一边稳健造血，一边攻克命门，国产半导体光刻胶龙头的双面突围

2024年以来，大模型与生成式AI的爆发式增长，将全球科技竞争推入“算力本位”时代。

在算力竞赛引发的供需失衡下，半导体产业链的通胀沿着“GPU—代工—元器件—电子材料”的链条层层向上传导。今年以来，MLCC、玻纤布、光刻胶等多种先进电子材料接连掀起涨价潮，重塑系统性价值的同时，也为材料赛道带来了空前的机遇。

站在产业重构的风口，国内领先的新材料服务商彤程新材，于9月29日完成了H股的挂牌上市。

这家成立于1999年的综合性新材料先锋，主要聚焦于轮胎用橡胶助剂、电子材料等业务板块。从结构上看，公司呈现出典型的“双轮驱动”特征。招股书披露，目前轮胎用橡胶助剂业务是公司最主要的收入来源，26H1收入占比61.9%；与此同时，近几年电子材料业务也在明显加速，最新的业务占比32.5%，已成为公司新的增长极。

此次登陆H股，标志着资本市场充分认可彤程新材兼具半导体光刻胶的高成长价值与全球新材料的稳健底色，双重龙头优势共振，将打开公司长期估值想象空间。

更为重要的是，二次上市的彤程新材也有望借助更充沛的全球资本弹药，加速先进光刻胶产品的攻坚，为国产半导体的供应链安全补上关键拼图。

从防御到替代，国产光刻胶龙头跑出新飞轮

作为实现芯片制程微缩的关键，光刻胶的性能直接决定了芯片的集成度，影响运算速度、功耗及成本，是产业“牵一发而动全身”的咽喉。然而，在这一核心阵地，国内产业却长期受制于海外垄断。

目前全球光刻胶的供给高度集中，日本厂商占据60%以上的市场份额，特别是先进制程线R、东京应化、信越化学等日本巨头控制了全球85%-90%的供给命脉。

相比日企的垄断，国产光刻胶则呈现出明显的“梯队断层”。国金证券数据显示，当前G/I线光刻胶的国产化率已超30%，KrF线国产化率在1%-8%；而高端的ArF线国产化率不足1%，前沿的EUV线更是近乎空白。

随着地缘政治博弈的加剧，本土半导体的供应链安全面临严峻考验。除了出口管制的合规风险之外，价格上涨导致的成本激增也在不断侵蚀晶圆厂的利润空间。

据上证报报道R、东京应化等日本巨头自10月1日起，面向全球客户的报价将整体上调15%，其中高端ArF浸没式长协价格涨幅高达16%-22%。“断供隐忧”与“成本攀升”的双向挤压，开始倒逼本土晶圆厂进行供应链安全重构，国产光刻胶迎来从“被动防御”向“主动替代”的黄金窗口期。与此同时，近几年国产光刻胶龙头在技术和产能端的突破，也为国产替代的顺利推进打下了基础。

作为国内新材料领军者，彤程新材紧抓历史契机，凭借领先的市场地位和全系列产品矩阵，筑牢了国产光刻胶自主可控的安全防线。弗若斯特沙利文数据显示，2025年，公司在中国半导体光刻胶本土供应商中排名第一。

产品布局方面，公司构建了G线、I线、KrF及ArF的跨制程产品矩阵。成熟的G/I线领域，目前在售产品超过100款，已具备了稳定量产与规模化配套的能力；KrF领域，在售产品超过60款，且实现了高分辨KrF及KrF负性光刻胶的技术突破，成为中国8英寸和12英寸集成电路生产线光刻胶的主要国内供货商之一；高端的ArF领域，公司也在不断攻坚，目前已开发出多款ArF干式及ArFi（浸没式）光刻胶产品，并通过了客户相关认证程序，实现了先进制程的实质性卡位。

除了先进的技术加身外，公司还拥有国内最大光刻胶产能，旗下上海基地千吨级产线稳定运行，形成覆盖不同应用场景、工艺节点的产能储备。

在半导体光刻胶构筑安全防线的同时，公司在显示面板光刻胶领域同样可圈可点。目前，公司经典的TFT-LCD阵列正性光刻胶正在稳定放量，并在高分辨率、低温固化有机绝缘膜以及OLED有机发光材料等前沿领域实现量产和送样突破，牢牢锁定面板巨头订单。根据弗若斯特沙利文数据，2025年，公司在中国TFT阵列光刻胶本土供应商中同样排名第一。

相较于配方的突破，彤程新材更深层的壁垒来自于原料端的垂直自主化。公司向上游延伸布局了酚醛树脂、PHS树脂等核心基材的自研，实现了“树脂原料+终端配方”双向闭环，破解关键领域断供风险的同时，也构建了更深的供应链安全边界与毛利防线。

光刻胶业务的强势崛起，在财务端表现出强劲的业绩反馈。2023-2025年，公司电子材料收入分别为5.6亿元、7.5亿元和9.9亿元，CAGR32.5%，2026 H1，该分部业务收入6.93亿元，同比增长56.9%，占总营收比达32.5%，已成为公司第二增长曲线。

