新股前瞻｜从规模扩张到价值重塑：传音控股（688036.SH）在转型阵痛中谋求高质量增长

“非洲手机之王”传音控股（688036.SH）再启港股上市征程。

据港交所6月18日最新披露，传音控股正式向港交所主板递交H股上市申请，中信证券继续担任独家保荐人。这是继2025年12月2日首次递表失效后，传音控股时隔半年再度向国际资本市场发起冲刺。

作为深耕新兴市场、享有“非洲之王”美誉的智能终端与移动互联网服务提供商，传音控股凭借在手机领域的深厚积累，正加速向移动互联网服务及物联网生态延展。此次招股书不仅全面披露了公司在全球超100个国家和地区的市场布局与五大生产基地的产能情况，也清晰勾勒出其近年来的财务轨迹：在2023年至2025年间，公司营收规模维持在620亿至680亿元区间，但受多重因素影响，年内利润从2024年的近56亿元回落至2025年的26.05亿元。在利润承压与全球化扩张并行的关键节点，传音控股此次重启港股IPO，无疑向市场释放了其谋求多元化融资渠道、进一步巩固全球新兴市场领先地位的强烈战略信号。

战略收缩下 经营利润波动

招股书显示，传音控股收入从2023年的622.95亿元增长至687.15亿元，增幅约10.3%，展现出新兴市场智能机渗透率提升带来的增长动能。然而，2025年收入回落至655.91亿元同比下降约4.55%。这一降幅并非完全由需求萎缩所致，而是公司在存储芯片等元器件价格大幅上涨的背景下，采取了“战略性销量管理”——主动控制出货量以维护产品单价和品牌定位。

根据公司披露，2025年手机出货量从约2.01亿部减少至1.69亿部，少出货约3,240万台。这意味着，收入下滑部分源于主动选择，而非纯粹的被动衰退。从收入结构看，核心手机业务仍占绝对主导，但互联网产品及其他业务从2023年的约41.6亿元增长至2025年的62.0亿元，占比提升至9.5%，显示多元化布局正在渐进推进，但该体量尚不足以对冲手机业务收缩带来的缺口。

经营利润波动的首要来源是毛利空间收窄。营业成本占收入比重从2023年的76.8%升至2025年的81.3%，毛利率相应从23.2%降至18.7%，三年累计下降4.5个百分点。核心原因在于存储芯片等关键元器件采购成本上升——据招股书及财报信息，存储芯片成本占已售存货成本比例从2023年的20.9%升至2025年的28.0%。由于传音控股的产品定价策略以性价比为核心，成本上涨难以完全通过终端售价转嫁，毛利空间被动压缩。2025年毛利额为122.8亿元，较2024年的143.41亿元减少20.63亿元，这一缺口已接近全年经营利润的73%。

综合来看，传音控股2023至2025年的损益表变动呈现出一条清晰的逻辑链：外部元器件成本上涨触发公司主动收缩出货量，收入规模因此回落；与此同时，原材料成本占比上升直接压缩毛利率，而销售、研发等费用因市场竞争和战略投入需要维持刚性增长，三者叠加导致经营利润出现较大幅度的波动。

多维发力探寻“第二增长曲线”

智通财经APP认为，2025年公司年内利润的显著回调，本质上是多重宏观与行业因素共振的结果。

首先，上游供应链成本的周期性波动对利润端形成挤压。据Counterpoint Research数据显示，2025年全球存储芯片（DRAM和NAND闪存）价格出现大幅上涨。由于传音产品主打高性价比，在终端市场价格弹性有限的背景下，成本传导面临一定阻力，导致毛利空间受到压缩。

其次，市场竞争加剧推高了获客成本。随着小米、荣耀等国内厂商加速布局非洲市场，行业竞争态势愈发激烈。为巩固市场份额，公司加大了渠道建设与品牌营销的投入，销售费用的阶段性攀升对当期盈利水平产生了一定影响。

再者，产品结构的代际切换带来了转型期的利润重塑。随着非洲等新兴市场数字化进程加速，功能机向智能机的转换成为必然趋势。尽管智能机业务规模持续扩大，但其毛利率相较于传统功能机仍有提升空间。这种结构性调整在短期内对整体利润率造成了稀释。

面对主业利润的波动，传音正积极通过港股IPO等资本运作，加速构建“第二增长曲线”。公司计划将募集资金重点投向储能、两轮电动车等物联网新赛道，试图复用其在非洲建立的渠道与品牌优势，打造新的利润增长极。同时，在AI技术浪潮下，传音正加大研发投入，将AI功能融入终端体验，以提升产品的差异化竞争力和附加值。

此外，随着业务版图的全球化扩张与渠道的线上线下融合，公司的组织管理复杂度与渠道转型成本亦有所增加。这要求企业进一步提升运营效率，以应对更为多元的市场需求。

2025年的业绩表现，标志着传音控股正式告别了单纯依靠市场先发优势的“红利时代”，迈入以技术创新、精细化运营和综合竞争力为核心的新发展阶段。尽管面临转型挑战，传音在非洲等新兴市场的基本盘依然稳固。对于管理层而言，当前的核心命题是如何在保持市场份额的同时，通过高端化、AI化战略及新业务的拓展，实现盈利能力的修复与可持续增长。这场转型不仅关乎短期利润的修复，更是企业迈向全球化智能生态平台的关键跨越。