（以下内容从中国银河《更注重市场开拓与规模增长》研报附件原文摘录）
影石创新(688775)
核心观点
公司专注扩产品线、抢份额：1）公司上市以来表现出收入快速增长，利润率快速下降，背后是销售费用率、研发费用率快速提升。2025年共投入研发费用16.5亿元，同比+112.4%，研发费用率16.7%，同比+2.8pct；其中，25Q4研发费用5.6亿元，同比+88.8%，研发费用率17.4%，维持高位。2）公司的战略选择符合当下智能影像市场（运动相机/全景相机/消费无人机）的特征，当前的市场是影石和大疆全球领先，但各自的细分产品优势不同，正在相互进入对方细分市场，以及争夺全球领先的关键时刻。3)公司维持高强度产品研发和迭代力度，保持主线产品竞争优势的同时积极探索新的细分赛道机会，2025年发布X5全景相机、ACE PRO2运动相机、GO ULTRA口袋相机、全景无人机等重磅新品。手持云台相机是重要市场，被大疆垄断。据雷锋网，大疆Pocket3在2024年营收便接近200多亿，2025年继续爆发。影石重点投入研发对标的Luna系列，2026年2月官宣将于今年上半年发布。4）影石全球首发全景无人机新品，产品定位新颖，但供应链不具备规模效应，成本偏高，且在飞空体验方面不如大疆；新业务投入是导致第四季度利润下降因素之一。
影石创新收入延续快速增长：公司2025年实现营业总收入98.6亿元，同比+76.9%，归母净利润9.6亿元，同比-3.1%；其中，25Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业总收入13.6/23.2/29.4/32.5亿元，分别同比+40.7%/+58.1%/+92.6%/+100.5%，归母净利润1.8/3.4/2.7/1.7亿元，分别同比-2.5%/+1.7%/-15.9%/+12.7%，归母净利率分别13.0%/14.8%/9.2%/5.3%。
龙头激烈竞争，市场快速扩容：1）大疆和影石的激烈竞争加速产品创新以及价格下降，刺激了市场需求的快速增长。2）影石加大销售费用投入，积极进行产品推广及渠道布局，25Q1/Q2/Q3分别实现销售费用率18.9%/16.1%/17.1%，分别同比+3.2pct/+2.0pct/+4.0pct。25Q3双方均大幅降价促销，如大疆OSMO Pocket3全能套装降价900元，影石X5全能套餐降价800元。后续手持云台相机赛道也将面临激烈竞争，除影石外，VIVO、OPPO、荣耀等手机品牌也将进入市场。3）影石上市带来的品牌曝光度提升有利于市场拓展，在中国双十一活动销售额同比+233%，中国双十二活动销售额同比+308%，Black Friday黑五活动销售额同比+106%，其中官方商城/亚马逊GMV分别同比+93%/+128%。
投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为98.6/138.7/188.1亿元，分别同比+76.9%/+40.7%/+35.6%，归母净利润9.6/15.5/21.5亿元，分别同比-3.1%/+60.3%/+39.1%，EPS分别为2.40/3.85/5.36元每股，当前股价对应92.3/57.6/41.4P/E，维持“谨慎推荐”评级。
风险提示：国际贸易风险；市场竞争加剧的风险；新产品表现不及预期的风险。
