迈瑞医疗，正在“换挡”

地缘政治反复、贸易摩擦加剧、供应链持续扰动，2025年的全球医疗健康产业，始终在不确定性中艰难前行。

随着迈瑞医疗年度财报公布，公司股价一度下探至六年新低，资本市场用脚投票，似乎为其写下了一份偏冷的阶段性答卷。

但财报的另一面，却呈现出完全不同的基本面图景：2025年Q4营收重回正增长，经营性现金流同比暴增111%，国际化收入占比突破五成。

几组核心数据共同印证：作为国内医械行业的标杆企业，迈瑞并非增长失速，而是发展模式迎来关键转型。当行业告别普涨式高增长，进入结构性优化阶段，公司的核心叙事也已升级：从依托国产替代的单一增长，转向流水化、数智化、全球化并行的全新成长路径。

01

拐点已现，韧性十足

单看2025全年数据，迈瑞医疗营收332.82亿元（同比-9.38%）、净利润84.51亿元（同比-28.01%），交出了上市以来首份负增长成绩单，但这绝非企业经营的全貌。

拆分全年数据可见一个清晰的V形走势：上半年承压，下半年企稳。

2025年，公司四季度单季营收同比转正，增长2.86%，连续两个季度实现正增长，趋势已经确立。四季度扣非净利润同比增长16.65%，经营性现金流净额更是同比暴增111%、达到101.45亿元。现金流回暖历来比利润更早反映真实经营状况。

三项指标共同指向一个结论：公司业绩拐点已经到来。

首先，海外业务上，收入占比首破半数，成为压舱石。

2025年，公司国际业务收入176.50亿元，同比增长7.40%，占整体收入的53%。这是迈瑞历史上第一次海外收入超过国内。国际高端战略客户贡献收入占比已提升至15%，意味着海外增长不只是“跑量”，而是在真正打入全球顶尖医疗机构的核心采购体系。欧洲市场在2024年高增长基础上再增17%，国际新兴业务板块同比增长近30%，全球化布局成效显著。

其次，业务结构上，IVD登顶，流水型业务崛起。

体外诊断业务以122.41亿元的收入，连续第二年成为公司第一大产线，在国内营收结构中占比已达约48%。据弗若斯特沙利文数据，国内IVD市场中免疫诊断占比最大，但国产化率仍低，罗氏、雅培、贝克曼等外资合计占据约70%的化学发光市场份额。

作为国产IVD龙头，迈瑞当前市占率约10%，进口替代空间依旧广阔。公司已明确战略目标：三年内将核心IVD业务市占率翻倍至20%以上。

与此同时，公司微创外科、微创介入、动物医疗等新兴业务表现亮眼，实现收入53.78亿元，同比增长38.85%，占总营收比重约16%。生命信息与支持、医学影像业务虽受国内招标延迟影响，但在海外市场实现逆势增长，国际收入占比分别提升至74%和65%。

最后，从大环境上来看，行业底部渐现，医疗设备复苏在即。

据众成数科数据，2025年第三季度国内医疗设备招投标明显回暖，7月至10月采购规模同比分别增长22%、31%、1%、14%。华福证券指出，医疗器械公司季度收入与招投标增速之间存在约3至4个季度的错位周期，预计2026年随着库存出清，报表端将迎来实质性复苏拐点。

02

高端客户群突破，加速发展中国家成新引擎

凭借全球领先的产品力、服务能力与高效交付体系，2025年迈瑞医疗在海内外市场斩获大量订单，成功实现多地顶尖医疗机构的高端客户突破。

其中，在国内市场，公司已经实现从中低端到高端、从科室到全院的整体化、集成化、数智化解决方案全覆盖，包括近11万医疗机构以及99%以上三甲医院，并在多条业务线上市场份额位列TOP1，如：生命信息与支持领域的监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、输注泵、灯床塔等大部分子产品，体外诊断领域的血球、生化业务，医学影像领域的超声业务等，国产加速扩容效应显现。

在海外市场，公司长期进行市场耕耘和品牌建设，监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪、血球、超声全球市占率已实现市场前三的地位，丰富的产品组合已成功进入全球前100家医院中的87家。经过多年的持续耕耘，公司的业务已遍及190多个国家和地区。2025年的国际业务收入已达人民币176.50亿元，占比达到53%，其中国际高端战略客户贡献收入占国际整体收入比例提升至15%，在高端突破客户群体的广度和深度上均有靓丽表现。

广度上来看，继2020至2024年分别实现超700家、超700家、超680家、近950家、近520家全新高端客户群突破后，2025年公司再填补约630家海外全新高端客户群空白。伴随着新增高端客户群体不断提升，未来有望持续为公司带来新业务订单。

