徽酒双雄业绩分化，口子窖业绩大幅大滑

白酒行业2026年预计仍将处于调整修复期，面对激烈的市场竞争，徽酒双雄如何应对挑战，也将持续为区域白酒企业的生存与发展，提供重要参考样本。

4月23日，安徽白酒双雄，口子窖(603589.SH)与迎驾贡酒(603198.SH)披露了2025年年报及2026年一季报。口子窖遭遇上市以来最严峻的业绩下滑，不仅2025年净利“腰斩”、Q4还首陷单季亏损，截至2026年Q1仍未回暖；迎驾贡酒虽首现上市以来的营收净利双降，但降幅低于口子窖。

徽酒双雄共同经历了2025年白酒行业深度调整期，业绩表现分化明显，基本面背后的运营管理是产生差异的关键。

口子窖“全年下滑、季度亏损、现金流告负”

口子窖去年业绩表现，呈现“全年下滑、季度亏损、现金流告负”， 遭遇上市以来最严峻局面。全年实现营收39.91亿元，同比下滑33.65%。Q4作为白酒传统销售旺季，营收仅8.17亿元，折射出终端动销不畅等问题。去年归母净利润为6.73亿元，同比下降59.32%，Q4更出现上市以来首次季度亏损，盈利能力显著下降。

同期经营活动产生的现金流也变为净流出2.16亿元，同比下降114.81%，反映出销售端回款放缓。合同负债作为经销商打款意愿的核心指标，去年期末同比大降40.26%，反映出渠道信心在下降。

数据来源：企业年报

口子窖去年整体毛利率为68.91%，同比减少5.42个百分点。高档白酒作为核心收入来源，实现营收36.89亿元，同比下降35.08%，拖累业绩；中档白酒实现营收0.54亿元，同比也下降21.10%；低档白酒虽实现正增长，但体量过小，无法弥补高档产品销售下滑带来的业绩缺口，且对应毛利率同比大降后，仅剩22.30%。

数据来源：企业年报

2026年第一季度，口子窖实现营收13.75亿元，同比下降24.02%；归母净利润3.29亿元，同比下降46.16%；经营现金流也仍处于净流出，业绩压力未缓解。

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与口子窖不同，迎驾贡酒去年同期业绩虽小幅下降，但整体保持稳健，实现营业收入60.19亿元，同比下降18.04%；归母净利润19.86亿元，同比下降23.31%。营收净利虽出现上市以来首次双降，但降幅低于口子窖。迎驾贡酒全年经营活动现金净流入12.34亿元，虽同比下降35.27%，但仍保持正向。

迎驾贡酒去年整体毛利率为76.25%，同比仅下降0.56个百分点，优于口子窖。中高档白酒(洞藏系列、金银星系列等)仍是公司的核心支撑，去年实现营收46.83亿元，同比下降18.03%，营收占比也提升至77.8%；普通白酒实现营收10.04亿元，同比下降22.13%，降幅略高于中高档产品，但未实质性拖累公司整体业绩，且对应毛利率达56.08%，是口子窖中低端白酒产品的1.7-2.5倍。

数据来源：企业年报

2026年第一季度迎驾贡酒业绩回暖，实现营收22.30亿元，同比增长8.91%；归母净利润8.35亿元，同比增长0.73%；经营活动现金净流入11.35亿元，同比大增128.60%；合同负债5.32亿元，则较期初增长9.9%，经销商打款意愿继续提升，终端动销顺畅。

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口子窖“全年下滑、季度亏损、现金流承压”，迎驾贡酒则是“小幅波动、稳健盈利、现金流充裕”，两者业绩分化明显并非短期偶然现象，而是长期运营管理差异的集中体现。

数据来源：企业年报整理

业绩决胜关键，销售渠道与产能利用

销售渠道是白酒企业连接市场与消费者的核心纽带，两者在渠道模式、投入、终端管理上的差异，是造成业绩分化的关键。

口子窖采用“大商制”和“盘中盘”模式，将区域全渠道分销权授予单一大经销商，自身则聚焦生产和品牌宣传，并将市场分为“小盘”和“大盘”，高档酒店等核心餐饮终端作为“小盘”，优先锁定政商务宴请等高端消费人群；团购、零售店等大众消费市场作为“大盘”，则通过“小盘”的消费示范效应，覆盖中低端消费群体。

上述模式在行业增量竞争时期能够快速拓展市场，但在存量博弈、消费疲软背景下，渠道层级过多、成本过高、终端价格混乱、经销商利润空间下降等带来的弊端也日益凸显。口子窖去年销售费用8.41亿元，虽同比下降8.54%，但仍远低于同期营收降幅，反映出渠道投入效率偏低。受此影响，安徽省作为口子窖的基本盘，去年营收同比下降34.51%；省外经销商数量虽同比净增，但单店产出降幅更大，导致省外市场的营收仍同比下降28.58%。

数据来源：企业年报

而迎驾贡酒采用“厂商协同”的精细化渠道模式，有利于减少渠道层级和成本，激发经销商积极性。公司2025年销售费用6.7亿元，虽同比微增0.63%，但数额仍低于口子窖，且同期营收下降更少；今年Q1，销售费用2.06亿元，同比增长30.38%，精准投向终端动销、品牌推广等核心环节，带动营收同比增长1.8亿元。公司去年实现省内营收42.66亿元，同比下降16.25%，降幅低于口子窖；公司还通过在省外市场减少无效投入，将资源集中于江浙沪等核心市场，同时优化经销商结构、布局新渠道、并结合“生态酿造”定位开展品牌推广，形成“渠道+品牌”双重支撑。

数据来源：企业年报

成本费用的管控能力也是白酒企业抵御行业周期风险的核心竞争力。两者在管控效率上的差异，也放大了业绩分化。口子窖去年营业成本12.33亿元，同比仅下降19.34%，显著低于营收33.65%的降幅。核心原因来自产能利用率不足、原材料采购成本控制不力等方面。公司同期实际产能仅达到设计产能的38.45%，固定成本摊销不足，拉高了单位成本。

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迎驾贡酒的成本管控能力则优于口子窖，去年营业成本同比下降13.65%，与营收降幅较为接近。今年Q1，公司营业成本5.44亿元，同比增长13.06%，与营收增速基本匹配。迎驾贡酒的设计产能与口子窖相同，均为8000万升，但实际产能达5.23千万升，比口子窖高出约70%，固定成本摊销占优，导致其单位成本更低。

数据来源：企业年报

迎驾贡酒在产品和品牌定位方面，也展现出更强的前瞻性。公司依托“生态酿造”定位，聚焦中高档市场，核心单品洞藏系列精准切入200-400元主流消费价格带。通过积极布局新媒体、新场景，推进品牌年轻化，对年轻消费群体吸引力更强。

白酒行业2026年预计仍将处于调整修复期，面对激烈的市场竞争，徽酒双雄如何应对挑战，也将持续为区域白酒企业的生存与发展，提供重要参考样本。

作者 | 孟青平

编辑 | 吴雪

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