（以下内容从中国银河《主业营收稳增长，机器人关节电机看突破》研报附件原文摘录）
德昌股份(605555)
核心观点
吸尘器出口龙头，依托电机优势多元化布局：公司以吸尘器电机业务起家，逐步成长为整机供应商，并依托电机优势向小家电、汽车电机、机器人电机领域发展。2024年，公司吸尘器/小家电/EPS电机分别实现收入21.2/13.9/4.1亿元，分别占营收比例51.9%/33.9%/10.1%。2024年公司快速增长，营收同比+47.6%，归母净利润同比+27.5%。2025年，受美国关税政策导致对美出口小家电竞争加剧、汽车零部件竞争加剧等因素影响，利润率下降。据公司业绩预告，2025年预计实现归母净利润1.6~2.0亿元，同比-61%~-51%。
家电业务开拓头部客户，品类多元化发展：1）公司坚持“服务大客户”策略，同全球头部品牌建立合作，包括TTI（创科实业）、SN（Shark Ninja）、HOT等。2）伴随新客户的开拓和合作加深，公司家电品类多元化发展，从最初的吸尘器电机代工转变为整机供应商，并开拓吹风机等小家电产品以及洗碗机。3）公司募资在中国（年产120万台智能厨电）、泰国（年产500万台家电）、越南（年产300万台小家电）新建产能，除现有客户订单增量外，清洁电器客户（科沃斯、追觅等）的开拓亦将帮助消化产能。
汽车零部件业务放量高增：1）据QY Research及LP Information数据，2024年全球EPS电机市场规模为24.9亿美元，2022~2024年CAGR5.4%。其中，外资品牌占据主要份额，国产品牌在中国市场持续替代；中国市场中，国产品牌份额约30%，预计德昌股份份额约10%~15%。2）公司自2017年布局汽车零部件业务，切入EPS电机及制动电机市场，同耐世特、采埃孚、捷太格特、大陆等Tier1客户合作，2025H1实现收入2.81亿元，同比+89.86%。3）2025H1，公司新增定点项目8项，全生命周期预计总销售额超19亿元，且已有多项海外项目定点并逐步量产。此外，公司制动电机取得重大进展，获得全球电子制动系统TOP前3龙头客户的项目定点。
开发机器人核心关节，打造第三增长极：公司凭借在家电、汽车领域积累的技术优势，将高端电机的技术壁垒延伸至机器人领域。2025年上半年，公司携手领先的人形机器人企业共同开展核心关节电机的研发与试制，并已顺利完成样件交付，产品关键性能指标达到客户要求。展望未来，伴随机器人行业快速发展，以及公司机器人电机业务逐步量产，有望成为第三成长曲线，持续贡献业绩增量。
投资建议：我们预计2025-2027年公司营业收入为45.2/52.2/59.5亿元，分别同比+10.4%/+15.5%/+14.0%；归母净利润为1.9/2.9/3.9亿元，分别同比-54.2%/+55.7%/+33.2%；EPS为0.39/0.61/0.81元，对应PE为45.4/29.2/21.9倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险；新业务发展不及预期的风险；美国关税政策的风险。
