润都股份2026年中报：原料药收入+48.44%与1类新药获批驱动扭亏为盈，集采接续放量可期

一、战略基调：从"格局重塑承压"转向"规则重塑下的主动适配"

2025年年报中，管理层将行业环境定性为"医疗改革持续深化、行业监管趋严及市场竞争进一步加剧"，医药制造业整体运行承压，公司全年营业收入117,636.11万元、同比下降0.51%，归母净利润-6,347.21万元，同比降低259.14%。进入2026年上半年，管理层对政策环境的判断转为"鼓励创新、强化监管、优化结构"三大主线下的"监管精细化落地、创新全链条支持、医保准入与支付加速优化"，并明确将第12批国家集采"稳临床、保质量、反内卷、防围标"的新规则视为公司的结构性机遇。

战略关键词随之发生位移：2025年公司侧重"有序推进新产品研发、质量提升和市场拓展"，2026年上半年则强调"深度契合国家药品集中采购核心规则要求""在新的集采规则体系下进一步巩固存量市场优势"，以及全球首创1类新药盐酸去甲乌药碱注射液的商业化落地。公司战略重心从被动消化集采降价冲击，转向以"集采接续放量+原料药出海+创新药商业化"组合驱动增长。

二、业务结构：增长引擎由制剂单极切换为"制剂企稳+原料药放量"双极

制剂业务在2025年因集采深化出现核心产品价格下降、收入同比-4.95%；2026年上半年收入转为+13.43%，管理层将回升归因于一致性评价管线优势在集采接续中的兑现：报告期执行2个省级及省际联盟集采项目、中选13个品种（含国家集采1-8批接续12个品种），且2026年7月31日双氯芬酸钠缓释片已入围第12批国家集采拟中选结果名单。原料药及中间体业务成为上半年增长主引擎，收入同比+48.44%，管理层披露沙库巴曲缬沙坦钠、缬沙坦、单硝酸异山梨酯等传统产品增幅明显，美阿沙坦钾等新获批产品销量快速增长，美国、欧洲市场增量"表现亮眼"。

值得关注的结构性变化有二：其一，原料药收入占比由2025年的43.25%升至48.91%，与制剂的49.27%几乎持平，收入结构从制剂单极走向双极；其二，分产品口径下原料药（含中间体中的原料药部分）收入同比+51.92%，而中间体收入同比-29.03%，产品结构向附加值更高的原料药成品倾斜，与润都荆门公司"高端原料药和中间体专业生产基地"定位及产业链延伸方向一致。

三、关键措施执行验证：海外拓展与集采接续兑现，荆门基地减亏明显

将2025年年报提出的2026年经营计划与2026年上半年实际执行对照：

• 海外市场：2025年年报计划"巩固南美、独联体、东南亚、中东等优势及增长市场""加大终端渠道开发力度"。2026年上半年出口销售收入122,136,622.64元、同比+74.81%（2025年全年出口173,658,365.58元、+24.62%），增速显著抬升；公司在2025年通过FDA现场检查、巴西ANVISA GMP认证、欧洲EDQM现场检查的基础上，2026年上半年奥美沙坦酯（II）再获CEP证书，海外质量资质持续积累，服务客户覆盖五大洲60多个国家和地区。
• 集采准入：2025年执行9个省级及省际联盟集采项目、中选9个品种；2026年上半年执行2个项目、中选13个品种，并新增国家基本药物目录（2026年版）13个品种22个规格纳入。2025年年报中"12个中选品种自2026年3月31日起全国供货"的计划已在半年报中体现为集采收入贡献。
• 润都荆门基地：2025年净亏损11,736.77万元（-117,367,672.94元），2026年上半年净亏损收窄至1,233.28万元（-12,332,783.01元），管理层称"产销规模持续扩大，产能利用率提升推动成本持续优化"，产能爬坡进入减亏通道，但该子公司期末净资产仍为-15,856.60万元（-158,566,045.17元），亏损包袱的消化仍需观察。
• 新药商业化：盐酸去甲乌药碱注射液于2026年4月获批（2025年年报已预告），2026年上半年已完成商业化全流程筹备，纳入广东省第三批已获批创新药械产品目录，并进入2026年国家医保谈判环节，"政策锚定+学术先行+分阶段落地"策略处于推进期，收入贡献尚未在半年报中单独披露。

