营收冲向20亿，亏损仍在扩大：地平线进入智驾最贵的一程

7月21日，地平线机器人交出一份很容易被市场选择的中期业绩预估：2026年上半年持续经营业务客户合同收入预计为19.3亿至20.8亿元，同比增长24.8%至34.5%；期内利润预计达到35亿至40亿元，去年同期还是52.33亿元亏损，其利润主要来自向大众集团旗下CARIAD发行的可转换借款公允价值变动，经调整亏损净额仍有14亿至17亿元，高于去年同期的13.33亿元。

地平线，乃至智驾芯片行业当前的发展是有一定矛盾性的。当前，城区NOA加速进入主流车型，地平线的收入、出货量和单车价值量继续上升，软件授权、高算力芯片、域控制器与整套方案同时扩张，进而也将研发、流片、云服务和量产交付成本推向了更高的水平。对于资本市场来说，35亿至40亿元利润更接近报表波动，要想对公司进行准确的中长期判断仍要落回经营能力——收入增长能否逐步覆盖研发投入，规模扩张能否形成现金流，亏损绝对额能否进入收窄通道。

会计利润完成翻转，经营报表仍停留在高投入区间

公告预计，2026年上半年持续经营业务毛利为11.6亿元至13.7亿元，同比增长13.7%至34.3%。2025年上半年，公司因优先股及其他金融负债公允价值变动录得34.07亿元损失，主要与CARIAD可转债相关。股价方向变化，足以让报表利润在相邻期间出现数十亿元摆动。需要注意的是地平线本次披露的是未经审计的估计业绩，正式中报仍可能调整。

基于CARIAD可转债的公允价值变动本质上是非现金项目，既不反映经营效率的提升，也不产生可支配的现金流。应将该部分利润从基本面分析中剔除。

要判断主营业务，需要回到经调整口径。数据显示2026年上半年经调整亏损净额预计为14亿至17亿元，较2025年同期的13.33亿元扩大5.1%至27.6%。收入继续两位数增长，亏损绝对额仍未收窄，显示HSD量产和授权业务带来的增量毛利，尚未覆盖前置研发及扩张费用。

2025年全年数据提供了更加完整的底稿。地平线收入37.58亿元，同比增长57.7%；毛利24.26亿元，同比增长31.7%；经调整亏损净额28.12亿元，同比增长67.3%。同期研发费用达到51.54亿元，同比增长63.3%，相当于收入的137.1%。

2025年地平线的研发支出高于全年收入，投入主要流向HSD、征程6相关方案、云服务、研发人员以及芯片流片。高毛利代表着产品和知识产权具有技术含量，不过距离利润释放仍隔着庞大的研发账单。

地平线拥有继续投入的资金纵深。数据显示2025年末现金及现金等价物为201.88亿元，较上年末增长31.3%。另一方面，应收账款由6.79亿元升至17.60亿元，存货由5.85亿元升至10.69亿元。收入放量开始占用更多营运资本，后续中报中的回款、库存周转与经营现金流，重要性不低于合同收入增速。

霍华德·马克斯在谈投资价值时强调，企业价值最终来自现有及未来的盈利能力。放到地平线上，200多亿元现金只能延长研发窗口，要想推动基本面重估，还需要研发费用率、经调整亏损率和营运资本效率连续改善，使得技术投入开始沉淀为经营杠杆。

城区NOA向十万元车型下沉，地平线开始承受系统交付的重量

智驾行业的产品边界正在移动。据中汽研披露，2025年国内乘用车L2级及以上辅助驾驶渗透率达到67.6%，搭载NOA功能的车型占比由2024年的21.6%升至42.6%。基础辅助驾驶趋于普及，车企之间的竞争进一步落在城区NOA的体验、成本和量产速度上。功能从高端车型向主流价格带下沉，于是单纯销售芯片已开始难以满足整车厂对系统成本和交付周期的要求。

该趋势对地平线的直接影响在于：产品解决方案收入占比上升，授权及服务收入占比相对下降。2025年产品解决方案收入增长144.2%，增速远高于授权及服务的17.4%。产品收入增长快、毛利率低，授权收入增长慢、毛利率高。两者的增速差，正在重塑地平线的利润结构。

