开发支出由0.07亿元升至0.12亿元。结合半年报业务描述（乌镇AI数字人文、实景互动演艺，古北长城塔秀光影演艺，整合营销对"客户需求和技术应用"的强调），公司科技能力的构建路径更偏向内容场景的AI应用与运营工具升级，而非规模化自有软件研发，这一特征在2025年年报研发数据收缩后没有改变。

核心竞争力论述在两期报告中高度一致，均列示五条：央企背景与金融集团股东协同、品牌位于旅游业第一梯队、"两镇"与中青博联的"国内一流"龙头地位、旅行社与酒店板块的人才基础、国有背景与市场化机制融合的创业精神，措辞基本未变。管理层对护城河稳定性的表述没有松动，但半年报未披露任何第三方市占率或排名数据来量化地位变化，唯一可观测的边际信号是乌镇在会展（国际设计周、万人健康产业峰会、低空经济产业论坛等）与入境游场景的持续扩容，以及古北"外交小镇"类涉外接待场景的延伸。

五、财务表现与经营质量：剪刀差扩大、现金流修复、杠杆收缩

2025年年报已呈现"收入增长、净利下降"的形态（收入+13.86%、归母净利-47.95%），管理层将原因概括为低毛利的旅游产品服务与IT业务收入增长较快、景区及整合营销盈利承压；2026年上半年这一剪刀差进一步拉大（收入+10.68%、归母净利-66.90%、扣非-51.19%），营业成本增幅（+14.75%）继续高于收入增幅。收入结构中，创格科技单一子公司贡献27.80亿元，占公司总收入的51.63%量级，盈利结构对高毛利景区的依赖度反而更高，两期报告对此均以"策略性业务每年为公司贡献净利润"的表述间接承认。

经营质量层面存在三组值得跟踪的信号：

• 现金流方向改善但波动依赖外部节奏。经营活动现金流量净额由2025年上半年的0.08亿元升至1.50亿元，管理层归因于回款周期缩短；2025年全年该指标9.37亿元（+231.61%）同样归因于IT业务回款节奏。叠加2025年上半年因存货储备导致的-95.78%波动，该指标的可比性与可持续性仍高度受制于IT分销的收付款安排。
• 费用与债务管控见效。管理费用、财务费用同比双降，其中利息费用由0.98亿元降至0.79亿元，与筹资活动净流出5.29亿元、长期借款较年初下降14.14%（期末12.64亿元）、短期借款下降4.94%（期末37.03亿元）相互印证；合同负债7.43亿元（+29.30%）显示预收订单有所增厚。
• 非经常性损益转为净拖累。上半年非经常性损益合计-890.48万元，其中金融资产公允价值变动-0.06亿元、营业外收支净额-0.25亿元，使归母净利润低于扣非净利润；2025年年报中同类因素（金融资产公允价值变动、资产减值）合计影响归母净利润约-0.88亿元，表明报表外损益波动延续。

六、风险认知的演进：框架未变、部分风险由提示转为兑现

两期报告的风险章节框架完全一致，均为四类：市场竞争加剧风险、行业风险、国际局势风险、重大疫情及自然灾害等不可抗力风险，对策表述亦近乎逐字相同。差异主要体现在三处：

• 2025年年报国际局势风险包含"欧美等远程市场供应链尚未完全恢复"的表述，2026年半年报删除该句，但同期旅行社业务实际下滑被直接归因于"中东局势及国际政治形势"，风险焦点由欧美供应链转向中东地缘冲突，且已实际反映在收入利润中。
• 2026年半年报将当期利润下滑归因从"行业竞争加剧及极端天气"扩展为"天气、安全、消费等外部负面因素叠加"，"安全"作为独立归因维度首次出现在业绩解释中。
• 免签政策扩张对海外签证中心经营的冲击、政府会展项目缩减与企业营销预算收紧、景区免门票政策分流等判断在两期报告中持续保留，显示管理层对结构性风险的认知具连续性，未因行业人次数据增长而调整谨慎度。

综合结论

综合2026年半年报与2025年年报的管理层讨论，中青旅正处于一条"以收入增长争取结构调整空间、以费用与债务压降守住利润底线、以出清与增资并行重排资产组合"的执行路径上。数据层面的核心事实是：收入增长的来源（IT分销）与利润的支柱（乌镇、整合营销）持续分离，导致收入与归母净利润的变动方向差距由2025年的61.81个百分点扩大至2026年上半年的77.58个百分点；与此同时，乌镇"客流降、收入增"与古北"客流增、收入降"的组合，折射出行业人均消费走低背景下景区板块普遍依靠产品结构或价格弹性维持基本盘的现实。从2025年报经营计划到半年报执行的映射看，成本管控、酒店出清、古北客流修复、乌镇客单价提升等安排均获得报表数据支撑，旅行社盈利目标落空是主要执行缺口，其后续修复取决于国际局势演变与产品矩阵对冲效果。山水酒店51%股权及债权的挂牌结果、乌镇客流下滑趋势能否随会展与入境业务对冲、以及IT回款节奏对现金流波动的影响，将是下半年观察公司经营质量变化的关键节点。

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