全面放宽返投，深圳出招了！

日前，《深圳市天使投资引导基金申报指南及遴选办法（2026年版）》正式发布施行，这是深圳天使母基金时隔6年后推出的新版遴选办法。新版中有多个亮点，比如取消普通合伙人（GP）落地硬约束、延长存续期与新增接续投资、探索循环运作机制等，其中“返投松绑”最受业内关注。

具体来看，新版弱化了返投条款，并且不再强制要求1.75倍返投。有计划申请该基金的VC机构对记者表示：“只要新设的基金中其他有限合伙人（LP）不设返投，天使母基金出资的部分也没有返投要求。”这意味着，深圳正以天使母基金为试点，探索天使阶段取消返投的要求。

全面放宽返投条件

作为引导各类社会资本支持地方产业发展及创新创业的重要金融工具，政府投资基金在服务国家战略、推动产业升级、促进创新创业等方面发挥了积极作用。但这些年来，各地政府投资基金的返投要求一定程度上影响了创投的市场化运作。

记者与业内人士交流时了解到，这些年地方政府投资基金对子基金提出的返投模式存在明显弊端，一方面投资机构为满足地域要求，导致局限在一个地方的固定赛道中进行投资，可能错过全国范围内更优质的科创项目；另一方面，部分机构通过设立空壳公司等方式“假返投”，背离了引导基金支持科技创新的初衷，这并不利于地方产业发展，而且会带来产业的重复投资建设，也对地方财政资源造成一定程度的浪费。

2025年初国办一号文提出“优化政府出资比例调整机制，鼓励降低或取消返投比例”精神的贯彻落实。紧接着3月，深圳在发布的《深圳市促进风投创投高质量发展行动方案（2025-2026）》中就提出，“分类研究降低子基金返投认定和要求，对于种子和天使等初早期基金，探索取消返投时序进度、资金规模等要求”。

此次深圳打响了中国政府引导基金行业取消返投的第一枪，具有极强的示范性带动意义。

“强制性返投违背了创投的基本规律，也是行业普遍的痛点，这是深圳首次将强制要求改为市场化的正向激励，也就是子基金若引入外地优质项目可获得超额让利，是一种正向的引导性返投，更贴合创投的本质。”澳银资本董事长熊钢表示。

天使母基金相关负责人此前接受证券时报记者采访时指出，一方面，深圳作为先行示范区，率先通过打破政府投资基金原本的一些行政约束，以培育新质生产力为目的，真正吸引优秀创投机构和优质科创企业来丰富深圳的创新生态。另一方面，站在建设全国统一大市场的视角上，全面放宽返投约束的举措，也希望能探索推动行业解决产业重复投资建设问题，真正因地制宜地发展地方优势产业。

另一家深圳的VC机构合伙人对记者表示，深圳作为先行示范区，确实需要站在全国科技创新的高度考量；另外，深圳本身好项目比较多，优质的资源和营商环境能吸引更多早期企业过来发展，需要做的是持续打造优质营商环境，而不是自我封闭。“深圳天使母基金此次创新举措是以开放姿态实现更高质量的产业培育，这既符合‘建设全国统一大市场’要求，也能让深圳在更开放的竞争中集聚真正有竞争力的项目。”不过，该合伙人也坦言，这也对子基金的募资能力提出挑战，“意味着我们要找到不设返投条件的其他LP。”

探索循环运作机制

另一个重要的信号是：探索循环运作机制。

新的遴选办法中新增了“未尽事宜参照《深圳市天使投资引导基金循环投资方案》执行”，这意味着深圳天使母基金可实现资金的再循环出资，为长期陪伴硬科技企业成长提供了更坚实的制度保障。

事实上，中央多次政策明确要培育发展耐心资本、长期资本，尽管现在很多地方的引导基金已经开始延长投资期限，深圳的种子基金也有15年的期限，但业内不少投资人对记者表示，发展耐心资本的关键在于政府资金需实现长期滚动，通过回收资金持续投入，提供源源不断的耐心资本。

此次深圳提出天使母基金“探索循环投资”正回应了市场的这一关切。但若真正实现循环投资，而母基金的资金回笼周期长，是否会影响母基金的出资？

根据投中嘉川CVSource数据，截至2026年3月26日，深圳天使母基金已累计出资84只子基金，投资总额近80亿元。

此前天使母基金相关负责人对记者透露，目前深圳天使母基金已有多只子基金实现了退出，以及正在退出中，还有更多的基金已经有了明确的退出计划，届时回收的资金都可以持续投入到天使基金，形成“投资—退出—再投资”的良性循环。

另据投中嘉川CVSource数据统计，2025年新增或修订的政府投资基金管理办法中，明确允许资金滚动使用的占比为57%，未做明确说明的占比为31%，另有12%的政府投资基金明确不允许如此操作。比如部分地方的管理办法是，“对于归属政府的投资收益、利息、退出的本金等，不得滚动使用，由引导基金按照财政国库管理制度有关规定及时足额上缴国库。”由此可见，目前在滚动投资机制方面，政府投资基金依然在探索与发展阶段。

如今，深圳天使母基金在文件中提及这一点，意味着深圳已经摸索出一条财政资金循环支持科技创新的闭环路径，随着该机制的探索落地，深圳将通过天使母基金更高效地支持创投，吸引更多优秀的社会资本参与早期专业化领域、关键技术突破领域的投资。

校对：陶谦

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