【新股IPO】丰宜科技递表港交所：无人货架混战少数赢家 面临收入结构单一风险

金吾财讯 | 在经历了2018年的资本泡沫破裂与行业大洗牌后，曾被贴上“伪需求”标签的无人零售赛道，一度被市场遗忘。然而，一家脱胎于顺丰的企业深耕于这个看似沉寂的赛道，并冲刺港交所上市。

6月10日，深圳市丰宜科技集团股份有限公司（旗下运营智能零售柜品牌“丰e足食”）正式向港交所主板递交上市申请。作为当年无人货架混战中为数不多的赢家，丰宜科技凭借18.4万台智能零售柜和超20亿元的年营收，稳居国内行业第一。

不过，在亮眼的高增长与“行业龙头”光环背后，其连续两年的账面亏损、极度单一的收入结构以及重资产直营模式带来的折旧压力，也为这场冲刺港股之旅蒙上了一层隐忧。

轻场景错位竞争 零售柜保有量第一

丰宜科技选择此时递表，恰逢国内智能零售柜市场从“野蛮生长”向“精细化运营”转型的关键期。

根据弗若斯特沙利文的数据，智能零售柜正迅速取代传统自动售货机，预计到2030年，中国内地智能零售柜总数将从2025年的85.53万台增长至350.66万台，市场规模有望突破689亿元。

依托多年的线下场景深耕，丰宜科技已构筑起显著的规模壁垒，行业龙头地位稳固。截至2025年底，其以21.5%的市场份额位居国内智能零售柜保有量第一，按商品交易总额（GMV）计的市场份额也达到11.5%。

在市场布局方面，丰宜科技的点位网络已从截至2023年末的10.62万个点位扩展至截至2025年末的18.40万个点位，覆盖72个城市，复合年增长率超过30%。从场景分布看，2025年末，办公及工业场所、商业场所以及物流仓储设施分别占点位的55.7%、18.3%和11.0%。

丰宜科技的成功，很大程度上得益于其“避重就轻”的错位竞争打法。当竞争对手扎堆布局机场、高铁站等高租金核心点位，陷入互相抬价内卷时，丰宜科技选择将货柜塞进办公室茶水间、工厂车间、物流园等等轻场景铺设柜体。对比来看，这类轻场景的点位开发及租赁成本更低，但同时也存在单柜客流上限、单日销售额普遍偏低等缺点，此类场景单柜单柜月均销售额约1200元，平均到每天就是约40元。

营收稳步增长 经调整利润持续向好

规模扩张同步助力丰宜科技交出了一份营收稳步增长的成绩单。招股书显示，2023年至2025年，公司营收分别约为12.44亿元、16.52亿元和20.09亿元，三年复合年增长率达到27.1%。在盈利能力方面，2023年至2025年，公司毛利率分别为52.4%、54.%、55.8%。数据表现上可以看出其毛利率在稳步提升，显示出核心业务盈利能力的持续改善。

值得注意的是，公司账面利润与经营实质盈利呈现明显分化。报表口径下，净利润由2023年的6848.9万元，转为2024年及2025年的分别亏损1725.8万元与3722万元。需要指出的是，这种账面亏损并不意味着主营业务在“失血”。招股书揭示，亏损主要源于早期融资中赋予投资人的赎回权在会计上形成的“赎回负债”公允价值变动。随着公司估值上涨，这部分非现金费用在2023年至2025年分别高达2113万元、7875万元和1.13亿元，三年累计达2.13亿元。

若剔除该会计处理影响，丰宜科技2025年的经调整净利润实际达到1.19亿元，经调整EBITDA（息税折旧摊销前利润）为1.91亿元，且各年度均实现了正向经营现金流，核心造血能力依然稳健。

收入结构单一 设备折旧摊销侵蚀利润

深入剖析丰宜科技的业务结构，可以发现其面临着明显的“单腿走路”风险。2023年至2025年，公司智能零售柜商品销售收入分别为12.35亿元、16.42亿元和19.85亿元，占总营收的比例始终维持在99%左右，而广告及数据服务收入占比微乎其微，2025年仅为1.2%。

从商品结构来看，公司营收高度依赖低客单价快消品，盈利韧性偏弱。在智能零售柜商品销售收入分布中，2025年，饮料、零食和速食食品分别占其商品交易总额（GMV）的66.9%、14.6%和14.0%，且上述产品的平均售价区间仅为3.7元至5.4元。这意味着，丰宜科技几乎完全依赖低客单价的快消品类赚取微薄的差价。一旦上游供应商提价，或者下游面临外卖平台、折扣店发起的价格战，其本就敏感的毛利率将受到直接冲击。同时，公司对核心供应商的依赖度也在逐年攀升，2025年前五大供应商采购额占年度总销售成本的33.3%，供应链的议价空间与抗风险能力正面临考验。

除了收入结构单一，极致的“全直营模式”也带来了沉重的资产包袱。与行业普遍的加盟模式不同，丰宜科技坚持由自有团队开发点位、补货和维护。这种“重”到极致的模式虽然换来了算法执行的纪律性和极低的货损率，但也意味着庞大的刚性支出。公司的销售及营销开支由2023年的5.86亿元增至2025年的9.61亿元，常年占总营收比重超 45%，这些支出近7成用于点位运营、点位开发以及点位维持补货、配送、仓储和现场运维。

不仅如此，随着点位网络的持续扩张，每年数千万元级的设备折旧与使用权资产摊销将长期侵蚀账面利润，这是任何软件优化都无法消除的硬成本。同时，点位迭代损耗亦在抬升长期运营成本。招股书数据显示，2023年至2025年公司点位淘汰数量逐年攀升，分别关闭4.99万个、6.87万个、8.48万个，需要持续投入资本开拓新点位，才能维持整体网络规模稳定。

公司点位主要布局于中小微企业场景，而这类场景具备天然的经营不稳定性，多数中小微企业生命周期仅2至5年，易受宏观环境影响出现搬迁、缩编、停业等情况。报告期内，因合作场地经营变动、终止合作导致的点位关闭，占总关闭点位的比例达23.2%，高频的点位迭代不仅持续产生设备搬运、重装、闲置损耗，也让公司始终处于持续调整、持续投入的运营状态，长期拖累经营效率与盈利水平。

结语：

总体而言，丰宜科技赴港IPO，是无人零售赛道从泡沫走向价值回归的一个重要节点。但如何在持续扩柜的同时守住高毛利，如何从单一的卖货收入中孵化出高附加值的数据与广告业务，都是丰宜科技上市后必须解答的考题。