营收增24.5%经调利挫28.9% 十月稻田的增长神话正在褪色

增收不增利的财报背后，十月稻田（09676.HK）的网红粮油故事越来越难讲了。

8月24日，十月稻田交出2026年半年报，营收38.14亿元，同比上涨24.5%。表面看增长依旧迅猛。

但更能反映主业质量的经调整净利润仅2.09亿元，同比下滑28.9%。毛利率从21.8%跌至18.2%，销售成本增速超过营收增速5.6个百分点。

这不是一次偶然的业绩波动。曾经被捧为第二增长曲线的玉米业务营收下滑7.3%，上市以来股价跌去约七成六。

十月稻田需要回答的问题是，网红粮油的故事还能讲多久。

增收不增利的财务真相

营收和利润的背离，是这份财报最刺眼的特征。

据十月稻田2026年半年报显示，38.14亿元的营收背后，是31.18亿元的销售成本，同比暴涨30.1%。成本增速跑赢营收增速5.6个百分点，直接吞噬了利润空间。毛利率从去年同期的21.8%滑落至18.2%，一年时间掉了3.6个百分点。

分品类看更不乐观。大米毛利率16.65%，同比下降4.43个百分点。玉米毛利率29.45%，同比大降6.72个百分点。

十月稻田把因归结为运费、包材和原材料涨价。但成本上涨是全行业共性问题，为何十月稻田受冲击更大。

销售及经销开支也在同步膨胀，上半年3.91亿元，同比增长27.9%，同样跑赢营收增速。

这说明十月稻田模效应没有显现，反而陷入了卖得越多、花得越多、赚得越少的怪圈。经调整净利润率从去年同期的9.6%压缩至5.5%，几乎腰斩。对于一家上市企业来说，这种盈利质量的恶化速度值得警惕。

存货数据看似改善，从2025年末的20.87亿元降至13.63亿元。但存货大幅下降的另一面，可能是企业对下半年需求预期偏谨慎，主动缩减了备货规模。

对于粮油企业来说，合理的存货水平是保障供应的基础。如果去库存过度，一旦需求回暖，反而可能面临断货风险。而如果需求不及预期，高库存又会变成利润杀手。十月稻田在存货策略上的摇摆，本身就是经营不笃定的信号。

更值得关注的是现金流。半年报中经营活动现金流的变化，往往比利润表更能反映企业的真实经营状况。利润可以通过会计手段调节，但现金是实打实的。

从费用结构看，销售费用的增长速度快于营收增长，说明十月稻田还在靠投放拉动增长。这种增长模式在上市初期可以理解，但上市近两年仍未摆脱流量依赖，就需要重新评估其商业模式的可持续性。

网红品牌的通病就是获客成本高、用户留存低。十月稻田靠线上流量起势，也被线上流量反噬。当流量红利消退，投放ROI下降，增长的天花板就会迅速显现。

成本端和费用端双向挤压，营收增长换不来利润增长。这不是短期波动，而是商业模式层面的问题。如果不能从流量驱动转向品牌驱动，增收不增利的困境还会持续。

玉米神话破灭与品类困局

玉米业务曾经是十月稻田最亮眼的故事。

据十月稻田2026年半年报显示，2024年玉米营收8.15亿元，同比暴涨523%，被市场视为第二增长曲线。但今年上半年，玉米营收4.01亿元，同比下滑7.3%，占比从14.1%降至10.5%。

十月稻田解释为主动调整营销投放，优先保障盈利质量。这种说法值得推敲。玉米的高增长本身就建立在高强度线上流量投放之上。当获客成本上升，投放回报率下降，所谓的主动收缩，更像是投不动之后的被动止损。

玉米失速后，十月稻田重新把宝押在大米上。上半年大米营收26.94亿元，占比高达70.6%。品类集中度不降反升。粮油生产受气候、产区收成、粮价周期扰动强烈，一旦东北主产区出问题，整个业绩都会受冲击。

杂粮、干货等新品类虽然增速不错，但基数太小，短期内扛不起增长大旗。多品类战略喊了很多年，真正能打的还是大米一根独苗。这对一家标榜全品类粮油的企业来说，多少有些尴尬。

资本市场早已用脚投票。上市价15.36港元，到2026年7月股价仅剩3.66港元，市值跌去约七成六。刘强东作为早期投资人，连续多次减持套现2.17亿港元。内部人的行动，比财报话术更有说服力。

十月稻田在利润下滑期仍坚持高比例分红和回购，股息率超过8%。这更像是维稳股价的手段，而非经营底气的体现。真正对未来有信心的企业，会把钱投在产能、研发和品牌建设上，而不是用来托股价。

第三方评级机构给出的判断同样冷静。行业护城河一般，盈利能力较差，未来营收成长性较差。这三个标签贴在一家曾经的网红新股身上，格外刺眼。

十月稻田的问题，本质上是网红品牌的共性困境。靠流量起势快，但流量留不住用户。靠品类扩张讲故事，但每个品类都做不深。当资本市场不再为故事买单，剩下的就是赤裸裸的经营现实。

粮油行业是个慢行业，需要长期的供应链积累和品牌沉淀。十月稻田用互联网的快逻辑做粮油，短期内跑出了速度，但跑丢了利润，也跑散了品类。网红粮油的流量红利正在消退。

当增长需要靠真本事而非投放来驱动时，十月稻田的考验才刚刚开始。这家企业需要证明的不只是能卖多少货，而是能不能从一个网红品牌，变成一个真正的粮油品牌。

这个转变很难，因为它意味着要放弃短期的流量快感，去做长期的、笨的、慢的事情。但粮油行业的本质就是这样，快不得，也急不得。

十月稻田能不能完成这个转身，决定了它的故事还能不能继续讲下去。

（转自食事求真）