中银证券：给予万华化学买入评级

中银国际证券股份有限公司余嫄嫄,徐中良近期对万华化学进行研究并发布了研究报告《管理变革成效凸显，自研技术加速转化》，给予万华化学买入评级。

　　万华化学(600309)

　　公司发布2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入909.01亿元同比减少6.35%；实现归母净利润61.23亿元，同比减少25.10%。其中第二季度实现营收478.34亿元，同比下降6.04%；归母净利润30.41亿元，同比下降24.30%。公司管理变革成效显著，资源配置效率提升，同时坚持以创新驱动产业升级，自研技术加速成果转化，看好公司聚氨酯领域的综合竞争力以及新材料领域的技术创新能力，维持“买入”评级。

　　支撑评级的要点

　　管理变革成效凸显，石化业务短期承压。2025年上半年公司聚氨酯、石化、精细化学品板块营业收入分别为368.88亿元/349.34亿元/156.28亿元，同比分别+4.04%/-11.73%/+20.41%。公司销售毛利率为13.84%，同比下降2.57pct，其中聚氨酯石化、精细化学品板块毛利率分别为+25.68%/-0.37%/+9.55%，同比分别-2.32pct/-4.89pct/-7.44pct。石化板块由于上半年石化行业产能集中释放，石化产品价格走低，利润空间进一步压缩。费用管控成效显著，资源配置效率提升，管理费用/销售费用/研发费用/财务费用分别为11.78亿元/7.79亿元/22.91亿元/5.98亿元，同比分别-17.11%/+6.32%/+10.10%/-46.09%。随着公司管理变革深化以及石化产业景气度修复未来业绩有望提升。

　　产能释放节奏加快，各基地稳步发展。2025年上半年聚氨酯业务产销量达298万吨/303万吨，同比增长5.30%/12.64%；石化业务产销量达295万吨/285万吨，同比增长6.50%/3.64%；精细化学品产销量分别为124万吨/119万吨，同比增长24.00%/29.35%烟台工业园完成14套装置大修并成功开车，公司120万吨/年的第二套乙烯装置一次性开车成功，第一套乙烯装置进行乙烷进料改造，改造完成后预计将显著提高盈利能力。宁波工业园从产业链源头优化，副产盐酸进一步下降，有效提升收益。匈牙利BC公司依据外部市场电力价格动态调整电厂、氯碱等配套装置运行负荷，运营成本和维修费用均得到有效控制。福建工业园建立对标标准化机制，显著增加基地收益，并首次进行产业链全停大修节约费用。四川眉山工业园锚定全球新能源材料领军者的战略定位，电池材料业务生产与技改并行，产品合格率提升，单月产能达到行业领先水平。

　　自研技术加速转化，新材料品类不断丰富。公司坚持以创新驱动产业升级，持续推进新一代MDI技术开发，推进多个装置扩能和节能降耗项目，打造成本竞争力。公司MS装置一次性开车成功，丰富了光学业务产品线；叔丁胺产业化成功，延伸特种胺的产业链；砜聚合物产出合格品，完善工程塑料的解决方案；生物基1，3-丁二醇成功导入化妆品客户电池材料持续加大研发投入，多项技术取得阶段性突破，第四代磷酸铁锂完成量产供应，五代完成定型首发。公司开发多个高附加值POE、聚烯烃、尼龙12、改性材料新品，拓展细分市场，助力新业务能力提升。根据2025年半年报，2025年公司已申请国内外发明专利469件，新获得授权269件，海外专利布局提速，支持多个新业务的海外业务推广。随着技术成果加速转化，公司的核心竞争力持续提升。

　　估值

　　公司管理变革成效显著，资源配置效率提升，同时坚持以创新驱动产业升级，自研技术加速成果转化，预计2025-2027年EPS分别为4.29元、5.61元、5.61元，当前股价对应PE为15.9倍、12.2倍、12.2倍，看好公司聚氨酯领域的综合竞争力，以及新材料领域的技术创新能力，维持“买入”评级。

　　评级面临的主要风险

　　新产能爬坡与投产进度不及预期，产品价格大幅下行风险，下游需求复苏不及预期，原材料价格波动与能源成本上行，海外拓展及供应链扰动风险、全球贸易摩擦扩大的风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有27家机构给出评级，买入评级26家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为83.62。

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