分红回归、利润修复，联想控股(03396.HK)的转型走到哪一步了？

联想控股刚公布了25年业绩，收入上涨18%，突破6千亿大关，归母净利润上涨近7倍至10.61亿元，并且在暂停了两年分红后，重新开启分红。虽然绝对金额有限，但是分红率达到22%，是个积极信号。历经两年的调整，公司度过最艰难的阶段，重拾升势，公司战略转型之路也变得十分清晰，基本面阶段性拐点正在到来。

联控的战略转型

公司20年的时候采用战略投资+财务投资的双轮驱动模式，战略投资下辖IT、金融、消费、农业、先进制造5大赛道，财务投资和战略投资的项目可以相互转化，也可以通过财务投资向战略投资输送好项目，形成价值接力，放大收益。典型的案例是拉卡拉、神州租车、东航物流、富瀚微等。

十三五期间，联想控股投资了东航物流、富瀚微、三育教育、卢森堡国际银行、英国保险公司PIC、上海德济医院、智利三文鱼Australis、澳洲海产品KB Seafood、佳沃食品等，保持几乎每年都对外投资1-2家企业的节奏。

2021年，十四五的第一年，联想控股就相应调整了公司架构，变成了产业运营+产业孵化与投资，并暂停了对外的投资，开始推动内部架构调整，经过十四五的调整，公司的布局有了大幅的精简，完全退出神州租车、英国保险公司PIC、苏州信托，部分减持拉卡拉、东航物流、拜博口腔、汉口银行、君创租赁，佳沃集团也出现业务架构重组。

战略调整期间，公司遭遇了二级市场的大跌、IPO的暂停、PC出货量的大幅下滑，以及光伏行业竞争激烈导致联泓业绩出现"过山车"等，公司业绩也一度从20年盈利38亿到23年亏损38亿，公司处于转型阵痛期。同时，股价也从21年初最高的15港元下跌至24年4月最低的5.13港元，最高点到最低点的跌幅达2/3。直到24年9月份以后才重拾升势。

在此期间，联想控股除了调整业务架构以外，还建立了一个独特的"四位一体"科创体系，第一层是以联想集团和联泓新科为代表，主业加大研发，十四五期间研发投入750亿元，比十三五提高60%，推出了一系列AI产品和解决方案，收入大幅增长；第二层是以科技投资为代表，每年投资超100家中国科技企业；第三层是以联想之星创业CEO特训班为代表，培养科技创新的领军人物，这个体系目前已经非常庞大，诞生了1000多家企业，71家企业上市，总市值超1.6万亿；第四层是新成立的联想控股前瞻技术研究院，开展早期技术商业化，25年与北大全国重点实验室成立光子联合实验室，进军CPO领域，后期预计还会陆续有新项目出来。同时，公司的管理层也发生更迭，25年末由科技背景的于浩博士出任CEO，表明公司十五五向科创转型的决心。

联控的业绩变化与分红

联想控股自15年上市以来到21年，保持了每年10%左右的分红递增，虽然股息率不高，但是持续性还是比较好的。

22年以后，公司遭遇了转型阵痛，业绩出现下滑，公司分红也出现下滑，但是分红比例有所提高。23年公司大幅亏损，24年公司由亏转盈但是微利，公司都没有分红。这也匹配当时公司的业绩表现。

25年，公司盈利大幅上升，重启分红，表明公司认为最困难的时候已经过去，公司也希望继续与股东分享经营成果，虽然绝对金额有限，但是分红率22%，并不算低了。联控既然战略转型科创集团，而科技不论是研发还是投资或者是孵化，都需要真金白银投入并面临较大的不确定性，因此这个分红比例如果能维持，在同类型科创集团还是相对高的。

联控当下的投资逻辑

联想控股当下只有0.3倍PB，处于历史上的较低水平，主要原因是其作为传统综合企业又面临转型和业绩下滑的多重不利因素叠加，导致其股价大幅下跌。但是从25年来看，多重利好因素已经出现：首先，其从金融业务很重的传统多元化企业战略转向科创集团，投资故事发生了根本性变化，单就这一点来说，其PB估值回归至1倍水平是具备一定基础。其次，公司业绩进入上升期，重启分红，表明公司基本面的变化十分扎实，管理层对未来也有信心，这提供了戴维斯双击的条件。第三，公司科创已经打造了独特的"四位一体"体系，市场仅此一家，并且将在包括AI、具身智能、商业航天、CPO等前沿领域发力，能在这么多热点领域有体系化布局，在市场叙事层面来说十分稀缺；同时也是良好的催化剂。第四，公司明确提出将加大资产调整力度，构建符合时代特征的产业布局，因此在转型科创的背景下，公司的非科技资产将加速变现，这将有利于提升资产结构清晰度(这是压制估值的重要因素)和战略聚焦，同时也有望带来股东回报的增加。投资逻辑清晰，数据支撑明确，亮点概念突出，事件催化有戏，对比当下联控的估值和股价水平，可以说是胜率和赔率俱佳。