盈利质量与高息支撑滨海投资(02886)可“左右逢源”

在宏观经济增速放缓、能源价格波动加剧与房地产市场仍待修复的2025年，城市燃气企业普遍面临「量稳价压、成本扰动」的经营环境，然而，滨海投资(02886)却在收入微跌的背景下，仍能交出一份「利润端优化」的成绩单，显示其经营结构与财务管理能力正在发挥关键作用。按集团刚公布的2025年全年业绩，集团实现收入约人民币56.06亿元，同比小幅下降3%。表面上看属于温和回调，但归属母公司净利润达约2.06亿元人民币，同比增长12%，每股基本盈利约人民币0.15元人民币。这种「营收降、净利升」的结构性分化，背后反映的是成本与财务端的改善。

虽然集团的全年毛利约5.20亿元人民币，同比下降11%，毛利下降的主要原因为工程施工及天然气管道安装服务的毛利减少，不过，净利润逆势提升，核心驱动来自两个层面，包括财务成本显著下降，同比减少约5,300万元人民币，平均贷款利率由5.3%降至4.4%，在利率环境趋稳与融资结构优化的背景下，财务杠杆效率明显提升。另外，高毛利的增值服务收入贡献增加，使整体盈利结构更为均衡，对冲了主业毛利率的压力。换言之，集团正由「规模导向」逐步转向「结构导向」的盈利模式。

核心业务稳中有进：工业客户成压舱石

从收入结构看，管道售气仍为绝对主体，占总收入约94%。2025年管销气量约17.9亿立方米(全口径销气约24.4亿立方米)，同比增长约4.5%。在宏观需求并未显著回暖的背景下，仍能实现稳健增长，显示下游客户拓展与结构优化具备成效。值得注意的是，工业与商业用户销气占比约82%。较高的工商气比例通常意味着客户集中度较高、稳定性强，另外，价格调整机制相对灵活，以及毛利率保护能力较佳，毛差同比上涨三分钱至0.51元人民币。而这为集团的现金流稳定与盈利可预期性提供了支撑。

至于工程施工及天然气管道安装服务，仍受内地房地产不景气与下游投资波动影响，短期可见度有限。不过，集团利用老旧小区改造政策契机，持续取得新增住宅接驳，用户总数增至约248.4万户，同比增长2%，客户基盘仍维持扩张态势。

增值服务：或将成为利润成长新引擎

若要在这份财报中寻找最具结构转型意义的板块，无疑是增值服务业务。2025年该板块收入约7,614万元人民币，毛利率高达66%，分部利润约5,046万元人民币，五年复合增长率约34%。这一组数字透露出两个讯号，首先虽然规模尚小，但盈利能力极强;另外，成长曲线已初步验证商业模式可行性。集团透过自有品牌「泰悦佳」、电商平台及直播渠道拓展销售通路，尝试将「燃气入口流量」转化为家庭消费延伸场景。若能在其他区域复制成熟市场模式，提高渗透率与客户单价，该板块有望成为未来数年利润端的重要推动力。从估值逻辑看，这部分业务的提升，将有助于市场重新评价其盈利结构，而非仅以传统城燃企业倍数衡量。

与泰达在城更项目的合作现况

大股东泰达(持股约42.23%)已由股权层面的支持，延伸至具体城市更新项目的协同落地。2025年泰达城更与滨海投资签署战略合作协议，围绕「好房子」标准及域外拓展展开合作，双方拟在泰达城更及其关联方开发、建设、运营的各类城市更新、住宅、商业及公共建筑项目中，优先推进泰悦家在燃气具产品、智能安防系统及厨房美装设计施工等领域的产品与服务的应用。不过，内房市场现还处于缓慢复苏的阶段，城更项目仍受政策节奏、地方财政状况及地产市场波动影响，未来推进速度与实际回报，仍需视乎项目落地与现金流安排的审慎程度。

管理层对2026年业务指引与落地关键

2026年指引显示，管理层将重点放在三方面：巩固销气主业、提升增值服务比重，以及推进向综合能源服务商转型。集团目标全年销气量增长约2.5%，增值服务毛利力争同比增长约15%，并新增接驳户大约持平，同时承诺2025至2027年每年股息增幅不少于10%。

股息增派承诺，推进股价想象空间

滨海投资股价于2023年3月至8月期间，多次上试1.76港元未能突破，逐步形成中期阻力，其后展开调整，并于2024年8月及9月下探至0.86港元水平止跌回升。随后反弹一度触及整段跌浪约38.2%的回吐区域，但其后多次在1.20港元附近遇阻，显示该区已成为现阶段的主要压力位。技术上，0.86港元属中期重要支持，而1.20港元则为短线多空分界，若未能有效突破，股价或仍需时间整固。

从股息角度看，管理层提出2025至2027年每年股息增幅不少于10%。2025年派8.36港仙，按此推算，2026及2027年预测股息约为9.1港仙及10港仙，以现价计算，股息率约8至9厘，在公用及收息板块中属偏高水平。若市场对稳定派息资产的合理要求为约5至6厘股息率，对应合理估值大约在1.40港元附近。短期先观察能否站稳1.2上，长线则取决于派息承诺。

本文转载自“香港01”，作者：彭伟新；智通财经编辑：刘家殷。