（以下内容从西南证券《2025年年报点评：新活素销量稳增，创新转型打开中长期空间》研报附件原文摘录）
西藏药业(600211)
投资要点
事件：公司发布2025年年报。2025年公司实现营收29.82亿元（+6.23%），归母净利润9.38亿元（-10.78%），扣非归母净利润8.71亿元（+1.48%）。单季度看，25Q4营收8.92亿元（+41.34%），归母净利润2.16亿元（-16.68%），扣非归母净利润2.03亿元（+18.02%）。业绩符合预期。
新活素销量持续增长，二线藏药品种潜力释放。2025年全年新活素/依姆多/其他品种分别占收入的86.02%/4.23%/9.75%，其中新活素/依姆多销量分别+4.82%/31.46%。2025年新活素新冻干生产线投入生产，年产能将达1500万支，26年调整至医保常规目录并完成再注册；同时公司重点打造诺迪康胶囊、金罗汉等藏药品种，强化消费属性，2025年诺迪康胶囊销量同比+146.31%。
切入抗肿瘤与基因编辑赛道，打造外源增长。公司投资3亿元参股江苏晨泰13.04%股权，获佐利替尼中国大陆独家总代理权，2025年贡献收入2687.18万元；通过控股锐正基因布局体内基因编辑技术，碱基编辑器获美国专利，构建长期创新壁垒，其核心管线ART001(ATTR适应症)已进入国内2期临床，ART002（PCSK9靶点）计划于2026年中申报中美IND。
并表锐正基因，持续加大研发投入。2025年公司销售/管理/研发/财务费率分别为55.1%/4.3%/2.5%/-2.3%，分别-0.6/-0.02/+1.5/-0.6pp，研发费率提高主要系公司加大研发投入，特别是并表锐正基因所致。归母净利率31.5%（-6pp），主要系本期确认的其他收益（主要为政府补助）同比减少1.76亿元所致，扣非归母保持稳健。
高额现金分红叠加股份回购彰显信心。公司拟以合并报表中归母净利润60%进行现金分红，全年合计派发现金5.63亿元，其中已实施半年度分红2.84亿元，本次拟派发2.79亿元，扣除回购专用账户后每10股派发现金8.76元（含税）。同时公司已通过集中竞价方式累计回购4,000,058股，耗资1.78亿元，拟用于实施股权激励或员工持股计划。根据年报，公司2026年力争实现营收33亿元，成本费用率控制在75%以内。
盈利预测。新活素作为公司自主研发的国家一类生物新药，在急性心衰治疗领域具备核心竞争力；同时公司重点打造诺迪康胶囊、金罗汉等藏药品种，强化消费属性，中期通过佐利替尼切入抗肿瘤赛道，并通过控股锐正基因前瞻布局基因编辑，打开长期想象空间。预计2026-2028年EPS分别为3.23/3.44/3.58元，对应PE分别为13/12/12倍。
风险提示：竞争格局恶化风险、研发进度不及预期风险、政策变动风险等。
