刚好及格的收购：京城股份与北洋天青的六年回执丨【思维深潜】

《思维深潜研究组》

2026年9月18日，京城股份（600860）公告：控股子公司青岛北洋天青数联智能有限公司收到证监会《立案告知书》，因“作为资产重组标的，涉嫌在重组过程中提供的信息存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”，被正式立案。

六年前那本被否决过一次的重组报告书，被重新打开了。而它留下的1.69亿元商誉，至今一分未减。

一、从印刷机到储氢瓶：一家A+H老国企的两副面孔

1993年7月，北人印刷机械股份有限公司成立，同年登陆港交所，1994年回到上交所，是国内最早九家境外上市企业之一。三十多年后，这家公司叫京城股份，归北京市属国资体系，主业从印刷机换成了气瓶——旗下天海工业能做800多个品种规格的钢质无缝气瓶、碳纤维全缠绕复合气瓶、车载液氢储氢瓶。听起来是一手好牌。但翻开利润表，另一副面孔立刻露出来。

2018年、2019年，公司连续两年归母净利润为负，触发退市风险警示。2020年3月，股票简称变成“*ST京城”。2020年，公司扭亏了。营收10.88亿元，归母净利润1.56亿元。但同一份年报里，扣非净利润是-1.28亿元。差额约2.84亿元，来自非经常性损益——出售五方桥房地资产。正是这一次“报表盈利”，让公司2021年4月摘掉了星号。

摘帽靠的是卖资产，不是订单。 这是理解后面所有事情的前提。

二、一份被否决的方案，补上一纸承诺就过了会

2020年8月，京城股份披露重组方案：以发行股份及支付现金方式，收购北洋天青80%股权，作价约2.46亿元。北洋天青2013年成立于青岛，做智能工厂整体解决方案。对一家做气瓶的老国企来说，这是一条全新的赛道。方案上会，被否。

2021年5月，证监会并购重组审核委员会给出的否决理由很直白：申请人“未充分披露标的资产的持续盈利能力及业绩预测的合理性”。按常理，被否就该重做。京城股份董事会选择继续推进，办法是“加码承诺”——延长业绩承诺期、补充披露、增设补偿条款。据公开报道，修订后的方案额外加了一条：若未达承诺，交易对方须另行支付合计2000万元的附加业绩补偿金。同一笔交易，同一个标的，同一套盈利预测。补了一份更厚的担保，2021年9月重新上会通过，2022年3月拿到证监会核准（证监许可〔2022〕586号），6月17日完成股权交割。公司向李红等12名交易对方发行4648.13万股，占总股本的8.75%。否决书上说“没讲清楚”，公司就多写了一份承诺书。故事还是那个故事，只是外面裹了一层担保。

三、一份“五年全在105%”的成绩单

《业绩补偿协议》约定，北洋天青2020年至2024年扣非前后孰低的净利润，分别不低于2750万元、3800万元、4100万元、4300万元、4600万元。

实际交出来的数字是这样的——

2020年：2858.77万元，完成率103.96%；

2021年：3967.50万元，完成率104.41%；

2022年：4342.56万元，完成率105.92%；

2023年：4734.00万元，完成率110.09%；

2024年：5006.63万元，完成率108.84%。

五年，五次达标，完成率全部落在100%到110%之间。 既不高得离谱，也不低到触发补偿。没有一年需要赔钱，2000万元附加补偿金一次也没派上用场。把五年数据排在一起看，最扎眼的不是“达标”，而是“刚好”。一家真实经营的公司，利润曲线通常有起伏；一条被承诺线牵着的曲线，才会贴着线走。承诺期结束后的第一年，2025年，北洋天青净利润降至4517.79万元，比上一年少了约489万元。2026年上半年，营业收入5522万元，净利润-1070.13万元——上年同期是盈利677.14万元。从“刚好及格”到“直接不及格”，中间隔了不到七个月。

四、八成收入还在气瓶上，第二曲线不到一成

回到母公司。京城股份的收入构成里，气体储运板块占84.55%，自动化制造设备占8.39%。也就是说，花了2.46亿元买回来的“第二增长曲线”，在收入口径上的分量，不到十分之一。

母公司的财务序列是这样走的：营收：2020年10.88亿元 → 2023年14.05亿元 → 2024年16.49亿元 → 2025年15.28亿元 → 2026年上半年6.52亿元。归母净利润：2023年-5167.51万元 → 2024年+747.70万元（当年扣非-555.65万元）→ 2025年-5363.09万元（扣非-8485.33万元）→ 2026年上半年-6263.39万元（扣非-6764.42万元）。扣非归母净利润已经连续十余年为负。 2024年那次账面扭亏，靠的仍然不是主业。2026年上半年，公司毛利率11.61%，同比下降7.74个百分点；经营活动现金流净额-8864.40万元；加权平均净资产收益率-7.58%。还有一个悬在头顶的数字：收购北洋天青形成的商誉账面原值约1.69亿元，截至2025年末未计提任何减值准备。买来的曲线只占收入的8.39%，却撑起了整段叙事；而那段叙事留下的商誉，至今一分没减。

五、镜子：并购重组的旧账，正在被成批翻出来

京城股份不是孤例。2026年9月18日那一夜，四份立案告知书同时落地：北洋天青（重组标的）、ST九鼎、中铁装配、康芝药业。同日，ST岭南收到广东证监局《行政处罚决定书》。把这几件放在一起，能提炼出四条规律：

第一，否决不是终点，加码承诺可以让同一笔交易二次过会。 但承诺约束的是利润表的数字，不是数字的真假。

第二，长期贴在100%—110%的完成率，不是稳健，是被设计出来的形状。 真正的经营有波动，被对赌牵着的业绩才懂得“不多不少”。

第三，商誉不减值只是会计判断，不是安全证明。 1.69亿元的账面原值，一旦调查结论认定为重组信息重大遗漏，就会被重新定价。

第四，追责链条正在从上市公司往标的方延伸。 六年前讲的故事，六年后要自己来答。

重组报告书不是故事的结尾，而是回执。签了字，迟早有人来收。

六、谁在为“刚好及格”买单

这笔2.46亿元的收购，各方都拿到了自己想要的东西。交易对方拿到了对价：现金8743.39万元即时落袋，1.59亿元的股份在锁定期满后可以逐步变现。上市公司拿到了并表利润和一个可以讲给市场的故事。现在轮到结账。买单的是母公司：44亿元市值，扣非连亏十余年，57.12%的资产负债率，6.36亿元的应收账款，以及一笔1.69亿元、至今零减值的商誉。买单的是投资者：股价从2021年末的高点回到8.07元。注册制之后，并购监管的尺子换过了：过去问的是“能不能过关”，现在问的是“讲的是不是真的”。 老国企想转型没有错，错在用一份对赌协议去购买确定性——而对赌能买到的，往往只是一个漂亮的形状。

这里是《思维深潜》，我们下期继续拆解资本背后的利益，博弈与代价。