天风证券：给予金牌家居买入评级

天风证券股份有限公司孙海洋近期对金牌家居进行研究并发布了研究报告《新零售战略成效显现》，给予金牌家居买入评级。

　　金牌家居(603180)
　　公司发布2024年报及2025一季报
　　25Q1公司实现收入5.87亿元，同比-8.4%，归母净利润0.35亿元，同比-4.2%，扣非归母净利润0.14亿元，同比+0.8%；
　　24年公司实现收入34.75亿元，同比-4.7%，归母净利润1.99亿元，同比-31.8%，扣非归母净利润1.41亿元，同比-39.8%；
　　24年公司销售毛利率为28.68%，同比-0.90pct，归母净利率5.74%，同比-2.28pct。
　　24年利润承压主要系1）受地产行业阶段性承压、营业收入较上年同期有所减少，且收入结构变化导致综合毛利率略有下降；2）公司2023年发行可转换公司债券产生的费用化利息增加；3）公司推行的新零售及海外战略尚处投入期，前期费用、员工薪酬福利等刚性成本支出较多。
　　多品类布局完善，衣柜增长韧性显现
　　分产品，24年整体橱柜收入20.25亿元，同比-9.3%，毛利率26.60%，同比-2.62pct；整体衣柜收入10.59亿元，同比+1.4%，毛利率33.04%，同比+3.34pct；木门收入2.50亿元，同比+1.8%，毛利率7.65%，同比+0.43pct；其他产品收入0.48亿元，同比+98.6%，毛利率22.05%，同比-0.51pct。
　　25年Q1整体橱柜收入3.22亿元，同比-17.2%，毛利率28.90%，同比+2.88pct，整体衣柜收入2.06亿元，同比+8.3%，毛利率31.21%，同比+3.01pct，木门收入0.36亿元，同比+43.9%，毛利率8.07%，同比+0.78pct，其他产品收入0.08亿元，同比-44.5%，毛利率22.27%，同比+5.23pct。
　　深耕新零售140战略，国际化发展提速
　　分渠道，24年经销收入17.56亿元，同比-6.6%，毛利率36.31%，同比+0.90pct；大宗业务收入12.42亿元，同比-2.6%，毛利率14.00%，同比-1.41pct；境外收入3.35亿元，同比+22.3%，毛利率27.35%，同比+2.70pct；其他收入0.37亿元，同比+98.6%，毛利率26.08%，同比-6.60pct；
　　25Q1经销收入3.06亿元，同比+7.2%，毛利率37.33%，同比+1.48pct；大宗业务收入1.87亿元，同比-20.2%，毛利率12.93%，同比+1.40pct；境外收入0.74亿元，同比-9.5%，毛利率30.44%，同比+0.54pct；其他收入0.06亿元，同比-52.7%，毛利率21.19%，同比-0.74pct。
　　经销方面，截至25Q1末橱柜/衣柜/木门/整装馆/阳台卫浴/玛尼欧门店数分别为1586/1102/731/225/124/136/3904家，较24年末-10/+7/+10/+8/+14/-11/+18家。公司全面推进新零售1.0（140战略）落地，以城市为载体，引导经销商打造“家装、拎包、局改、线上营销”等多线战斗力，并按照渠道招商，推动一城多商多渠道布局，赋能多渠道商营销与运营能力的提升。同时构建V8服务系统，深度赋能品牌装企，进一步提升与装企合作粘性，24年家装渠道业绩同比实现约40%增长。
　　出海方面，公司升级现有出海模式，将国内成功验证的业务模式、营销体系、生产交付模式和管理实践推向国际市场。在生产交付保障逻辑方面，以泰国制造基地为核心，并在区域市场设立卫星工厂，通过泰国生产基地积聚规模效应，发挥成本优势，属地卫星工厂保障及时性需求，跑通“生产基地+卫星工厂”的跨国供应交付齐套模式，增强属地化服务能力，更好地构筑了本土供应链和海外市场供产销的一体化循环体系。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　基于公司24年业绩表现，考虑当前经营环境，我们调整盈利预测，预计公司25-27年归母净利分别为2.3/2.5/2.7亿元（25-26年前值为2.4/2.5亿元），对应PE分别为13X/11X/10X。
　　风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级2家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为22.72。

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