优步(UBER.US)收购遇阻！Delivery Hero拒绝要约，股价飙升10%反超报价

智通财经APP获悉，5月25日，德国外卖巨头Delivery Hero的股价在法兰克福交易所盘中一度攀升至37.85欧元，创下18个月以来的最高水平。这一价格不仅大幅超越优步(UBER.US)上周六公布的每股33欧元指示性收购报价，甚至逼近了优步最新抛出的每股38欧元"加价"方案。市场正在用真金白银传递一个清晰信号：任何低于每股40欧元的报价，恐怕都无法敲开Delivery Hero的大门。随着竞争对手DoorDash(DASH.US)强势介入、激进股东持续施压、反垄断阴影若隐若现，一场围绕全球外卖版图重构的多方博弈正全面升级。

报价博弈：从33到40+

5月23日(周六)，Delivery Hero在一份监管文件中正式确认，优步已向公司全体股东提出初步收购意向，报价为每股33欧元，对应企业整体估值约100亿欧元(约116亿美元)。这一价格甚至略低于Delivery Hero上周五33.59欧元的收盘价——也就是说，优步的第一份要约实质上对前一个交易日的收盘价未给予任何溢价。

据知情人士透露，优步CEO达拉·科斯罗萨西(Dara Khosrowshahi)在本周早些时候专程飞往挪威奥斯陆，与Delivery Hero监事会主席克里斯汀·斯科根·隆德(Kristin Skogen Lund)会面，当面提出每股33欧元的收购方案。但市场对此反应冷淡。

面对最初的冷淡回应，优步迅速升级了筹码。据三名知情人士透露，优步近日已向Delivery Hero一家主要股东提出每股38欧元的新报价，使交易总估值超过115亿欧元(约合133.9亿美元)，较Delivery Hero上周五收盘价溢价约15.3%。

然而，这一加价方案同样遭到拒绝。优步董事会已于周六召开会议评估收购进展，知情人士称该公司目前正"考量再度抬高出价"。

Delivery Hero股东在这场博弈中表现出罕见的团结。据报道，多名投资者明确表示，他们期望的收购价格必须高于每股40欧元。按此价格计算，Delivery Hero的企业整体估值将达到约130亿欧元。

杰富瑞分析师Giles Thorne在报告中指出，诸多利益相关方仍在坚持每股40欧元以上的报价水平，"预测下一步走势极为困难，尤其是考虑到'大量反垄断问题'的存在"。巴克莱银行分析师Andrew Ross则给出了更为激进的评估，认为Delivery Hero的"公允价值远高于40欧元"，可以通过全面收购或公司分拆来实现。杰富瑞维持对Delivery Hero的"买入"评级，目标价设定为42.50欧元。

Delivery Hero股价周一继续狂飙，上涨约10%，创下连续第11个交易日收涨的纪录，两周累计涨幅高达89%。5月至今，该股已累计上涨逾80%，正朝着有史以来最大单月涨幅迈进。

DoorDash入局：从"独角戏"到"双雄争夺"

竞争对手悄然出手

如果说优步33欧元的初始报价暴露了收购方的"吝啬"，那么DoorDash的强势入局则彻底改变了博弈格局。据媒体5月23日报道，优步与DoorDash已就潜在收购事宜，分别与Delivery Hero的投资者展开试探性接触。DoorDash目前尚未购入Delivery Hero任何股份，但其意图已十分明确——主要是针对Delivery Hero的中东业务，包括旗下平台Talabat及HungerStation。

DoorDash的出现使Delivery Hero董事会有了更多选择。据悉，董事会正在权衡两种方案：全面出售公司，或分拆旗下中东及韩国业务。

全球外卖竞争格局

这场收购战的背景，是全球外卖行业进入"存量博弈"时代的深层整合逻辑。分析师普遍认为，优步此次激进出手的首要驱动力，来自其最大竞争对手DoorDash的步步紧逼。目前，DoorDash在美国本土外卖市场已占据67%的份额，将优步的25%远远甩在身后。更令优步警觉的是，DoorDash正通过收购芬兰Wolt和英国Deliveroo，将其触角延伸至超过40个海外市场，在欧洲建立起坚固的桥头堡。

Delivery Hero的价值恰恰在于其无与伦比的全球覆盖能力。这家总部位于柏林的外卖平台在约65个国家和地区开展业务，横跨亚洲、欧洲、拉丁美洲、中东及北非，旗下拥有Foodpanda、Talabat、PedidosYa等品牌矩阵。

杰富瑞在分析中指出，"优步和DoorDash收购与分拆Delivery Hero的传闻，凸显了这些资产的战略价值，也暴露了此类收购的复杂性"。事实上，优步在全球22个市场与Delivery Hero直接竞争，其中9个在欧洲;DoorDash则在18个市场与Delivery Hero重叠，包括14个欧洲市场。杰富瑞提出，两家竞购方"联合竞购，拆分业务各取所需，或许能绕过部分反垄断障碍，但交易的复杂性和失败风险依然极高"。

收购 Delivery Hero 能为优步带来什么?