更具风向标意义的是，其高端ArF光刻胶2025年的收入同比增长超过800%，2026年上半年ArF及BARC产品同比增幅接近300%；与此同时，上半年公司电子材料净利润涨幅接近180%，增速远超同期收入。

考虑到光刻胶行业”高额投入前置“与”验证周期长”的特征，快速扩张的业绩表现，标志着公司光刻胶业务已顺利跨过了早期的“投入阶段”，加速迎来“产能释放、结构优化、利润倍增”的正向增长飞轮，为未来盈利能力改善和综合竞争力提升提供了确定性支撑。

销售额“双料第一”，橡胶助剂筑牢业绩底盘

诚然，光刻胶的成长叙事是当下资本市场对彤程新材最核心的想象力来源。但若审视公司的安全底线，支撑其业绩基本盘并赋予经营韧性的，则是其长期深耕的轮胎用橡胶助剂业务。

作为典型的成熟化工品类，橡胶助剂业务不仅为公司抵御半导体产业周期波动构筑了护城河，更充当了反哺光刻胶等新材料研发的“现金流造血机”。新一期财报数据生动展现了其压舱石作用。根据招股书数据，26H1，公司轮胎用橡胶助剂业务收入13.2亿元，同比增长14.4%，占总营收比61.9%。而根据弗若斯特沙利文数据，2025年，在轮胎用酚醛树脂橡胶助剂赛道，公司是全球及中国销售额双料第一，客户涵盖全球前20大轮胎制造商。

橡胶助剂业务的亮眼表现，离不开近年来行业规模的稳步扩张。受汽车保有量提升及轮胎替换刚性需求支撑，2021-2025年，全球轮胎用橡胶助剂市场CAGR稳定在2%左右。而伴随新能源汽车渗透率提高带来的轮胎磨损加速与高载重需求，未来橡胶助剂用量中枢仍将保持稳定，根据弗若斯特沙利文数据，到2030年，行业全球市场规模预计将达到241亿元，CAGR有望维持在1.9%左右。

除了行业稳定增长的红利外，彤程新材更深层的竞争力来源于高垄断格局赋予的龙头溢价。目前全球轮胎用橡胶助剂行业前五大供应商的市场份额占到了95%以上，呈现寡头垄断特征。而彤程新材稳居全球轮胎用橡胶助剂行业市占率首位。，深度掌握行业定价权，同时在规模化采购和高效排产下，也充分分享成本红利下的超额利润。

这背后的核心原因在于，轮胎用橡胶助剂直接决定轮胎的抓地力、耐磨性与行驶安全，国际主流轮胎巨头的认证周期长达2-3年，一旦完成极少更换，由此形成了极高的准入门槛与转换壁垒，行业整体也呈现出强者恒强的马太效应。

在优秀的竞争格局保障下，橡胶助剂业务无疑为公司业绩提供了最坚实的财务下限，成为其稳定、充沛现金流的直接来源。而正是这种源源不断的自我造血能力，不仅直接摊薄了公司资本开支压力，更让其光刻胶等创新业务无需过度依赖“融资求生”，因此，也让公司在分享半导体材料高成长曲线的同时，保有了更稳定的业绩底线。

登陆H股，国产材料先锋角逐全球价值链

综合来看，彤程新材展现出罕见的“哑铃型”业务结构：一端是具有全球寡头地位的轮胎用橡胶助剂业务，充当现金流奶牛；另一端则是爆发式增长的光刻胶业务，进一步打开估值天花板。这种结构既守住了传统周期波动下的安全底线，又在新兴战略成长叙事中赋予公司更具想象力的估值弹性。

此次登陆H股，不仅是彤程新材自身资本版图的关键跨越，更是中国先进半导体材料迈向国际舞台、参与全球价值链重塑的标志性事件。港股作为连接本土与全球资本的战略纽带，一方面为公司开辟了多元化的国际资本市场融资通道，在优化股东结构的同时，也提升了公司整体的抗风险能力；另一方面，也为彤程新材的全球化扩张战略构筑起更坚实的国际信用背书。

这对于饱受压力的本土半导体供应链而言，具有深远的重构意义。借助充沛的国际资本弹药，彤程新材为代表的国产力量能以更高的容错率加速先进光刻胶及前沿材料的研发与量产，并推动海外生产基地的顺畅落地，以此降低海外厂商供给约束带来的影响；而港股背书的加持，也有助于国产力量树立全球品牌认知，显著缩短国际晶圆厂的产线认证周期，助推其步入全球半导体材料的一线竞技场。

从市场反应来看，招股阶段基石投资者合计认购约1.264亿美元，覆盖全球发售规模约35.1%。机构投资者的认可，无疑为公司挂牌初期的市场稳定性提供了保障。但更具战略意义的是，这也映长线资本对彤程新材“成熟霸主+自主可控先锋”双轮驱动模式稀缺性的高度共识。

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