伊利股份：高毛利品类利润贡献度超四成，定义“乳业估值”新模式

雷达财经出品 文｜苏倩 编｜深海

近期，伊利股份发布2025年年报及2026年一季报。在宏观弱复苏延续、消费需求分化的背景下，伊利交出了一份历史最佳业绩答卷。

从业务端来看，奶粉业务正式成为“第二支柱”、冷饮业务持续高速增长，伊利的业务结构已经发生了根本性变化，高毛利品类整体占比不断提升，这意味着市场长期以来用“单一液体乳框架”对伊利进行估值已不太适用，伊利正迎来估值模式的系统性升级。

业绩韧性凸显，盈利创新高

在复杂的宏观环境和行业调整期，伊利展现出极强的经营韧性和抗周期能力。2025年，实现营业总收入1159.31亿元，是唯一实现营收、利润同比双增的综合性乳企，较行业第二名高出336.86亿元，“一超”断层式领先格局进一步深化。

尤为值得关注的是，公司盈利能力实现了质的飞跃：归母净利润115.65亿元，同比增长36.82%；利润总额130亿元，同比增长28.31%；扣非归母净利润110.68亿元，同比增长84.13%，不仅盈利创出历史新高，而且净利率达到9.96%，也创出历史新高。同时，利润增长几乎全部来自主营业务，是实实在在“卖产品、做经营”赚来的钱。

2026年一季度，公司延续了强劲的增长势头，实现营业总收入348.25亿元，同比增长5.47%；扣非归母净利润53.29亿元，同比增长15.11%，营业总收入及扣非净利润均创下历史新高，实现首季“开门红”。

随着产品结构优化、渠道渗透深化，以及运营效率提升，伊利整体业绩呈现“稳健增长”势头，而且盈利能力表现尤其突出，践行了“高质量发展”战略。

高毛利品类崛起，业务结构发生根本性变化

伊利估值模式提升的核心逻辑，在于其业务结构的多元均衡发展。过去，市场习惯于将伊利简单视为“液体乳企业”，但如今，奶粉和冷饮两大高毛利板块已经成为公司业绩增长的重要引擎，推动整体盈利能力持续提升。

奶粉业务完成了从“潜力板块”到“第二支柱”的历史性跨越。2025年，伊利奶粉及奶制品业务实现营业收入327.69亿元，同比增长10.42%，占总营收的比重提升至28.27%。贡献毛利润136.24亿元，占毛利润总额的33.83%。营收及毛利占比均创出历史新高。奶粉及奶制品业务毛利率41.58%，同比提升0.56个百分点。

其中，婴配粉零售市占率升至18.3%，较上年提升1个百分点，创出历史新高并稳居中国市场第一。成人粉零售市占率升至25%，连续31年稳居行业第一。奶粉业务在2025年实现了“全品类大满贯”。同时，2026年一季度，奶粉业务继续保持稳健增长，同比增速达到6.13%。

冷饮业务实现营收98.22亿元，同比增速12.63%，连续31年稳居行业第一。毛利润37.2亿元，同比提升14.06%，占总毛利润总比例升至9.24%。这项业务毛利率为37.89%，同比提升0.47个百分点。

整体来看，从2023年到2025年，伊利奶粉及奶制品业务和冷饮业务加总来算，营收占比分别为30.34%、33.16%、36.74%，毛利润占比分别为35.36%、39.1%、43.07%。

事实上，伊利高毛利品类业绩占比持续提升。2025年，奶粉及奶制品首次年度毛利润占比超过三分之一，而奶粉及奶制品和冷饮算一起，毛利润占比更是历史首次超过43%，未来有可能达到二分之一。

伊利在守住液态奶基本盘的同时，高毛利品类整体实现高速增长，直接促使净利率提升到9.96%，创历史新高。整体而言，伊利不仅盈利规模创出历史新高，且盈利结构加速优化，呈“量质双升”趋势。

告别“液体乳估值框架”，重新定义“乳业估值”新模式

长期以来，资本市场将伊利视为一个成熟的、同质化的消费必需品企业，给予的估值水平相对保守。然而，随着业务结构的根本性变化，这种刻板的估值框架已经严重低估了伊利的真实价值。

首先，奶粉业务的估值逻辑与液体乳完全不同。奶粉行业具有更高的进入壁垒、更强的品牌引领力和更高的盈利能力，尤其是婴配粉，不仅具有消费黏性特征，而且价格敏感度较低。国际市场上，奶粉企业的估值水平普遍高于液体乳企业。如今，伊利奶粉业务实现“大满贯”，特别是婴配粉市场零售市占率已经升至18.3%，成为市场第一。而且按照战略规划，未来婴配粉市占率要达到25%，并且要实现金领冠单品牌市场份额第一。

同时，冷饮业务已经持续领先31年，这项业务也是国际化拓展的“先行品类”，潜在增长空间明显。

乳深加工业务，也是伊利“十五五”战略布局的重点，在让乳铁蛋白、奶酪等高价值营养从“小众”迈向“大众”市场的同时，也是对“高毛利蓝海市场”的一种拓展。

当前，伊利已经形成了“液态奶筑基、奶粉突破、冷饮冲百亿、奶酪蓄新能”的多引擎并进业务结构。这种均衡业务结构，一方面使得其在行业波动中展现出更强的抗周期韧性。另一方面，也意味着盈利能力快速提升。显然，过去那种对传统的保守估值逻辑，对伊利愈发不适用。

从估值角度来看，即便盈利基本面已然“嬗变”，但市场明显还没反应过来。

伊利当下滚动市盈率仅约为14倍，处于近5年8.11%的市盈率分位点位置，估值性价比优势明显。

另，伊利拥有A股消费板块稀缺的“高盈利+高股息+稳增长”估值优势，不仅盈利高增，且因业绩成长稳健度高、确定性强，挣了钱还诚意回馈股东，具备较高的安全边际。

2026年，伊利一季度取得首季开门红，营收及扣非净利均创历史新高。按照Wind系统的券商综合预测，机构普遍认为2026年伊利归母净利将达122.86亿元，将再创历史新高。同时，如果按照分红率不低于75%，且每股分红不低于1.22元的分红承诺计算，全年每股分红大概1.46元。对应5月6日最新收盘价27.45元，潜在股息率为5.32%。在当下这个“低息”时代，余额宝收益已经低于1%，而10年期国债收益率也仅为1.77%，伊利当下的分红收益，可谓秒杀一众“固收理财”产品。

随着伊利业绩的持续增长、利润的叠加累计，分红额度会逐渐放大，并推着股息率往上走，促使市盈率更具优势。投资要看长期、看未来，伊利当下的价值还没被市场充分认知到，而这，也正是所谓的“正确的非共识”。