天风证券：给予华利集团买入评级

天风证券股份有限公司孙海洋近期对华利集团进行研究并发布了研究报告《On业绩超预期，华利客户卡位优势显现》，给予华利集团买入评级。

　　华利集团(300979)

　　客户On发布业绩公告

　　FY25Q1收入7亿瑞士法郎同比+40%（货币中性），净利0.6亿瑞士法郎同比-38%；

　　毛利率60%略有增长，调后EBIDA利润率17%同比+1pct。

　　分地区看，EMEA收入同比+33%，美洲同比+29%，亚太同比+129%；分渠道，批发同比+39%；DTC同比+42%占38%；

　　分品类，鞋子同比+38%，服装同比+91%，配饰同比+97%。

　　截止25年3月末，公司库存4亿瑞士法郎环比-5%；考虑上调指引，我们预计有较多备库需求。

　　一季度表现超预期，品牌在所有渠道、地区和产品类别中彰显强劲势头。得益于积极推动多渠道策略，成功推出Cloudsurfer2和Cloud6；服装产品强劲吸引力和以明星Zendaya为主角的品牌宣传。

　　On上调全年指引，预计收入28.6亿瑞士法郎同比+28%（原值为27%），毛利率60-60.5%（原值为60.5%，主要系全球关税等不确定性），调后EBITDA利润率16.5-17.5%（原值为17-17.5%）。

　　我们认为ON作为华利重要增量客户之一，业绩靓丽表现且库存较轻，利好公司订单预期；同时也反映公司具备较好的客户挖掘及卡位能力，伴随On规模持续成长，我们预计华利或直接受益，并持续加深与客户关系。

　　当前订单饱满，持续关注关税进展

　　第一，对等关税政策怎么落地待观察，目前越南等国家与美国在积极沟通、谈判，具体的关税落地还需等后续的信息。目前公司没有出现客户因为关税大幅取消、减少订单的情况。从公司整体的出货节奏看，没有发生大的变化。公司目前是生产旺季，订单比较饱满，各工厂均正常生产，保证按期交付。

　　第二，以往关税都是由品牌客户（进口商）承担。目前大多数客户还没有与公司商讨关税成本问题。制造商的净利润空间有限，不同盈利能力的制造商面临的压力会有差异。

　　第三，公司根据美国对越南、印尼的关税加征假定了不同情况，拟定了不同的应对方案，并与客户保持密切的沟通。

　　第四，短期内公司不会对公司整体产能建设做大的改动。在越南、印尼建设工厂，前期的买地、建设的审批流程比较长，越南、印尼新工厂建设仍会保持既定节奏，具体的工厂投产节奏会根据订单情况调节。

　　维持盈利预测，维持“买入”评级

　　我们维持盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为3.4/4.0/4.7元，对应PE分别为20/17/14x。

　　风险提示：宏观环境变化，拿单不及预期，核心高管流失，毛利率下滑

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华源证券丁一研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.9%，其预测2025年度归属净利润为盈利43.55亿，根据现价换算的预测PE为14.32。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有30家机构给出评级，买入评级28家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为76.13。

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