深度上来看，2025年公司在原有高端客户群体基础上，多产品业务条线发力，渗透率不断提升，海外市场上约990家高端客户群实现横向突破，其中多个新兴市场实现大规模突破，正在成为业绩增长新引擎。

03

并购：医疗器械巨头穿越周期的必修课

如果说高端客户突破是迈瑞穿越周期的一只脚，那么外延并购则是支撑其全球野心的另一只脚。

纵观全球医疗器械巨头的成长史，并购从来不是“选修课”，而是实现跨越式发展的必修课。

美敦力从心脏起搏器起家，通过收购Sofamor Danek、Mini Med、柯惠医疗、Mazor Robotics，逐步登顶全球医械一哥；雅培2017年收购圣犹达医疗切入心血管赛道，2025年斥资210亿美元收购Exact Sciences，持续拓宽业务边界。

这些巨头的成长逻辑高度一致：医疗器械行业细分赛道多、技术壁垒高，单靠内生增长难以快速构建完整矩阵。并购是快速补齐短板、切入新赛道的最优解。

反观迈瑞医疗，自2008年开启全球化并购征程以来，已累计完成近20单投资并购项目，每一笔交易都精准服务于数智化、流水化、国际化三大核心战略。

数智化：从设备到“设备+IT+AI”的生态跃迁

2024年收购惠泰医疗，引入电生理领域的三维标测系统和脉冲消融技术，与“启元”大模型深度融合，形成“影像+消融+标测”全流程闭环。2025年，三维房颤系统顺利通过NMPA批准。“瑞智生态”国内装机累计千余家，国际签单超880个；“瑞影生态”覆盖全国31省、累计装机超2万套；“瑞检生态”在全国实现了近1100家医院的装机，2025年新增装机超500家，“启元检验大模型”已在多家顶级医院部署。

流水化：从卖设备到“设备+耗材+服务”的模式重构

2021年收购海肽生物，解决化学发光核心原料“卡脖子”问题，由海肽提供原料的上市免疫试剂产品已达12项。2023年收购德国DiaSys，在全球14个国家布局本地化生产项目，其中11国已启动生产。2024年收购惠泰医疗，正式切入心血管耗材高成长赛道。三大并购协同发力，推动新兴业务2025年收入53.78亿元，同比增长38.85%，占公司整体收入约16%。

国际化：从“中国制造”到“全球本地化”的供应链重构

2008年收购美国Datascope，监护仪借此打入北美市场；2013年收购高端超声企业ZONARE，超声业务跃居全球前三；2021年、2023年收购海肽和DiaSys，获取欧洲研发资源、拉美亚太营销平台和本地化生产能力。通过这些并购，公司已在美国覆盖约八成IDN医疗系统和超2100家IDN医院，海外员工超3000人，本地化率超90%。

整体来看，迈瑞的并购始终服务于“数智化、流水化、国际化”三大战略方向。从Datascope到ZONARE，从海肽到DiaSys，再到惠泰：每一笔并购都在解决一个具体的战略短板：渠道、技术、原材料、海外供应链、高值耗材。这种能力，正是迈瑞从“中国龙头”走向“全球玩家”的核心底气。

值得注意的是，港股IPO将为迈瑞的全球并购装上新的资本引擎。

2025年，迈瑞正式向港交所递交招股书，启动A+H两地上市，并将“探索潜在的全球并购和合作”列为核心募资用途。A+H双资本平台将带来三重优势：海外并购可直接用H股支付，降低汇率与审批成本；吸引国际长线资金，优化股东结构；获得国际市场信用背书，提升并购谈判筹码。三重优势将为迈瑞下一阶段全球整合与战略扩张，提供更高效的资本工具。

04

小结

2025年是迈瑞的“逆风”之年，但发展方向从未偏离。

国内市场调整是行业周期使然，并非企业竞争力衰退；海外高增、IVD登顶、新兴业务崛起、数智化落地，这些结构性变化，才是公司长期价值的真正锚点。

全球医疗器械市场持续扩容，中国稳居全球第二大市场，国内医械出口正从“规模扩张”转向“质量升级”。迈瑞作为全球医械TOP30中唯一的中国企业，扛起了中国医械出海的标杆旗帜。

公司的估值逻辑也在悄然切换：从单一“国产替代”逻辑，升级为“全球化+数智化+流水化”的多元成长逻辑。短期经营阵痛，不改长期向上趋势。国内业绩拐点已现，政策与财政端共振发力；海外新兴市场的增量空间，才刚刚打开。

从中国第一到全球医疗器械TOP20，路虽远，行则将至。方向既定，长期价值终将兑现。（全文完）