德邦证券：给予贝泰妮买入评级

德邦证券股份有限公司易丁依近期对贝泰妮进行研究并发布了研究报告《贝泰妮：24Q1扣非+22%、展现拐点，组织调整或将逐步现成效》，本报告对贝泰妮给出买入评级，当前股价为60.02元。

　　贝泰妮(300957)
　　投资要点
　　23年业绩受到双十一大促低预期影响，24Q1收入、利润均展现拐点。（1）2023全年：实现营收55.22亿/+10.14%，归母净利润7.57亿/-28.02%，扣非归母净利润6.18亿/-35.20%，出现波动主要系公司未达成“双11”预期销售目标。毛利率为73.90%/-1.31pcts，公司双十一促销力度大、且产品配方工艺及外包装升级导致毛利率略有下降。研发费用持续高投入达2.99亿/+17.3%；销售费用结构性微升，销售费用率达47.3%/+6.5pcts，归母净利率为13.7%/-7.26pcts。（2）24Q1：营收10.97亿/+27.06%，增速环比提升，归母净利润1.77亿/+11.74%，扣非归母净利润1.54亿/+21.94%。销售毛利率约为74.20%，销售/管理费率分别为46.73%/6.90%，较23Q1略有下降。
　　线上渠道收入稳定，线下收入贡献突显。1）线上渠道表现稳定，2023年总营收达30.75亿/-2.32%，阿里系营收17.62亿/-14.5%、双十一期间销售低于预期，我们预估阿里系有望在24年重回增长，抖音系+47%、且占比提升至11.5%，唯品会与京东系占比维持稳定；2）OMO渠道稳中有升，营收达5.23亿/+10.30%，OMO渠道线上销售平台新增注册用户约78.48万户；3）线下OTC分销渠道收入贡献显著，营收达8.16亿元/+66.08%，销售毛利率维持高水平79.54%/+1.04pcts。
　　薇诺娜2.0聚焦敏感肌提升品牌势能，品牌矩阵强化差异。1）薇诺娜：2023年实现营收51.92亿/+6.3%，占比超过94%；在国内皮肤学级护肤品赛道市场份额约20.40%，连续多年稳居第一；24年推出了第二代特护霜，宣布进入2.0时代，未来围绕特护系列、防晒、美白、抗衰、祛痘等品类推新；2）薇诺娜宝贝：实现营收1.50亿/+47.5%，深耕婴童功效性护肤品赛道；3）其他子品牌：瑷科缦实现营收0.36亿，开启市场元年；姬芮实现营收0.90亿，品牌聚焦亚洲女性肌肤，主打功效底妆，提供高性价比的彩妆产品；泊美实现营收0.14亿；新推出祛痘品牌贝芙汀，开启“AI+护肤”新时代。
　　悦江投资净利润未达预期，未来着力拓展皮肤大健康生态版图。1）悦江投资23年净利润为4319.22万，略低于业绩承诺目标人民币5000万元，完成率86.20%，受美妆行业2023年“双11”等线上大促活动销售普遍不如预期。2）立足皮肤科学，放大医研共创基因，通过“聚焦主品牌，拓展子品牌”品牌矩阵策略，提升用户粘性和品牌美誉度，未来通过悦江完善贝泰妮布局版图，且强化运营协同。
　　投资建议：贝泰妮在渠道和产品端龙头地位持续巩固，在薇诺娜基础逐步打造多品牌矩阵，实现中台的共享与赋能。我们预计24-26年营收为70.2亿/79.9亿/89.2亿，归母净利润为11.1亿/13.7亿/16.1亿，分别同增+46.6%/+23.3%/+17.8%，对应PE分别为23.6X/19.1X/16.2X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；品牌集中风险；新品牌孵化不及预期风险；大股东减持风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券李锦研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为63.48%，其预测2024年度归属净利润为盈利11.55亿，根据现价换算的预测PE为22.63。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有31家机构给出评级，买入评级27家，增持评级3家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为72.8。

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