【券商聚焦】国金证券首予乐舒适(02698)“买入”评级 指公司为非洲市场龙头

金吾财讯| 国金证券发布研报指，乐舒适(02698.HK)为非洲婴儿纸尿裤及卫生巾市场龙头，核心投资逻辑在于充分受益非洲人口红利与产品渗透率提升的行业高景气，并凭借本土化生产、深度渠道下沉及差异化品牌矩阵构建稳固竞争壁垒，未来产能扩张将驱动增长。 报告指出，非洲市场婴儿纸尿裤及卫生巾行业前景广阔。核心驱动力包括：人口结构年轻，新生人口持续增长；产品渗透率显著低于成熟市场，2024年婴儿纸尿裤/卫生巾渗透率仅约20%/30%；人均可支配收入持续提升，Statista预测其CAGR约为4.7%。弗若斯特沙利文数据显示，2025-2029年非洲婴儿纸尿裤/卫生巾市场规模CAGR有望分别达7.0%/10.7%。 公司为森大系出海先锋，在非洲市场已建立领先地位。报告提炼其三大核心竞争优势：第一，100%本土化生产，在非洲8国设有工厂，有效规避关税（如东非共同关税达35%）并提升供应链效率。第二，渠道深度下沉，构建以批发商（2024年收入占比62.1%）和经销商为主的销售网络，截至2025年4月经销商/批发商数量达418/2132个，广泛触达传统线下渠道以匹配非洲电商渗透率低的特性。第三，实施多品牌及高性价比产品策略，覆盖不同消费层次，与宝洁等外资品牌错位竞争。2024年，公司婴儿纸尿裤/卫生巾销量口径市占率分别为20.3%/15.6%，均位居非洲市场第一。 增长催化剂方面，公司利用上市募资净额（约25.7亿港元）的71.4%用于扩大产能，新产能将覆盖秘鲁、墨西哥等拉美及中亚地区，标志着从非洲向其他新兴市场复刻成功模式的扩张开始。 财务表现方面，公司2024年营收/归母净利润为4.54亿/0.95亿美元。报告预测2025-2027年归母净利润分别为1.1亿、1.4亿、1.7亿美元，对应增速分别为12.16%、28.68%、21.74%。估值层面，当前股价对应2025-2027年预测PE分别为22.4倍、17.4倍、14.3倍。报告给予公司2026年22倍PE估值，对应目标价38.1港元，首次覆盖给予“买入”评级。 报告亦提示主要风险，包括原材料价格波动、新兴市场需求增长不及预期以及汇率波动风险。