中信证券：4F²技术仍处于早期验证阶段 理性看待此轮存储周期

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，近期全球存储芯片股价波动加剧，10月份以来表现显著弱于其他板块，除了宏观因素的扰动外(原油价格波动上涨，通胀与利率预期重新抬头)，产业界对于长鑫科技4F²技术的进展亦变得更为关注。主要原因是市场担心：中国本土晶圆厂在高毛利的服务器DDR5市场形成有效技术破局，海外巨头通过垄断产能维持超高议价权的叙事逻辑会被动摇。从产业进展来看，目前DRAM的技术仍以6F²单元结构为主，4F²技术的落地需看三星电子和长鑫科技的进展。目前来看，4F²技术仍处于早期验证阶段，后续仍需观察公司在这领域的良率、产量、毛利率、下游客户认证情况等各个指标，对于中短期存储产业的影响相对较小。建议关注HDD、DRAM、NAND赛道中的公司投资机会。

中信证券主要观点如下：

存储市场波动加大，市场关心4F² DRAM进展。

1)近期全球存储芯片股价波动加剧，10月份以来股价表现显著弱于其他板块，除了宏观因素的扰动外(原油价格波动上涨，通胀与利率预期重新抬头)，产业界对于长鑫4F²技术的进展亦变得更为关注。

2)10月10日第四届集成芯片和芯粒大会上，长鑫科技宣布4F² DRAM架构研发取得关键进展，预计2026年年底推出融合4F²架构+混合键合技术的新一DDR5 RDIMM产品，市场担忧全球DRAM竞争格局生变。

4F² DRAM进展：更多是产业链公司在EUV资源、成本等方面的权衡决策。

1)目前DRAM仍以6F²单元结构为主，韩资和美资企业三星电子、SK海力士、美光的1a/1b(10nm级)节点沿用该架构，靠EUV光刻与高深宽比电容工艺持续微缩提升位密度。虽然这些企业在推进4F²与3D DRAM路线的研发，但6F²仍是当前量产主力。

2)4F²技术进展，产业界进展较快的企业是三星电子和长鑫科技。据韩媒The Elec报道，三星2026年3月以10a工艺流片做出全球首颗4F²+VCT可工作裸片，规划2027年质量测试、2028年量产。长鑫科技在第四届集成芯片和芯粒大会上宣布 4F² DRAM架构研发取得关键进展，预计2026年年底推出融合4F²架构。

3)不同厂商在技术商业化落地选择时，主要是考虑EUV的可获取度、综合成本的考量等。a)目前美系&韩系厂商仍能通过EUV、成熟6F²平台及产品结构优化持续获得回报。该行预计现阶段如果大规模切换4F²技术后，需要承担掩模、流程、材料、设备与客户重新验证的机会成本。b)对于拿不到EUV的中资厂商，通过切换到4F²技术，利用后续刻蚀、沉积、材料与集成等工程化的优化，可以做出更好的产品。

勿用太悲观或者太乐观，客观看待此轮存储周期。

目前来看，长鑫科技公布4F²技术商业化计划后，市场除了担心存储价格见顶之外，开始逐渐担忧中国厂商技术突破后，对于后续美资企业、中资企业长期盈利的影响。但该行认为，短期各项指标均指向存储仍处于供不应求的状态，且价格仍在上行通道中。此外，针对长鑫科技4F²技术的进展，仍后续仍需观察公司在此领域中的良率、产量、毛利率、下游客户认证情况等各个指标。中短期勿用太过悲观或者太过乐观。

风险因素：宏观趋势走弱导致的风险；下游模型能力演进不及预期风险；算力建设与供给不及预期风险；终端应用商业化不及预期风险；存储芯片等硬件价格通胀超预期风险；行业竞争加剧风险；债券市场容量不足及股债负向传导风险；政策与AI监管不确定性风险等。

投资策略：

近期美股存储波动较大，该行认为并非是因为公司当期业绩疲软，主要是市场担心：1)产品涨价增速见顶；2)长鑫科技公布4F²技术进展后，市场担忧中国厂商技术突破后，对于后续美资企业、中资企业长期盈利的影响。聚焦企业基本面来看，该行认为存储产品仍处于涨价上行周期。此外，伴随着AI技术的发展以及数据中心企业加大采购，数据中心采用存储的营收占比稳步提升，显示出AI的高景气度。

展望未来，该行认为：尽管存储产品的涨价幅度在放缓，但考虑到未来1-2年存储市场料仍将处于供不应求的状态，未来有望对公司毛利率以及盈利能力提升形成支撑。伴随着存储公司长协的落地，主要存储厂商正以3–5年期的LTA合作模式抢占产能，进而提前锁定大客户需求。同时LTA通过采用灵活的定价机制，部分公司设置价格下限，未来对于公司盈利能力形成强有力的支撑，后续有望降低公司盈利的波动性，进而提高公司的估值水平。建议关注HDD、DRAM、NAND等细分赛道的投资机会。