亏损还在，但故事没完：益方生物南下寻求第二次资本定价

2022年7月，益方生物，以18.12元/股登陆科创板，首日暴跌23%的惨剧成为彼时创新药企估值泡沫破裂的缩影。三年过去，其股价已攀升了超一倍，市值定格在170亿元，但期间累计亏损已吞噬11.89亿元，烧钱速度同样不慢。

近日，这家由海归博士王耀林创立的生物制药公司，已宣布向港交所递交H股申请。作为一家已在科创板上市、拥有两款商业化产品和多条在研管线的创新药企，选择在亏损尚未收敛、核心价值仍押注未来临床兑现的阶段，走向“A+H”的双重上市结构。

这背后，不只是资金补给的现实需求，更是中国创新药公司在周期调整期内，如何重新讲清“长期主义”逻辑的缩影。

海归博士造的本土创新药企，两款药已进医保

益方生物成立于2013年，由海归科学家王耀林等人创办。自创立起，其定位就非常明确，始终聚焦肿瘤、代谢及自身免疫性疾病等重大未满足需求领域，以自主研发的小分子创新药为核心。

2022年7月，益方生物顺利以科创板第五套标准上市，募资约20.84亿元，但上市首日股价即下跌，显示出当时市场对“未盈利创新药”风险的审慎态度。

从披露的历史数据看，这种谨慎并非空穴来风。根据招股资料，益方生物2024年实现营收1.69亿元，期内亏损2.4亿元；2025年前9个月营收3089万元，亏损1.81亿元。同期，其研发投入仍维持高位，2024年研发费用达3.84亿元，2025年前9个月为1.89亿元。

亏损的直接原因并不复杂。一是这家公司的产品商业化走的是技术授权方式，而核心产品线又处于放量初期；二是创新药研发的高强度投入并未下降。

其自主研发的贝福替尼和格索雷塞两款产品虽已在国内获批并纳入国家医保目录，但“进医保=降价格”几乎是所有创新药企都必须面对的现实。以贝福替尼为例，其在2023年通过医保谈判后价格下降超过50%，显著压缩了单品盈利空间。

此时，走量成为关键。但关键是，一方面在肺癌这一高度拥挤的赛道中，2025年医保目录更新进一步引入多款新药，竞争格局趋于白热化。另一方面，益方生物并不直接生产，走量天然具备一定限制。

其贝福替尼主要与贝达药业在合作区域内达成了合作，由后者针对应用领域进行研究、开发、商业化、制造、使用、市场推广以及销售；而格索雷塞，其则与正大天晴合作协议，授予后者在协议期限内在中国大陆地区进行开发、注册、生产和商业化的独家许可权。

对益方生物而言，已上市产品，至少在现阶段更多承担的是验证研发能力、维持现金流的角色，而非短期利润引擎。财报显示，其收入几乎全部源自授权分成与里程碑收入，商业化直接贡献有限。

管线价值的核心支点：TYK2与SERD的中长期想象力

已上市产品已经撑起并抬高了益方生物的“下限”，接下来它的真正估值弹性，更来自在研核心管线，尤其是TYK2抑制剂D-2570和口服SERD产品泰瑞司群（D-0502）。

TYK2，从全球自身免疫病研发趋势看，已成为继JAK之后的重要分化方向，主要用于治疗斑片状银屑病及溃疡性结肠炎。与传统JAK抑制剂相比，TYK2变构抑制剂在维持疗效的同时，被普遍认为具有更优的安全性潜力。正因如此，跨国药企在该领域持续加码，武田、百时美施贵宝等均已推进临床验证。

益方生物的D-2570正是这一逻辑下的代表产品。根据公司披露，其在中重度斑块状银屑病Ⅱ期临床中展现出显著疗效，多项PASI指标显著优于安慰剂，且未观察到新的安全性信号，相关研究成果已发表于国际权威期刊。目前，D-2570已推进至银屑病Ⅲ期注册临床，并同步拓展至溃疡性结肠炎（UC）等适应症。

这一布局恰好切中炎症性肠病（IBD）赛道的长期结构性机会。根据公开研究数据，2024年全球IBD药物市场规模约为237亿美元，预计2030年将增长至308亿美元；中国患者数量快速上升，IBD正由“少见病”向“常见病”演变。

在JAK类药物因安全性受到监管关注的背景下，TYK2被视为兼顾疗效与安全性的潜在替代方案。也正因此，D-2570被部分机构视为国内TYK2赛道中最具进展确定性的项目之一。

另一条关键主线是治疗乳腺癌的D-0502。作为口服SERD，D-0502已进入ER+/HER2-乳腺癌二线治疗的Ⅲ期注册临床。相比传统注射型SERD，口服给药在依从性和联合用药潜力上具备优势。

按照该公司披露的Ib期数据，D-0502在特定人群中显示出一定的临床获益率和可控安全性。更值得注意的是，D-0502已启动与ADC药物的联合治疗探索，显示出向更复杂治疗方案延展的潜力。这种“平台型”思路，更能合理助力延长单一资产的生命周期。

一场并不轻松地再出发

了解企业的产线形势后，益方生物，在A股上市不足四年后选择赴港的动机也并不难理解。首先，从现金角度看，截至2025年9月末，公司现金及现金等价物约6.7亿元，在多项Ⅲ期临床同步推进的背景下，资金安全边际并不充裕。港股上市为其提供了新的融资窗口。

更重要的是估值与投资者结构的差异。相比A股，港股市场对创新药的定价逻辑更偏向“里程碑兑现+全球对标”，机构投资者对临床数据、国际竞争格局的关注度更高。这对拥有多项国际可比靶点且部分研究已在国际顶级期刊和会议亮相的益方生物而言，或许意味着一次重新被理解的机会。

当然，风险同样清晰。核心产品仍未进入商业化兑现期，研发失败或进度不及预期的可能性始终存在；已上市产品面临持续的医保降价与同质化竞争；港股市场对未盈利生物科技公司的耐心，也并非无限。

益方生物此次赴港，并不是一家已经跑通商业模式的成熟药企，而是一家仍处于高投入、高不确定性的研发型公司。它的价值判断，取决于投资者是否相信TYK2与SERD这两条主线，能在未来三到五年内，转化为真实的临床与商业成果。

在中国创新药整体进入理性期、更多先锋创新药企已经开始释放新成果的当下，益方生物的“A+H”路径，或许更像是一场关于耐心、风险与专业判断的测试。