市值突破4000亿港元 智谱上市首考“冰火两重天”

4月1日，智谱交出上市首份“成绩单”后，收涨31.94%，每股报915港元，总市值突破4000亿港元，达4079.46亿港元。

消息面上，3月31日晚间，这一AI大模型独角兽交出上市后的首份年度“成绩单”。最新财报显示，2025年，公司全年营收约7.2亿元（人民币，下同），同比大增近132%；毛利同比增长68.7%至2.97亿元。

从收入规模来看，智谱或是国内收入体量最大的大模型公司之一。作为参考，另一家港股上市的通用大模型新贵MiniMax，2025年总收入约为7904万美元。不过，在收入增速上，智谱较自身上年同期160%的增长有所放缓，也落后于MiniMax——后者2025年158.9%的增速表现更优。

拆解收入结构来看，过去一年，智谱的增长重心已呈现向以API为核心的云端业务倾斜——本地化部署收入增速放缓，云端部署收入占比迅速提升。与本地部署业务的重交付、长回款模式不同，以开放平台与API为主的云端部署业务具有标准化、轻交付、商业化效率高等特点，可以说对营收的拉动作用更为可观。

具体来看，2024年，智谱本地化部署收入为2.64亿元，贡献超八成营收；云端部署收入为4848万元，占比仅15.5%。而2025年，云端部署业务收入同比暴增292.6%至1.9亿元，占总收入比例跃升至26.3%；本地化部署收入同比增长102.3%至5.34亿元。

值得一提的是，今年开年以来，以OpenClaw（小龙虾）为代表的AI Agent持续爆发，推动大模型能力封装成标准化API接口的云端服务走红。这类企业和开发者按调用量付费，安装简易、一键部署即可调用顶尖模型能力，标准化的MaaS（模型即服务）模式正受市场追捧。

而智谱正顺应这一趋势持续加码MaaS。针对“小龙虾”爆火，此前3月智谱在个人应用侧推出国产替代版AutoClaw；在编程领域，推出GLM-5-Turbo模型，聚焦多步骤任务执行、多智能体协作等Agent工作流。据本次财报披露，GLM-5发布后24小时内即获字节、阿里、腾讯等头部大厂官方接入，中国前十大互联网公司中已有九家深度集成GLM。有观点指出，这种标准化的MaaS API收入，有望在今年上半年的财报中得以体现，或为智谱带来可观的业绩增量。

但需要注意的是，从毛利率表现来看，云端部署的盈利能力仍远低于本地化部署业务。尽管得益于模型推理效率提升、算力规模扩张带来的边际成本递减，以及价格提升，云端部署业务的毛利率由2024年的3.3%上升至2025年的18.9%，但随着低毛利的云端业务占比快速提升，智谱的整体毛利率从2024年的56.3%下滑至2025年的41%。

另外，曾是智谱高毛利“现金牛”的本地化部署业务（主要面向政府、央企、大型金融机构），毛利率从2024年的66%大幅下滑至48.8%。这也对公司去年毛利率形成拖累。智谱方面解释称，这主要是由于为满足客户需求而投入了更多的交付资源。

毛利率下降叠加持续高投入，让智谱过去一年依然深陷亏损。财报显示，2025年公司年度净亏损达47.18亿元，较2024年的29.58亿元进一步扩大；经调整后的年内净亏损高达31.82亿元，较2024年的24.66亿元，扩大了29.1%。

而智谱在财报中解释称，亏损主要受研发投入持续增加影响。财报显示，2025年智谱研发成本高达31.8亿元，较上年同期的21.95亿元，增长44.9%。以此测算，智谱每赚1元收入，就需要投入4.4元研发费。

针对研发费用的大幅增长，智谱在财报中解释称，主要系两方面因素：一是员工成本增加，包括扩大研发团队及股份支付费用上升；二是由于公司投入大量精力迭代基础模型并投资更先进的模型训练基础设施，向第三方算力供应商支付的计算服务费用增加。

另外，智谱消费及分销开支与一般及行政开支也有所增长，分别同比增长0.9%、278.3%至3.9亿元、5.05亿元。而上述费用增长与公司人员结构“臃肿”密切相关，一定程度上拖累了其净利润表现。

截至2025年底，智谱持有的现金及现金等价物为22.59亿元，较2024年减少1010万元。