地平线在2025年11月推动HSD规模量产，率先进入约15万元车型市场，一个多月交付超过2.2万套，并获得10家车企、20多款车型定点。2026年1月，基于单颗征程6M的城区NOA方案进入量产，公司计划将覆盖范围从15万元进一步下探至10万元车型。最新业绩预估也把HSD规模部署列为产品解决方案收入增长的重要来源。

基于上述动作，地平线的业务体量快速增加。

数据显示，2025年征程系列车规级计算方案出货401万套，同比增长38.8%；支持NOA的硬件占比升至45%，相关出货量达到上年的4.8倍，平均单车价值量提高超过75%。产品解决方案收入增至16.22亿元，同比增长144.2%；授权及服务收入为19.35亿元，同比增长17.4%。地平线的业务范围由基础ADAS芯片继续延伸至高阶智驾计算平台和系统方案。

地平线收入结构的变化也带来了毛利率压力。数据显示，2025年综合毛利率由77.3%降至64.5%；汽车产品解决方案毛利率由46.4%降至34.5%，授权及服务毛利率则由92.0%升至94.5%。公司解释，HSD量产期间为部分客户配套了域控制器、车载电子元件及外围结构件，这部分非核心部件只收取较低加价；剔除相关影响后，产品解决方案调整后毛利率为42.5%。

报表由此呈现出两种商业属性。授权业务接近轻资产技术平台，产品业务承担芯片、域控、适配和交付，收入确认更快，成本结构也更重。HSD进入十万元车型有望扩大出货基础，同时会强化整车厂的成本约束。

地平线需要在扩大产品收入的过程中稳定授权业务贡献，并通过标准化交付减少低加价部件对毛利率的稀释。若规模增长长期依赖域控制器、外围零部件和定制化工程服务，收入增速仍会保持亮眼，利润弹性却可能继续被交付成本压制。

智驾普及已经发生，地平线仍需交出经营杠杆

2026年将是地平线从量产突破走向财务验证的一年。

2026年，公司与CARIAD成立的CARIZON已有首款合作车型进入量产，并预计年内再有6款车型启动量产。大众体系带来的工程验证、合资品牌渠道和海外供应链背书，有望提高订单能见度，也会增加跨品牌适配、研发协同和交付管理的复杂度。

与CARIAD的合资模式是地平线进入欧洲车企供应链的重要通道，但合资项目的收入确认周期和利润分成方式与直接客户有所不同，正式中报还需要多多关注该业务的财务贡献口径。

客户结构同样需要观察。2025年，地平线四家主要客户分别贡献18.11%、14.58%、12.45%和10.87%的收入。头部客户能够加快规模部署，单一车型节奏、客户采购策略或价格谈判也可能放大业绩波动。HSD定点向收入转换的速度、授权业务增速、产品方案调整后毛利率，以及应收账款的增长幅度，将比账面利润更准确地描述业务质量。

征程系列已经实现百万级出货，高阶方案进入主流价格带，单车价值量也随NOA升级提高，其后续的量产规模和毛利率水平将直接影响公司整体盈利走向。下半年能否实现收入持续增长的同时亏损收窄，将决定市场对地平线从技术驱动转向经营驱动的信心。

若收入保持增长，研发费用增速逐步回落，授权业务稳定贡献高毛利，产品交付趋于标准化，地平线将拥有从技术领先走向盈利修复的基本面基础。

另一种路径也需要正视：城区NOA价格竞争加剧，整套方案中的硬件和集成收入持续扩张，研发投入长期高于收入，现金流改善继续后移。届时，60%以上的综合毛利率依然能够证明技术稀缺性，却难以回答商业模式何时成熟。

智驾产业已经越过“有没有”的阶段，进入“装得起、交得出、赚得到”的竞争。地平线已经占据前两个位置，第三个位置将影响公司未来数年的基本面成色。35亿至40亿元账面利润当然很重要，但也会随金融负债转换逐渐退出视野，能够留下来的，只会是芯片出货、授权收入、经营效率和现金流。