山东高速2026年中报：通行费量增费减与投资收益基数切换，利润短期回调背后的战略重心迁移

一、宏观判断与战略基调：行业进入成熟期后的"提质增效"延续

2025年年报将高速公路行业定调为"高质量发展并逐渐进入相对成熟期"，强调"从追求规模速度转向追求质量和效益"，并称2026年为"十五五"开局之年、公司"改革发展转型升级、迈向高质量发展的攻坚期"。这一基调在2026年半年报中得到延续：管理层以"交通运输作为中国式现代化建设的先行支撑领域"定义行业定位，同时引用的宏观数据显示需求端结构性分化——2026年上半年全国公路货运量同比+3.20%，山东公路货运量同比+5.20%，而全国公路客运量同比-2.10%、山东公路客运量同比-4.00%；全国公路固定资产投资同比-9.80%，山东同比-31.10%。货运强、客运弱、投资收缩的组合，与公司"路桥运营基本盘提质提效"的年度主线相互印证。

二、业务板块表现：通行费量费背离，投资收益基数切换

1. 智慧运营板块：通行量增长未能转化为通行费增长

2026年上半年公司含税通行费收入47.71亿元，同比-2.92%；同期通行量10,140.45万辆，同比+6.38%，量费走势出现明显背离。管理层给出的结构性解释包括：G104国道泰曲段于2026年2月2日停止收费（该路段通行费同比-85.74%）；京台高速相关路段因相交路段封闭施工分流（通行费同比-10.26%，通行量+1.80%）；河南济晋高速因地方道路开通分流货车（-13.13%）；德上高速、莘南高速受国道路域环境优化及济菏高速通车分流影响（分别-10.27%、+13.51%）。

值得关注的是济青高速：通行量同比+22.63%，通行费仅+0.07%，为全部路段中量费差幅最大的路段，管理层未在报告中给出该路段的具体成因。济南黄河二桥因改扩建完成、收费标准重新核定，通行费同比+12.38%。

对比2025年年报，全年通行费收入103.00亿元（含税），同比+3.74%，当年增量主要由济菏高速2024年12月恢复双向通行（+152.68%）及菏宝高速并表贡献。进入2026年上半年，改扩建通车带来的补偿性增量消退，路网分流与收费到期因素开始主导通行费表现，板块增长引擎从"通车红利"切换为"存量运营"。

2. 产业投资板块：出售粤高速A后的收益口径切换

2026年上半年投资收益5.20亿元，同比-18.55%。核心变量是权益法核算的长期股权投资收益3.10亿元，同比-24.30%，其中粤高速A贡献由上年同期9,445.09万元降为0——公司已于2025年出售粤高速A股权。承接这一缺口的是两笔新增投资：2026年初收购华能蒙电3.23%股权，当期确认权益法收益3,468.64万元；威海银行收益1.38亿元，同比+16.89%；山东省高速养护集团收益4,169.66万元，同比+78.67%。债权投资利息收入1.84亿元，同比-8.20%，系项目退出所致。

2025年全年投资收益18.63亿元、同比+32.86%的背景是出售粤高速A股权及福龙马股权形成的处置收益7.92亿元，以及计提东兴证券股权减值准备6.56亿元。半年报口径下，一次性处置收益退出叠加权益法基数缺失，投资收益的未来增长更依赖威海银行、华能蒙电及新增定增项目（深圳投控湾区发展、湖北芯擎科技）的业绩释放。

3. 工程建设与绿色低碳板块：新增长极投入前移

2025年全年完成重点工程投资35.20亿元，京台高速齐济段改扩建（全国首条"六改十二"车道）于2025年12月28日通车；2026年上半年完成投资12.03亿元，潍莱项目、东深项目分别累计投入24.08亿元、19.69亿元，路基、桥涵工程进度环比明显推进。绿色低碳板块方面，2025年落地邯郸450MW风电项目、万华余热长输管线、莱州第二污水厂分布式光伏等项目；2026年上半年进展为：成为华能蒙电第二大股东，烟台智慧路灯项目落地，万华余热长输供热管网、烟台市辛安河污水处理厂、河南汤阴污泥及通许污泥项目加速施工，"投产一批、储备一批、谋划一批"的梯次格局初具形态。

三、关键措施执行情况：2026年度经营计划的半程检验

2025年年报提出的2026年经营计划为四大方向：智慧运营"夯实基础"、产业投资"市场开拓"、工程建设"项目攻坚"、绿色低碳"稳健发展"。对照半年报的实际进展：

• 智慧运营：计划中"深化路警、建运、管养联动""提升除雪防滑、防汛抢险综合处置能力"落地为预置应急队伍109支、实施"一点一策"治堵；上半年所辖路段全天候通行率达99.70%，高于2025年全年的99.54%。计划中"试点推广NFC一碰求援、打造京台齐济段智慧运营体系"未见半年报跟进披露。
• 产业投资：计划中"抱团出海"战略及"投资发展事业部+专业投资子公司+区域类子公司"平台作用落地为北京、上海、成都三大区域发展中心挂牌运行、设立香港投资公司，并参与深圳投控湾区发展定增、湖北芯擎科技等项目；同时受让华能蒙电股权构成绿色电源领域的实质突破。
• 工程建设：计划中"确保潍莱高速改扩建项目、东深高速改扩建项目按期推进"正在兑现，上半年两项目均完成关键节点（潍莱项目取得施工许可、压矿、土地组卷批复；东深项目完成黄河大桥东引桥桥面铺装及全线梁板架设）。
• 绿色低碳：计划中"抢抓城市更新市场机遇"落地为烟台路灯、万华余热、辛安河污水厂等一批城市尺度项目进入施工阶段。

