戎美股份2026年中报解读：营收降24.02%、扣非转负，去库存与全渠道落地并行

一、战略主题演变：从"衣饰+珠宝"双轮转向"去库存+全渠道"

2025年年报将经营主线表述为"产品结构优化、聚焦高附加值产品"，同步提出"继续战略性布局高端珠宝业务，开启'衣饰+珠宝'协同发展的新模式"，并将"开设'戎美之家'展示中心"列为四大经营计划之一。2026年半年报延续了产品结构优化的主线，但战略重心明显向两端收拢：一端是"严控库存积压、降低过季货品减值对营收的拖累"，另一端是"推进全渠道布局，落地线上线下融合新零售"。珠宝业务从年报中的战略性扩张项，转为半年报中收入大幅收缩的品类，二号增长曲线的表述在管理层讨论中消失。

二、业务结构变化：全品类收缩，珠宝战略出现回撤

2026年上半年营业收入2.26亿元，同比下降24.02%，降幅较2025年同期（-13.91%）和2025年全年（-13.94%）明显扩大。分产品看，所有服装品类收入均下滑，其中裙类降幅最大（-37.73%）；珠宝收入1,150.11万元，同比下滑55.96%，毛利率由2025年上半年的6.04%降至-6.12%，是该品类由扩张转收缩的显著信号。

渠道结构方面，线上销售22.02亿元（-25.42%），占比仍为主流；线下销售288.09万元，系"戎美之家"形象展示店于2026年4月开业后的首个完整运营期收入。对比2025年年报线下销售556.54万元（同比+330.34%），线下渠道从"0.19%占比的补充"向"全渠道布局的实体支点"切换，但体量对整体收入影响仍有限。

从平台运营数据看，"量"与"质"出现分化：淘宝店铺浏览量、访客数、下单买家数、下单总金额（GMV）分别同比下降27.37%、11.32%、33.76%、21.59%，而人均消费频次由2.16次升至2.25次。管理层将其解读为"私域用户粘性较强、对品牌认可度高"，但全店GMV 8.68亿元与主营业务收入2.23亿元之间的缺口（管理层归因于未支付订单、发货前退单及售中退货）仍值得持续跟踪。

三、关键措施执行情况：全渠道计划兑现，珠宝扩张未延续

对比2025年年报经营计划与2026年半年报执行结果：

执行效果评估：全渠道布局是四项计划中唯一从"计划"进入"落地运营"的举措，并同步新增了风险对冲表述——"对冲单一线上渠道集中风险"；产品结构优化在财务上体现为毛利率改善（2025年年报披露毛利率较上年同期提升3.37%，2026年上半年营业成本降幅25.47%大于收入降幅24.02%），存货由期初3.00亿元降至2.51亿元，去库存效果显现；而珠宝业务的收缩与年报"销量持续提升"的表述形成明显反差，是战略执行中最需关注的不一致点。

四、核心能力建设：研发投入收缩，数字化表述强化

（*按研发投入812.06万元与营业收入2.26亿元计算，报告原文披露研发投入同比变动-10.72%）

研发投入金额连续三年同比下降，2026年上半年降幅扩大至10.72%，占收入比例因收入基数下降而被动抬升。同期，管理层在核心竞争力章节中强化了"信息系统化能力"与"供应链管理能力"的表述（商品上新编排系统、SCM系统、智能原料管理系统构成的闭环架构），并首次将"业务延展能力"单列为第六项核心竞争力。公司的能力叙事重心，正从研发投入规模转向"小单快反"的柔性供应链效率与用户运营能力。

五、财务表现与经营质量：扣非转负，利润对金融资产收益依赖加深

盈利结构出现质变：2026年上半年归母净利润2,382.91万元，同比下降34.89%，扣除非经常性损益后净利润为-146.24万元，由正转负（上年同期为2,028.91万元）。非经常性损益合计2,529.16万元，其中金融资产公允价值变动及处置损益3,145.91万元，规模已超过归母净利润。投资收益1,465.98万元（+83.31%），占利润总额比例达50.07%。

经营活动现金流净额0.33亿元，同比下降30.61%，管理层归因于"收入下降导致销售商品收到的现金减少"。值得注意的是，2025年全年经营现金流曾逆势增长7.68%（1.04亿元），2026年上半年这一改善态势未能延续。资产配置层面，期末委托理财余额合计14.27亿元（银行理财2.37亿元、信托理财11.90亿元，其中R3中风险信托6.80亿元），货币资金7,030.46万元，总资产24.67亿元，理财及金融资产摊余金额显著高于经营性资产。销售费用3,764.71万元（+3.84%）在收入下降背景下逆势增长，显示流量成本压力已传导至费用端。

六、风险认知的演进：流量成本入榜，渠道集中度表述更新

管理层对风险的识别框架保持四项不变（流行趋势、渠道集中、宏观环境、市场竞争），但表述细节反映了认知变化：

• 新增当期逆风因素：2026年半年报在经营概述中首次将"线上流量成本抬升"与"需求偏弱"并列为主因，此为2025年年报所未明确提及的新变量；
• 渠道集中度量化更新：由2025年年报的"营收依赖淘宝、天猫，该渠道占比99%以上"更新为"占比超97%"，口径变化与线下渠道落地（含新设子公司及形象店收入）背景一致；
• 风险应对的举措升级：应对措施第4条由2025年年报的"开设'戎美之家'展示中心"升级为"推进全渠道布局、完善全域新零售布局、对冲单一线上渠道集中风险"，线下渠道首次被明确定位为风险对冲工具。

综合结论

戎美股份2026年上半年的管理层讨论呈现三重特征：其一，经营收缩加深，收入降幅从2025年的-13.94%扩大至-24.02%，扣非净利润转负，盈利对金融资产公允价值变动收益的依赖达到报告期内高点；其二，结构调整兑现，去库存（存货-16.36%）与毛利率改善并行，"戎美之家"开业标志着全渠道战略从计划进入运营，但线下收入体量尚无法对冲线上流量成本上升与需求偏弱的双重压力；其三，战略叙事出现修正，珠宝业务从年报扩张项转为半年报收缩项，增长引擎切换未完成。管理层对2026年下半年延续"产品结构优化+全渠道落地"的组合路径，风险清单中渠道集中与平台依赖仍为核心约束，流量成本高企则成为新增的经营变量。

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