四、核心能力建设：管线扩容与研发投入收缩并行

注册批件与原料药品种数量在半年内分别净增8个和4个，沙库巴曲缬沙坦钠（Ⅱ）、氯沙坦钾、替米沙坦（Ⅱ）、碳酸镧、苯磺酸氨氯地平5个原料药在CDE原辅包登记平台转"A"。碳酸镧原料药的获批被管理层定位为"慢病管线战略延伸"——对高血压、高血糖患者群体后续治疗需求进行产品补位。

与管线扩容形成对比的是研发投入的收缩：2026年上半年研发投入33,020,132.47元，同比-36.80%，管理层解释为"研发项目的结构性优化与提高工作效率"；2025年研发费用已同比-28.30%，研发人员数量由271人降至183人（-32.47%）。连续两个报告期研发投入下降与"结构性优化"表述的一致性，意味着公司在收拢研发战线、聚焦重点管线，其效率能否对冲投入收缩，需以后续注册成果密度验证。

五、财务表现与经营质量：扭亏、毛利率修复与现金流改善

盈利端：2026年上半年归母净利润40,751,012.77元，同比+212.59%，上年同期为-36,193,122.71元；扣非净利润33,118,125.77元，同比+173.85%。非经常性损益合计7,632,887.00元，其中政府补助9,442,497.87元，与2025年全年非经常性损益1,211,262.47元（政府补助2,034.73万元）相比，政府补助对利润的支撑度上升，需注意剔除补助后的经常性盈利质量。

毛利率端：2026年上半年制剂毛利率65.63%、同比+6.08个百分点（2025年全年为57.89%、同比-5.96个百分点）；原料药毛利率25.46%、同比+16.84个百分点（2025年全年为16.26%、+0.33个百分点）。两个主业毛利率同步修复，原料药端改善幅度尤为突出，与"胶囊剂及片剂产量较大幅度提升，带动单位生产成本显著下降"的精益管理表述相互印证。但出口销售毛利率21.28%、同比-10.55个百分点，出口放量伴随毛利率摊薄，是海外业务需跟踪的平衡点。

现金流端：2026年上半年经营活动现金流量净额72,713,445.10元，同比+669.59%（上年同期9,448,342.36元）；2025年全年为104,405,514.79元、同比-50.56%。上半年经营现金流已恢复至2025年全年的约七成，管理层归因于"经营收到现金流量增加"。期末货币资金308,029,480.70元，较上年末+20.24%；短期借款98,509,375.00元、长期借款263,126,309.60元，均较上年末下降，债务规模收缩与现金回升并行。

费用端：销售费用179,645,387.65元、同比+39.63%，增速高于营收增速（+29.34%），与集采接续供货启动及新药商业化推广的投入节奏相关；管理费用同比-14.88%；财务费用同比+39.24%，系汇兑损益影响。

六、风险认知：风险维度未变，集采内涵由"降价压力"转为"规则红利"

2025年年报与2026年半年报列示的风险框架完全一致，均为行业政策变化、市场、研发创新、安全环保四项，未新增地缘政治或AI等维度，风险认知保持稳定。但两项风险的内涵表述出现实质变化：其一，2025年强调"核心制剂产品的价格呈现了不同程度的下降"，2026年上半年则表述为集采"反内卷"新规则下"合规体系健全、质量与供应稳定的企业在新机制下竞争力进一步增强"——对同一政策风险的定性由被动承压转为主动受益；其二，市场风险中"国内外原料药价格竞争加剧"的表述延续，与出口毛利率下滑的数据形成呼应，提示海外扩张的以价换量特征。

综合结论

润都股份2026年半年报呈现的经营轨迹，是对2025年年报"新产品研发、质量提升和市场拓展"计划的一次集中兑现：原料药及中间体业务以+48.44%的收入增速接棒增长引擎，制剂业务借集采接续实现止跌回升（+13.43%），1类新药盐酸去甲乌药碱注射液完成从获批到医保谈判的推进，润都荆门基地亏损大幅收窄，公司在上半年实现归母净利润4,075.10万元的扭亏。数据同时显示两组需要继续跟踪的关系：一是研发投入连续收缩与管线扩容之间的效率平衡，二是出口收入高增（+74.81%）与出口毛利率下滑（-10.55个百分点）之间的量价平衡。管理层对2026年下半年集采放量、新药商业化与海外市场拓展的预期，将在2026年年报中接受执行效果的检验。

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