欧洲外卖行业正在经历前所未有的整合浪潮。欧洲在线食品配送市场预计2025年至2030年以8%的年复合增长率增长。尽管增速较疫情期间有所放缓，但市场规模仍在持续扩大。随着全球外卖行业进入红利消退后的“存量博弈”时代，行业整合已是大势所趋。

对抗DoorDash全球扩张的"战略防御"

分析师普遍认为，优步此次激进出手，首要驱动力来自其最大竞争对手DoorDash(DASH.US)的步步紧逼。当前DoorDash在美国本土外卖市场已占据67%的份额，将优步的25%远远甩在身后。

更令优步警觉的是，DoorDash正通过收购芬兰Wolt和英国Deliveroo，将其触角延伸至超过40个海外市场，在欧洲建立起坚固的桥头堡。相比之下，优步的海外配送版图存在明显缺口，尤其在欧洲大陆缺乏具有规模的本地运营网络。

Delivery Hero的价值恰恰在于其无与伦比的全球覆盖能力。这家总部位于柏林的外卖平台在约65个国家和地区开展业务，横跨亚洲、欧洲、拉丁美洲、中东及北非。其在中东和北非市场的增长尤为亮眼，第一季度商品交易总额(GMV)同比增长16.1%。

贝伦贝格银行分析师沃尔夫冈·施佩希特指出，一旦优步完成收购，将直接获得一个"覆盖范围远超DoorDash联盟的全球外卖网络"，从而在全球外卖市场形成与DoorDash、美团鼎足而立的第三极。这种战略卡位意义，远非财务投资所能衡量。

补齐欧洲短板，获取即时盈利资产

从业务协同角度看，Delivery Hero对优步最直观的补益是补齐其欧洲市场短板。目前DoorDash通过Wolt在欧洲多国占据优势地位，而优步在欧洲大陆的外卖业务相对薄弱。收购Delivery Hero将使优步瞬间获得在欧洲、中东、北非及亚洲部分市场的成熟运营体系、本地商户关系和配送网络，避免从零开始建设的高昂成本和时间消耗。

财务协同效应同样诱人。参考优步此前以12.5亿美元收购Delivery Hero台湾foodpanda业务的先例，该交易预计每年可为优步带来至少1.5亿美元的调整后核心利润。Delivery Hero整体业务的加入，将显著扩大优步外卖业务的规模效应。

此外，在Delivery Hero的资产组合中，韩国外卖平台Baemin无疑是最吸引收购方目光的核心资产。Delivery Hero已启动对韩国业务Baemin的战略评估，包括考虑全面出售。

Bernstein Research分析师Robin Zhu给予Delivery Hero"买入"评级，目标价28欧元(不含收购溢价)。Zhu指出，Baemin正从补贴驱动的亏损业务转型为"具有纪律性货币化能力的平台"——韩国外卖市场趋于稳定，快速商务(Quick Commerce)提供额外增长潜力，政府补贴政策对Baemin尤为有利。

瑞银和花旗的分析师均对Baemin的潜在出售估值给予正面评价。花旗分析师Monique Pollard认为，优步大幅增持的举动"进一步强化了对Baemin出售的关注"。

反垄断：绕不开的达摩克利斯之剑

在股权布局层面，优步和摩根士丹利共同编织了一张极为精密的权益网络。截至5月18日，优步直接持有Delivery Hero 19.5%的已发行股本，并同步持有5.6%的看涨期权权益，合计权益比例已达25.1%，跃升为公司第一大股东。相关知情人士透露，摩根士丹利借助衍生品工具，协助优步快速完成股份增持。

与此同时，摩根士丹利——据报道一直在协助优步通过衍生品工具快速增持——在5月22日提交的监管文件中披露，该行合计持有Delivery Hero约30%的权益，其中绝大部分通过股权互换等间接金融工具持有。

根据德国证券法，一旦股东持股比例突破30%，将触发强制性公开要约收购义务(mandatory takeover offer)。知情人士称，优步正计划通过增持相关衍生品，将间接持股比例提升至30%以上，这一策略既能释放明确的收购意向，也为正式收购保留操作空间——与意大利裕信银行此前收购德国商业银行的策略如出一辙。

巴克莱银行在报告中警告，任何交易都会"引发严重的垄断问题，尤其是在欧盟"，这给收购要约的完成增加了一层不确定性。

更大的监管灰色地带在于：如果DoorDash和优步联合竞购，各自分拆Delivery Hero的不同地区业务，这种安排虽然在商业逻辑上可行，但在反垄断审查中可能被视为"分割市场"的协同行为。据报道，欧盟委员会此前在审查Prosus收购“欧版饿了么”Just Eat Takeaway.com时，已明确表达了对欧洲外卖市场竞争格局的深度担忧。

一位接近交易的人士透露，一旦优步持股触及特定门槛，需先行通过反垄断审查，"目前相关磋商仍在推进，最终能否达成收购交易尚无定论"。