七成收入靠国企、回款率降至43%，唐明父子仍力推天元重工上市

出品 | 创业最前线

作者 | 希波

编辑 | 王亚静

美编 | 邢静

审核 | 颂文

桥梁钢结构、受力部件是基建工程的核心配套产品，广泛应用于跨江、跨海、高架等重大工程。来自四川德阳的德阳天元重工股份有限公司（以下简称“天元重工”）长期深耕这一细分赛道，产品落地于多项国家级桥梁超级工程。

如今，天元重工的北交所上市进程在加速推进，但其存在的隐患仍不容忽视。

在经营上，公司高度依赖国有基建客户，应收账款周期长，且过往还发生过致人死亡的安全事故，内控管理存在短板。

此外，公司业绩增速放缓，业务高度聚焦桥梁领域，业务结构单一，缺乏第二增长曲线。

在国内整体基建周期波动风险之下，天元重工如何扩大业绩增长空间，是其亟待破解的考题。

1、唐明父子掌握大权，内控瑕疵遭问询

大多数人对天元重工并不熟悉，但在悬索桥行业，天元重工几乎与“世界之最”绑定，譬如花江峡谷大桥、深中通道伶仃洋大桥、张靖皋长江大桥等，这些令全球瞩目的超级工程，其核心受力部件大多出自天元重工。

而在这个赛道，天元重工已深耕多年。

2002年1月，天元重工前身德阳浩泊环保工程有限公司成立，初期主营环保工程；2005年2月，更名为德阳天元重工有限公司，转向索桥核心受力构件制造，同年股权变更，成为天元机械全资子公司，承接原有桥梁业务资产。

为筹备上市，天元重工与天元机械进行业务整合，并于2015年完成股份制改造，同年挂牌新三板。此后，天元重工IPO规划几经调整，从新三板摘牌后又再度挂牌，上市目标从创业板转至北交所，最终在北交所完成注册。

截至招股书签署日，唐明通过观今科技、天元机械、专冠投资等合计控制公司64.28%股权，为实际控制人。

（图 / 天元重工招股书）

目前，唐明担任公司执行董事、董事长，而唐明之子唐昱远虽未持有公司股份，但已进入核心管理层，担任证券部经理、职工代表董事，父子二人在公司掌握经营话语权。

控股权集中的背景下，天元重工历史上存在关联方资金拆借、第三方回款等多项财务内控不规范情形，也是北交所问询重点。

2022年10月，天元重工以1元/出资额的价格收购天元机械持有资机传动440万元出资额、天元机车持有的400万元出资额，并出资980万元认购资机传动新增注册资本。收购完成后，公司合计持有资机传动91%股权。

然而，收购前，资机传动及其全资子公司众能传动因自身生产经营的需要，合计向天元机械借入资金946万元，并表后，天元重工承继该笔拆借资金。

2023年4月，资机传动被众能传动吸收合并，资机传动注销，继而天元重工直接持有众能传动91%股份。

此笔收购构成关联交易，北交所要求公司说明交易价格公允性，是否存在利益输送，以及资机传动被吸收合并的原因等。

此外，2023年至2025年，天元重工第三方回款1793.30万元、810.20万元和3407.88万元，占营收比例为2.56%、1.31%和5.49%。

（图 / 天元重工问询函回复）

一般来说，第三方回款会增加收入真实性核查难度，若占比较高且缺乏合理商业理由，容易引发监管对业务实质、资金流及内控有效性的质疑。

北交所在问询中，要求公司说明回款发生背景及原因，核查是否存在其他财务内控不规范情形。公司回应，已制定相关内控制度，严格控制第三方回款范围。

2、依赖国企基建，应收账款高企

天元重工是桥梁受力产品与综合服务提供商，主要从事桥梁受力产品的研发、设计、制造、安装及技术服务，产品和服务主要包括索鞍、索夹等桥梁受力部件产品、桥梁钢结构产品及其安装、维护、质量检测服务。

2023年至2025年（以下简称“报告期”），天元重工实现营业收入7.01亿元、6.13亿元和6.16亿元；归母净利润分别为5395.86万元、5800.65万元和6695.35万元。

（图 / 天元重工招股书）

2026年上半年，天元重工实现营收2.32亿元，同比增长21.91%；归母净利润2968.21万元，同比增长263.18%。

（图 / 天元重工2026年半年报）

天元重工在招股书中解释，业绩增长主要系桥梁受力部件和桥梁钢结构产品集中交付，完成计量确认收入。

不过，公司预计2026年营收同比增长5.48%至13.59%；净利润同比增长3.90%至11.32%，预期增长速度回落。

（图 / 天元重工招股书）

尽管业绩在逐年增长，但天元重工客户结构单一、应收账款高企风险持续存在。

招股书披露，天元重工的客户主要为中国中铁、中国铁建等大型央企和四川发展、成都建工、湖北交投等地方国企。

报告期内，公司来自前五大客户的销售收入分别为5.81亿元、4.62亿元和4.32亿元，占销售收入比例分别为82.89%、75.38%和70.02%。虽然销售占比逐年下降，但整体仍处于较高水平。

（图 / 天元重工招股书）

而高度依赖少数国有基建客户，意味着公司业绩容易受客户投资计划、采购安排影响，一旦主要客户缩减订单、终止合作或自身经营承压，营收与利润将面临较大波动。

例如，2023年，公司来自第一大客户四川发展的销售额高达3.35亿元，收入占比47.82%。到2024年时，降至1.47亿元，2025年进一步滑落至8439.69万元，占比仅13.70%，掉至第四大客户的位置。

