中国广核2025年三季报点评：业绩降幅环比收窄，26年广东电价有望触底回升

（以下内容从中国银河《中国广核2025年三季报点评：业绩降幅环比收窄，26年广东电价有望触底回升》研报附件原文摘录）
中国广核(003816)
核心观点
事件：公司发布2025年三季报。25Q1-3实现营收597.23亿元，同比-4.09%；实现归母净利润85.76亿元（扣非81.80亿元），同比-14.14%（扣非同比-16.05%）。由此计算25Q3公司实现营收205.56亿元，同比-10.21%；实现归母净利润26.24亿元（扣非25.70亿元），同比-8.81%（扣非同比-7.59%）。
25Q3低基数效应减退，上网电量同比有所下滑。25Q1-3，公司实现上网电量1721.78亿kwh，同比3.17%；其中子公司1357.46亿kwh，同比4.15%；红沿河核电364.32亿kwh，同比-0.34%。考虑防城港4号机组于2024年5月25日投入商业运营，公司25H1电量表现在一定程度上受益于低基数。25Q3，公司实现上网电量588.18亿kwh，同比-3.39%；其中子公司464.81亿kwh，同比-3.80%；红沿河核电123.37亿kwh，同比-1.78%。
25Q3上网电价同比降幅或收窄，毛利率降幅亦有所改善。我们简单以公司营业收入/子公司上网电量衡量公司的上网电价水平（暂不考虑工程业务相关影响），25Q3公司度电营收0.442元/kwh，同比-6.66%，较25H1的-8.61%有所收窄，我们认为或受益于广东省24H2以来月度电价较低带来的低基数效应。受市场化电价下滑影响，公司25Q3毛利率同比-2.8pct至30.8%，但降幅较25H1的-3.6pct有所改善。
费用压降、其他收益增加、所得税减少助力归母净利表现好于营收。25Q3，公司发生财务费用、研发费用11.57、3.62亿元，同比-16.14%、-37.10%，费用压降成效显著。25Q3公司实现其他收益5.63亿元，同比156.19%；25Q1-3为10.53亿元，同比-14.30%；预计主要由增值税退税到账时点差异导致。25Q1-3，公司所得税费用为33.84亿元，同比9.11%；其中Q3为8.94亿元，同比-9.67%；预计增值税返还对应的所得税补缴已基本消化完毕。综合以上影响，公司25Q3归母净利润增速表现略好于营收端。
广东取消核电变动成本补偿，看好26年公司广东市场化电价触底回升。根据广东电力交易中心，26年安排岭澳、阳江核电年度市场化电量约312亿kwh作为最终交易上限，并不再执行变动成本补偿机制。考虑26年年度市场化电量由25年的273亿kwh进一步提升，以及25年约4分/kwh的变动成本补偿，即使假设26年广东年度市场化交易电价降至0.372元/kwh的下限，我们预计广东核电的综合上网电价仍有望实现同比抬升，从而为公司带来利润增量。
投资建议：考虑广东核电变动成本补偿机制取消，我们调整公司2025-2027年归母净利润预测分别至96.58、108.31、117.69亿元，对应PE21.28x、18.98x、17.46x，维持推荐评级。
风险提示：上网电价超预期下调的风险，税收优惠政策变动的风险等。