福贝宠物三冲港股 重资产底色下的增长困局

代工撑住体量，撑不起福贝盈利。

近日，上海福贝宠物用品股份有限福贝宠物（下称福贝宠物）向港交所递交上市申请，这是其A 股折戟后第3次冲击资本市场。

这家被称为宠食界富士康的代工龙头，2025 年营收守住10亿关口，已连续2年下滑。当年净利润同比跌超4成，毛利率骤降6.3%。

递表前夕福贝宠物拟派发1亿元股息，几乎分光全年利润，叠加研发投入3年削减过半，这家重资产制造企业的资本故事，正露出多重矛盾底色。

代工底盘增长见顶

盘子没有越做越大，反而逐年微缩。福贝宠物营收已连续3年下行。

据福贝宠物招股书披露，2023 年至 2025 年，福贝宠物收入分别为10.46亿、10.33亿、10.21亿，复合增速为负1.2%。

ODM 代工是福贝宠物的收入支柱，占总营收比例超6成。福贝宠物为数十个国内宠物品牌提供生产服务，是国产宠粮崛起背后的核心供应链。但行业头部的身份，没有换来垄断级份额。

第三方数据显示，福贝宠物第三方制造份额仅5.3%，主粮代工份额8.5%，均停留在个位数。头部地位更多是相对概念，远未形成碾压优势。

毛利率下滑更值得警惕。

据福贝宠物招股书披露，三年间福贝宠物综合毛利率分别为35.7%、37.9%、31.6%，2025 年同比下降6.3%，创近年新低。代工模式赚取加工费，对上下游议价能力有限。上游原材料价格波动直接侵蚀利润，下游品牌方掌握渠道定价权，持续压低代工报价。

两头挤压之下，规模越大，利润缓冲空间越窄。

福贝宠物近年持续扩产能，6大生产基地覆盖膨化、烘焙、冻干、湿粮全工艺。重资产投入垒起行业壁垒，也推高固定成本。营收停滞的背景下，产能利用率难免承压。

每多一条闲置产线，就多一份成本拖累。

2025 年利润大幅下滑，本质是重资产模式撞上增长天花板后的直接反应。制造端的优势，没能转化为利润端的护城河。

品牌战略进退失据

福贝宠物多年主打双轮模式，实际始终一条腿粗一条腿细。代工业务撑住基本盘，自有品牌迟迟打不开局面。

据福贝宠物招股书披露，3年间福贝宠物 OBM 业务规模收缩近2成，没能成为第二增长曲线。

核心自有品牌比乐，布局多年仍未跻身行业第一梯队。

福贝宠物押注老年宠粮细分赛道，花费五年搭建分阶营养体系，推出多阶段产品。差异化定位没有转化为市场规模，细分赛道的热度，撑不起一个大众品牌的体量。

研发投入的收缩，让长期主义的说法打了折扣。

招股书数据显示，福贝宠物研发投入3年间削减过半。130余项专利的存量，没能转化为持续的产品迭代能力。本土犬猫营养数据库的积累，更多停留在传播层面，没有形成真正的技术壁垒。

递表前的大额分红同样耐人寻味。福贝宠物拟派发1亿年度股息，几乎吃光全年净利润。扩产能需要资金，做品牌需要资金，投研发需要资金，福贝宠物却选择将利润全部分出。这个动作，暴露出管理层对长期投入的谨慎，也让上市募资的真实目的存疑。

福贝宠物走了21年重资产路线，制造底子足够扎实。但代工是生意，品牌才是壁垒。3次冲击资本市场，若仍停留在扩充代工产能的逻辑，很难讲出高估值故事。

这家习惯慢节奏的企业，当下最缺的不是耐心，是打破20年路径依赖的决断。

（转自食事求真）