头部客户订单大幅收缩，成为监管重点问询事项，北交所要求公司论证与核心客户合作的稳定性、可持续性，并结合在手订单评估业绩持续性。

天元重工表示，截至2026年6月30日，公司含税在手订单金额11.17亿元，2026年上半年新增含税在手订单3.36亿元，同比增长65.42%，不存在期后业绩大幅下滑风险。

只是，在客户集中度颇高的情况下，天元重工应收账款规模高且回款不及时。

报告期内，公司应收账款余额分别为3.40亿元、3.72亿元和3.51亿元，占营业收入的比例分别为48.54%、60.75%和56.95%。

大额应收账款对应的回款压力持续凸显。报告期内，天元重工期后回款金额3.05亿元、2.95亿元和1.52亿元，各期末期后回款率分别为89.57%、79.24%、43.19%，回款率大幅下滑。

（图 / 天元重工招股书）

对此，北交所要求公司说明期后回款比例较低的原因，是否存在回款风险较大客户等情况。

天元重工称，桥梁项目建设周期漫长，国企客户付款受财政预算、资金拨付节奏约束，内部审批链条冗长，结算付款周期偏长。

截至2026年中期末，天元重工的货币资金为1.35亿元，短期借款3228.47万元，货币资金可以覆盖短期借款。

（图 / 天元重工2026年上半年财报）

只是，在应收账款规模颇高的情况下，未来一旦应收账款持续回款不及预期，经营现金流或将承压，营运资金存在收紧风险，进而可能影响日常生产经营。

3、第二增长曲线未孵化，扩产消化难题待解

天元重工收入完全依托桥梁基建赛道，业务与宏观经济周期、基建投资节奏高度绑定。

从产品结构看，天元重工的收入来源为桥梁受力部件产品、桥梁钢结构产品。报告期内，桥梁受力部件产品营收占比49.89%、60.39%和59.87%；桥梁钢结构产品营收占比47.41%、33.94%和33.82%。

（图 / 天元重工招股书）

这一行业具备强周期特征，受国家基建政策、交通及市政固定资产投资规模直接影响，若国内基建投资总量整体放缓，将对公司业务形成约束。

2020至2025年，国内特大桥梁数量复合增速14.33%，大桥数量复合增速11.14%。

此外，国内钢结构桥梁渗透率目前仅约3%，远低于日本的38.3%、美国的27.5%。而存量公路桥梁改造需求、长江干线过江通道中长期规划，意味着赛道长期空间仍有潜力。

但中长期行业红利，短期难以对冲基建投资周期波动带来的业绩压力，尤其是天元重工目前尚未孵化第二增长曲线。

（图 / 天元重工问询函回复）

此次IPO，天元重工募投方向依旧聚焦现有主业。公司拟募资2.79亿元，其中2.59亿元投向桥梁核心受力部件数字化工厂项目，剩余2000万元补流。

在扩产项目中，天元重工拟新建高标准索鞍索夹机加工车间、铆焊车间、后处理车间、研发中心等；引入智能焊接、打磨、喷涂、物流单元等设备，配套ERP、MES、PDM、DNC等系统，构建智能制造数据总台，建成后将新增桥梁部件产品产能9000吨。

报告期内，天元重工桥梁受力部件产能利用率为132.65%、109.38%和115.55%，产能饱和，但2025年该产品产销率降至88.91%。

在基建大环境放缓、产销率下滑背景下，新增产能未来能否顺利消化，投产后新增折旧摊销对利润的冲击，是投资者关注的重点。

另一边，拟募资补流的天元重工，报告期内两次现金分红，合计派发3054万元现金红利。

在自身应收账款高企、期后回款率大幅下滑的背景下，公司一边大额分红，一边拟募资补流，其中的合理性也需要公司的进一步解释。

（图 / 天元重工招股书）

此外，在安全生产合规层面，天元重工历史上发生过造成人员死亡的安全事故，引发监管层的问询。

2020年11月10日，天元重工控股子公司兴天元参与的叙威高速公路TJ1标段普占互通发生钢箱梁倾覆事故，致3人死亡、5人受伤，直接经济损失870万元。

2021年9月，泸州市应急管理局对兴天元处以63万元罚款，兴天元同时被纳入联合惩戒对象管理，惩戒时长12个月，直至2022年底才被移出惩戒名单。

北交所就此要求公司说明，安全事故后续处理情况，以及是否违规将桥梁施工作业外包给不具备资质、不满足安全条件的劳务单位。

天元重工回复表示，公司及生产型子公司已设置安全管理机构或配备安全生产管理人员，安全管理、劳务外包管理以及内控体系完善，不存在持续的安全生产和环保行政处罚。

值得一提的是，报告期内，公司劳务外包采购金额分别为5975.39万元、4589.65万元和5242.90万元，劳务外包发生金额体量较大。

（图 / 天元重工招股书）

超级工程的光环可以为天元重工背书，却难以掩盖潜藏的经营与内控风险。在应收账款承压、客户集中、历史安全事故等多重风险之下，天元重工登陆北交所不是终点，而是一个新起点。

而上市之后，天元重工表现如何，「创业最前线」也将持续关注。

*注：文中题图来自德阳天元重工官方微信公众号。