新股前瞻|锚向红人经济+AIGC，天下秀(600556.SH)能否用“A+H”两地上市解锁新未来?

在流量重构与全球化浪潮下，红人经济正迎来资本化的关键拐点。在中国互联网发展的历程中，“网红经济”的逐渐崛起，也与新媒体的爆发式成长相生相伴。在这一背景下，国内红人营销头部企业天下秀(600556.SH)于2026年初正式启动港股上市进程，剑指“A+H”两地上市模式，德意志银行和国泰海通为联席保荐人。

这家行业龙头的赴港，不仅是自身缓解业绩压力、寻求新增长的战略抉择，更牵动着整个红人营销行业的资本化走向，其背后的机遇与挑战，影响着投资者的价值认知。

客观来看，两地上市有望推动天下秀估值重塑与流动性升级。从市场反应看，在递交港股申请后，公司A股实现三连板，并于多日获得沪股通资金净买入，充分反映了资本市场对其的转型预期。然而，赴港“利好”所带来的涨幅却只是暂时的，在热度退去之后，天下秀的股价转眼又被“打回原形”。

营收连降，增长困局“难解”?

智通财经APP了解到，天下秀成立于2009年，是国内首家成熟营运的红人营销解决方案平台企业，2019年底通过借壳“ST慧球”上市，成为A股首家新媒体上市公司。此次冲击港股，是其上市6年后首次尝试跨市场资本布局。

招股书显示，天下秀的核心定位是通过搭建广告主客户与红人(内容创业者)、MCN及主要第三方UGC平台之间的桥梁，实现跨多个数字渠道的高效协作、营销内容传播及商业变现。该公司通过自主研发的WEIQ平台为广告主提供全流程红人营销服务，涵盖红人筛选匹配、营销策略制定、内容策划创作、活动执行及成效追踪评估等环节，业务覆盖抖音、微博、小红书等主流社媒平台。

稳固的收入来源是天下秀的核心底气。截至2025年9月末，天下秀的红人营销解决方案平台已累计服务超过22万名广告主客户，并在国内主要第三方UGC平台上，为涵盖美妆个护、消费电子、汽车及食品饮料等多个垂直行业的约360万个红人账号提供入驻服务，合作的MCN超过2万家。从收入结构来看，红人营销解决方案平台业务是核心收入来源。2023年、2024年、2025年1-9月，该业务为公司贡献了95%以上的收入。

此外，另一大业务板块红人经济生态链创新业务，是天下秀通过红人营销解决方案平台向上下游延伸，打造了以IMSOCIAL及TOPKLOUT(克劳锐)为代表的商业服务组合，其中IMSOCIAL是识别、开发及管理合资格红人及MCN合作伙伴的品牌业务线，而TOPKLOUT(克劳锐)则专注于红人价值评估、行业趋势及红人经济数据洞察。

然而，光鲜数据背后，公司正遭遇前所未有的增长压力。财务数据显示，天下秀的营收与净利润连续下滑，2024年营收降至40.66亿元(人民币，单位下同)，年内利润仅4335.3万元，较上年同期分别下滑3.2%、46.4%。2025年前三季度其业绩持续承压，实现营收27.34亿元，同比下降10.2%，期内利润同比下降46.2%至3257.3万元。

与此同时，公司的毛利率从2023年的约17.3%微降至2024年的约16.6%。在收入下降的同时，其销售成本依然高企，其中超过九成为媒体资源成本，利润空间被不断压缩，盈利能力有继续走弱的趋势。

业绩下滑的背后，是“网红经济”行业环境的深刻变革。近年以来宏观经济承压，广告主营销预算收缩，叠加流量成本持续攀升，红人营销行业从“野蛮生长”进入“存量厮杀”阶段。天下秀所依赖的撮合服务模式，使其盈利模式开始变得脆弱，而95.7%的营收来自红人营销平台业务的单一结构，进一步放大了市场波动带来的风险。

更棘手的是现金流压力：公司的经营性现金流净额于2023年还是强劲的正2.99亿元，但2024年大幅萎缩至1.54亿元，直至2025年前三季度经营活动现金流净额为-3649.9万元。此外，公司的现金储备从2023年末的22.98亿元，大幅下滑至2024年末的15.5亿元，在2025前三季度小幅回升至15.85亿元。

可见，行业环境的变化进一步加剧了其生存压力：作为依赖平台流量的服务商，天下秀前五大供应商采购占比已升至88.6%，其中向最大供应商的采购额占同期采购总额的40%以上。且在近年来，第三方UCG平台的政策调整、收费上涨，都可能直接冲击其业务稳定性;而中小商家营销预算收缩，也让“中间人”传统模式增长逐渐触顶。

拥抱AI和出海，转型成效待考

面对增长困局，天下秀将破局希望寄托于技术创新与全球化扩张，这也是此次港股募资的核心方向。根据招股书规划，公司预计将募资净额用于全球化战略及业务扩张，重点布局东南亚、日本等增量市场;以及投入红人经济生态链创新业务，聚焦AI技术研发与应用。

从行业前景来看，全球红人经济持续增长，2020年至2024年复合年增长率达10.8%，预计2029年将增至4480.7亿元;中国红人经济同期复合年增长率为12.5%，预计2029年达2109.2亿元，随着行业成熟度提升、AI技术应用等将进一步拓展商业变现空间。

在AI领域，公司陆续推出了灵感岛、WEIQ BOSS红人智投等产品，试图通过智能匹配、内容生成等功能提升营销效率，但目前相关产品尚未形成有效变现路径，对营收的贡献较小。与此同时，天下秀的研发投入收缩成为明显短板，2025年前三季度研发费用仅4515.8万元，占营收比重降至不到1.7%，远低于技术驱动型企业的水平。

与此同时，公司的全球化布局同样处于起步阶段。尽管天下秀已在日本、新加坡、马来西亚等地设立办公室，但在国际市场，天下秀不仅要面对TikTok、Instagram等本土平台的竞争，还需应对本土文化差异、合规要求等多重挑战。

除了业绩与转型压力，天下秀还面临平台依赖与合规方面的双重考验。公司业务高度绑定微博、抖音等社交平台，尤其与微博存在深度合作关系，双方共同运营“微任务”平台并分成收入，微博同时也是公司主要股东之一。

这种深度绑定虽带来短期稳定，却也让公司未来的发展受制于外部平台的政策调整与流量分配，一旦合作模式生变，将对营收造成剧烈冲击。而天下秀似乎也意识到了这点，在招股书中提示，倘若公司与第三方UGC平台的技术整合出现任何中断，可能对其红人营销解决方案平台的功能、广告主满意度、业务营运、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。

此外，天下秀所处的红人营销行业受到相对严格的监管，公司须遵守多项与业务至关重要的法律法规，当中包括但不限于数据安全及私隐、内容、知识产权、广告、营销、电子合约及通讯、电讯、产品责任以及税务方面的法律法规。而当公司推出新服务或采取其他行动以扩充或多元化发展业务时，可能使其受到额外的法律法规规管或其他政府部门的审查。

由此来看，此次赴港上市，对天下秀而言既是融资输血的“救命稻草”，也是向国际市场讲述新故事的重要契机。“A+H”双重上市格局若能成型，将为公司带来更充裕的资金支持，同时提升国际品牌影响力，助力全球化布局。

不过，在另一个维度，港股投资者更看重可持续盈利与清晰的商业模式，在监管趋严、竞争加剧的背景下，只有真正从“流量连接器”进化为“价值创造者”，才能在行业洗牌中站稳脚跟，而这正是天下秀需要向市场证明的核心命题。