年内首例转债违约：蓝润系与龙大美食的三年坠落丨【思维深潜】

《思维深潜研究组》

2026年10月8日，ST龙大（002726.SZ）披露的一纸公告，把这场持续三个月的化险推到了新节点：莱阳市龙城投资控股集团有限公司单方面、不可撤销地豁免了公司约3.63亿元债务及相应利息、违约金。就在数日前，公司刚以2026-163号公告补充明确了预重整中选投资人的分工。而10月15日至16日，控股股东蓝润发展控股集团所持752.85万股将在淘宝网被公开拍卖。一边是国资“拆弹”与产业资本接盘的加速，一边是控股股东股权被切割处置——这家曾经的“猪肉白马股”，正被两股力量同时拉扯。

一、崛起：从荷花池市场到千亿蓝润

1993年，14岁的四川达州少年戴学斌辍学做起农产品贸易；1997年，他接下大竹县“荷花池市场”改造的建筑装修项目，赚到第一桶金；1999年涉足地产；2007年，28岁的他创立蓝润集团，两年后把总部搬进成都。

此后是一连串精准踩点。2013年，蓝润地产在成都“豪掷50亿九连拍”，其中一宗刷新当时成都单价地王；2014年再拿7宗地块，跻身中国地产100强；2016年前后跻身中国民营企业500强。据公开报道，蓝润系巅峰资产规模突破千亿元。

2019年，戴学斌通过蓝润发展分三次、合计斥资约32亿元，从龙大食品集团手中受让股份，最终持有龙大美食29.92%股权，成为控股股东。收购之初，猪肉尚在上行周期：2019年公司收入168亿元，同比增长91.63%；2020年营收约241亿元、归母净利润约9.06亿元，站上上市以来顶峰。

入主后，他将上市公司战略调整为“一体两翼”——以预制菜为食品主体，屠宰和养殖为两翼支撑。客户名单上有海底捞、肯德基、麦当劳、西贝莜面村等。

二、豪赌：两个篮子，同一根杠杆

问题在于，这场跨界不是为了做深主业，而是为了对冲风险。据公开复盘，入主之后，上市公司资金与资源持续流向母公司体系，用于填补地产板块的债务缺口。地产与农牧，本该是两个互不相关的篮子，却被同一根杠杆串在了一起。

2019年后，猪周期掉头向下，生猪价格持续低迷；地产端进入深度调整。两头同时失血，对冲变成了叠加。

财务上的痕迹清晰可见。2023年，龙大美食归母净利润亏损15.62亿元；2024年微亏176.35万元；2025年再度扩大至亏损7.36亿元，营业收入100.19亿元，同比下降8.83%。2025年，屠宰业务占公司收入约82%，毛利率降至-0.74%——销售收入连直接成本都未能覆盖。

资产负债表更是绷到了极限。据2025年年报审计报告，截至2025年末，公司资产负债率85.68%，营运资金-20.35亿元。

三、清算：从警示函到转债违约

裂缝先从信息披露开始。2026年1月30日，因可转债募投项目结转固定资产后未停止利息资本化、导致财务报告信息披露不准确，山东证监局对龙大美食下发责令改正决定书，深交所同步出具警示函并通报批评。

4月24日，控股股东蓝润发展因质押式证券回购违约，所持1000万股被司法强制执行并处置完成。4月29日，和信会计师事务所对2025年度内部控制出具否定意见，审计报告带强调事项段，直指持续经营能力存在不确定性。4月30日，公司股票被实施其他风险警示，简称变更为“ST龙大”。

5月11日晚，公司公告：实际控制人戴学斌因涉嫌刑事犯罪，已被达州市公安局刑事拘留。公告同时明确，戴学斌未在公司担任职务，不参与公司日常经营决策。次日开盘，ST龙大一字跌停。

真正的引爆点是债券。2020年7月发行的9.5亿元“龙大转债”，2026年7月13日到期，公司自6月起多次发布可能无法按期兑付的风险提示。最终在7月15日，由莱阳市国有资产运营保障中心旗下莱阳恒基工程提供3.63亿元专项贷款用于代偿，7月17日完成兑付并在深交所摘牌。据公开报道，这成为2026年A股年内首例可转债实质性违约案例。

7月9日，烟台市中级人民法院决定启动预重整。9月27日，蓝润发展因融资融券业务违约，部分持股将被强制执行，涉及不超过1361.13万股。9月10日与9月22日，两笔司法拍卖公告接踵而至，分别定于10月15日至16日、10月29日至30日开拍。

四、透视：三条写在明面上的教训

其一，转债不是存款。 市场长期默认可转债“下有债底”，龙大一案击穿了这个前提。当主体资质持续恶化，债底会被打穿，剩下的只有转股与违约两条路。

其二，跨界不能对冲周期，只会叠加风险。 用高杠杆买来的多元化，顺风时是估值故事，逆风时是连锁担保。控股股东信用一旦崩塌，会沿着质押、担保、关联交易的链条，直抵上市平台的融资能力——这是本轮民企系族风险最典型的传导路径。

其三，化险需要代价，更需要算术。 回看这三个月的处置：7月9日烟台中院裁定启动预重整；7月15日国资代偿3.63亿元，保住公开市场兑付；9月29日召开遴选会议确定中选投资人，万丰联合体及莱阳市龙城投资控股集团有限公司中选；10月8日，龙城投资承接债权后单方面豁免约3.63亿元，万丰联合体三家则承诺在约定条件满足后，向龙城投资支付同等本金及年利率6%的资金成本。一笔明债，被拆成了“国资垫付—债务豁免—投资人分担”的闭环。

公司自身的底子也还在。2026年上半年，公司营收37.99亿元、同比下降23.64%，归母净利润亏损9683.43万元，较上年同期亏损2.63亿元已明显减亏。牵头产业投资人赣州万丰旗下主体合计年屠宰生猪可达260万头，与龙大扎根山东的基地形成南北产能互补。

五、定谳：杠杆放大了每一次踩点

14岁贩农产品，28岁创立蓝润，40岁登上胡润百富榜——戴学斌的前半生是一段草根逆袭，也是一份高杠杆时代的标本。杠杆放大了他的每一次踩点，也放大了他的每一次误判。

靠杠杆起飞的人，终会在信用退潮时，重重落地。 而落点之下，是一家县域龙头企业，与一座县城的食品产业底盘。

需要看到的是：刑事程序仍在进行，戴学斌目前所处的程序阶段为刑事拘留，相关事实以司法机关最终认定为准；预重整能否转为正式重整，仍取决于烟台市中级人民法院是否受理，公司亦已提示该事项存在不确定性。化险走到了半程，远未到终局。

这里是《思维深潜》，我们下期继续拆解资本背后的利益，博弈与代价。