海外观察：2025年9月美国FOMC会议：降息落地，后续还有多少空间？

（以下内容从东海证券《海外观察：2025年9月美国FOMC会议：降息落地，后续还有多少空间？》研报附件原文摘录）
投资要点
事件：当地时间9月17日，美联储召开9月FOMC会议，如期降息25bp，基准利率下降至4.00%-4.25%区间。
核心观点：9月FOMC如期下调基准利率25bp，符合市场的预期。点阵图中位数显示年内或仍有50bp的降息空间。同时，FOMC声明中将“劳动力保持稳健（Solid）”改成“就业增长放缓（Job gains have slowed）”，并且新增了“失业率已经增高（Unemploymentrate has edged up）”的表述。9月SEP将2025年GDP预测值上调了0.2个百分点至1.6%2026年和2027年GDP预测值分别上调0.2和0.1个百分点。美联储主席鲍威尔在发布会上发言相对中性偏鹰，强调本次降息是为了风险管理，并不认为有快速调整利率的需求，同时依然强调数据导向以及美联储独立性的重要性。我们通过泰勒规则测算出，在2025Q2的中性利率水平下，美联储后续或仍有70bp的降息空间。但需要考虑到通胀的上行压力以及美国后续经济回暖对中性利率有提升作用，美联储年内再进行50bp降息或是合理水平。
声明着重强调就业市场风险。FOMC声明中将“劳动力保持稳健（Solid）”改成“就业增长放缓（Job gains have slowed）”，并且新增了“失业率已经增高（Unemployment ratehas edged up）”的表述，同时表示继续维持当前缩表进程。
上调GDP和通胀预测上调，失业率小幅下调。在SEP报告中，美联储将2025年经济增长预测上调0.2个百分点至1.6%，或主要受近期零售数据回暖影响；2025年PCE预测维持在3.0%，但2026年PCE预测上调0.2个百分点至2.6%；2025年失业率预测维持在4.5%，2026年和2027年失业率均下调0.1个百分点。从SEP预测数据来看，美联储对美国经济改善情况相对于6月预测更加乐观。
点阵图显示美联储内部鹰鸽分歧严重。9月点阵图显示有9位官员支持在今年年内再降息50bp；6位官员支持今年后续不降息；1位官员支持今年年内再降息125bp（或是新上任的极端鸽派理事斯蒂芬·米兰）。令市场宽慰的是，本次9月FOMC会议上没有票委或官员跟票米兰，展现出美联储依然保持独立性的决心。同时，点阵图显示年内后续“不降息”和“再降息50bp”成为美联储的主流观点，而“再降息25bp”这一折中想法仅有2位官员支持，显示出美联储内部分化的阵营和激烈的博弈。
鲍威尔表示本次是“风险管理式降息”，符合市场“预防式降息”的预期。同时，鲍威尔不认为有快速调整利率的需求，强调本次会议并没有对大幅降息的支持（wasn’twidespread support at all）。值得注意的是，鲍威尔对本次点阵图做出了回应：认为即便点阵图中位数存在连续降息的指引，但后续降息决议依然是“数据主导”，这或是鲍威尔对美联储独立性再一次的竭力维护。
本轮降息和2024年有何不同？我们认为本轮降息或更加趋于谨慎，主要原因有两点。第一点，通胀上行压力颇大。2024年降息周期开启的重要前提是通胀在持续放缓，但2025年通胀却依然保持在较高增速且暂无降温态势。同时，我们观察到美国行业上中下游在三季度开始库存增速均转正回升，后续或对通胀有较大上行压力。第二点，就业和经济增长的分化。三季度开始，美国就业数据和零售销售数据出现不同走势：在就业新增持续走低的情况下，零售销售等需求端数据却在向好回升，这表明当前企业减少岗位招聘所顾虑的并不是产品需求问题，而是供给端（如：关税或供应链危机）的问题。而供给冲击却是货币政策难以掌握的。由此，我们认为供给冲击和需求回暖同时出现或成为短期内美联储大幅降息的主要掣肘。
美联储后续还有多少降息空间？我们通过纽约联储发布的中性利率以及产出缺口（Holston-Laubach-Williams模型估算数据），运用泰勒法则进行测算，得到当前合适的政策基准利率或在3.37%左右，也就是说后续美联储仍有大约70bp的降息空间。但是需要注意到的一点是，后续随着通胀的上升，以及美国经济的回暖（二季度受抢进口影响拖累，产出缺口呈现负值，对模型估计有一定的干扰），中性利率或有较大上升空间。与之相对应的，上升的中性利率则会进一步缩窄美联储的降息空间。由此，考虑到通胀以及经济增长的动态变化，我们认为美联储后续再降息50bp或更为合理。
资产价格盘内波动剧烈。2年期美债收益率先跌后涨，最终收涨5bp至3.55%；美元指数先跌后涨；美股高开收跌；黄金先涨后跌。大部分资产均在鲍威尔发布会后呈现出走势逆转，主要或是因为鲍威尔在发布会上直截了当地否定了外界对于本次50bp降息的猜想，同时对点阵图“连续降息”的指引进行解释和纠正。结合今年美联储或更为谨慎的降息路径以及泰勒法则的测算分析，我们认为美联储10月和12月或分别进行两次25bp小幅降息，2025年全年累计降息75bp。
风险提示：模型估算存在偏差，美国通胀上行超预期。