总体看，除智慧运营板块部分数字化应用试点未在半年报中体现进展外，其余三项计划的落实均有对应的实质动作与投入数据支撑。

四、核心能力建设：研发强度提升，智能化与数字化投入前移

2025年年报披露研发投入合计5.41亿元，占营业收入比例2.26%，研发人员1,044人、占公司总人数9.88%；研发方向集中在固废基路面材料、AI车辆异常行驶检测、ETC车道监控、收费站无人值守改造，以及信息集团承担的云边端协同、空天地一体化地质灾害监测等国家级与省级项目。2026年上半年研发费用2.22亿元，同比+34.84%，为费用端增幅最大的科目，管理层将其归因于"研发投入加大"。

从能力布局看，2025年信息集团组建山高智联公司，构建智慧交通、智能驾驶、低空经济、交能融合多维协同测试体系并搭建低空智能网联管控平台；2026年上半年公司设立香港投资公司并推进区域发展中心，智慧运营板块强调"加大对智慧高速技术的研发，探索AI技术应用"。公司在传统路桥运营之外，正沿"智慧交通+绿色低碳"两条线扩充能力边界。

五、财务表现与经营质量：营收回升但利润端承压，降本对冲部分压力

两期报表呈现相反的营收与利润组合：2025年营收大幅下降（路桥项目建造服务收入随改扩建通车而减少）而利润微增，2026年上半年营收恢复正增长（本期路桥项目建造服务收入增加）而利润转为下降。利润下滑的直接原因在于投资收益-18.55%与通行费收入-2.92%的叠加。

费用端是半年报少有的正向变量：管理费用3.47亿元，同比-9.87%（"推行降本增效，压降各类支出"）；财务费用7.79亿元，同比-6.33%（"压降贷款利率，利息支出减少"）；销售费用同比-1.23%。三项期间费用合计压降约0.87亿元，部分对冲了主业收入与投资收益的下滑。现金流方面，经营活动现金流量净额35.53亿元，同比-1.19%，与净利润变动方向一致但降幅更小；筹资活动现金流量净额由-13.45亿元转为+18.80亿元，管理层说明系本期借款增加，对应期末货币资金余额同比+125.91%（6月末部分贷款置换导致银行放款临时性增加）。

股东回报安排方面，2025年度每10股派发现金红利4.20元（含税），合计派发20.31亿元，2025年股利支付率63.34%；2026年公司发布新一轮股东回报规划，承诺2026-2030年每年现金分红不低于当年归母净利润的60%，并于8月启动不低于1亿元、不超过2亿元的股份回购（用于减少注册资本）。

六、风险认知的演进：分流风险由预期转向现实兑现

2025年年报与2026年半年报的风险框架一致，均为宏观经济与政策风险、路网效应及分流风险、项目拓展风险、建设管理风险四类，应对措施表述基本相同。但两期报告对风险的"确认"程度不同：2025年年报以陈述性描述为主（"部分路段产生平行路线或者可替代路线"），而2026年半年报已在通行费变动说明中逐路段确认分流影响——京台高速相关路段（相交路段封闭施工）、衡邵高速（相交路段封闭施工）、济晋高速（地方道路开通致货车分流）、济菏/德上/莘南（国道路域环境优化及新通车路段分流），其中多条路段通行费降幅超过10%。此外，两期报告均提示"新的《收费公路管理条例》仍未正式出台"，收费政策的不确定性持续；G104泰曲段2026年2月停止收费，则使"收费期限到期"由风险描述转化为实际经营事件。

综合结论

山东高速2026年半年报呈现的经营图景是：路桥运营从"通车红利驱动"切换为"存量运营主导"，通行量增长未能转化为通行费增长，量费背离与多条路段分流使得2025年改扩建通车带来的收入增量在上半年基本消化完毕；产业投资在出售粤高速A后进入收益口径切换期，短期投资收益同比-18.55%，威海银行、华能蒙电及区域发展中心布局构成后续接续力量；绿色低碳板块由"布局期"进入"施工期"，多项城市绿色项目落地。财务端，降本增效（管理费用-9.87%）与利率压降（财务费用-6.33%）对冲了部分主业与投资收益下滑，但利润总额、归母净利润、加权平均净资产收益率（4.07%，同比减少0.61个百分点）同步回落。管理层在半年报中延续了2025年年报"聚焦主责主业、培育多元利润增长点"的战略表述，并通过新一轮股东回报规划（未来五年分红比例不低于60%）与股份回购强化股东回报承诺；下半年经营的关键观察点在于通行费收入能否止跌、潍莱与东深两项目的投资节奏，以及华能蒙电等新增股权投资的业绩贡献。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。