联讯仪器闯关科创板：业绩“速成”、财务“虚胖”，能过审吗？

中国产经观察消息：2026年1月14日，苏州联讯仪器股份有限公司（以下简称“联讯仪器”）即将迎来上交所科创板上市审核委员会的审议。这家成立仅九年、凭借AI算力和新能源汽车热潮实现业绩爆发的企业，看似站在了资本市场的风口浪尖，但深入剖析其财务数据、经营模式、技术自主性等多方面情况，会发现其背后隐藏着诸多不容忽视的问题，这些问题可能成为其上市之路的重大阻碍。

一、业绩“速成式”增长背后的可持续性存疑

联讯仪器的业绩增长堪称“魔幻现实主义”。2022年和2023年，公司分别净亏损3807万元和5539万元，连续两年未能实现盈利。然而，到了2024年，公司营收飙升至7.89亿元，同比增长186%；归母净利润一举扭亏为盈，达1.4亿元；扣非净利润也由-6270万元跃升至1.32亿元。2025年1-9月，公司继续保持盈利，当期实现营业收入约8.06亿元，对应实现归母净利润约9664.30万元。

这种业绩的突然爆发，公司将其归因于“AI算力需求爆发”和“新能源汽车普及”带来的行业高景气。不可否认，AI芯片、车规级芯片对测试设备的需求确实在激增，但细究数据，疑点重重。2025年前三季度，公司营收已达8.06亿元，看似延续高增长，但净利润却回落至9664万元，且经营性现金流由正转负，净流出2548.27万元。利润增长开始放缓，而“真金白银”的回流却在恶化，这种“增收不增现”的现象，往往暗示收入质量不高，甚至存在“纸面富贵”的风险。

从行业周期的角度来看，联讯仪器的业绩弹性与下游客户的资本开支周期密切相关。2024年恰逢全球AI基础设施建设高峰与中国第三代半导体产线建设高峰相叠加，作为设备供应商，公司业绩具有明显的“后周期”属性。然而，下游所涵盖的光通信、第三代半导体、集成电路等领域，行业需求与政策、周期波动、国际贸易环境等存在明显相关性。一旦行业周期下行，下游客户削减资本开支，联讯仪器的业绩很可能出现大幅下滑，其业绩增长的可持续性将受到严峻挑战。

二、财务结构恶化，现金流承压

联讯仪器的财务结构在近年来呈现出持续恶化的趋势。截至2025年三季度末，公司资产负债率已升至49.74%，而同行业可比公司平均负债率为16.09%。如此高的资产负债率，意味着联讯仪器的财务杠杆显著高于同行，抗风险能力较弱。

应收账款和存货的高企是导致联讯仪器现金流紧张的重要原因。2022-2025年9月末，联讯仪器应收账款的账面余额分别为8962.97万元、1.36亿元、2.55亿元和4亿元，占当期营业收入的比例分别为41.81%、49.16%、32.28%和37.24%。与此同时，期后回款比例从2022年的89%降至2025年三季度末的26.77%，回款速度明显放缓；坏账准备同步扩大，各期末公司应收账款坏账准备金额分别为717.27万元、1690.54万元、2355.94万元和3295.39万元。高企的应收账款如同一颗定时炸弹，若客户回款进一步延迟或集中计提减值，将直接侵蚀利润并放大现金流风险。

存货方面，联讯仪器存货账面余额从2022年的7410.40万元猛增至2025年三季度的4.74亿元，增长超过5倍。在技术迭代极快的半导体测试设备行业，大量库存若无法及时转化为订单，极可能面临跌价甚至滞销。存货跌价准备也从2022年的337.83万元增长至2025年三季度的2022.49万元，呈现出快速增长态势。这表明不仅有大量库存积压，而且部分库存已出现贬值风险。

受应收账款增加、客户回款周期延长以及存货规模快速增长的影响，联讯仪器现金流状况持续恶化。2022-2025年9月末，联讯仪器的经营活动产生的现金流量净额分别为698.05万元、 - 525.90万元、8078.58万元和-2548.27万元。2023年及2025年1 - 9月，公司经营活动产生的现金流量净额为负，2024年经营活动产生的现金流量净额小于净利润。现金流的紧张将严重影响公司的日常运营和未来发展，增加公司的经营风险。

三、技术自主性存疑，关联交易引关注

在高端测试设备领域，芯片设计能力往往是技术护城河的核心。然而，联讯仪器却将核心芯片研发业务外包给了关联方思诺威。2023年10月，联讯仪器投资思诺威，后者随即成为其关联方。此后，公司迅速将原本由子公司承担的自研芯片设计工作，转为委托思诺威完成，理由是“提升资源使用效率”。但数据显示，相关交易金额迅速膨胀：2022年向思诺威采购商品、技术服务132.99万元，到2025年9月末已飙升至1387.54万元。

监管层对此高度关注，要求公司说明交易内容、定价是否公允，以及未来是否持续。这种“左手倒右手”的安排，极易引发利益输送的质疑。若关键技术依赖关联方，不仅削弱自身研发独立性，还可能通过关联交易调节成本或利润，损害中小股东利益。在高端测试设备行业竞争日益激烈的背景下，技术自主性是企业生存和发展的关键。联讯仪器将核心芯片研发外包的做法，无疑给其技术自主性蒙上了一层阴影。

此外，联讯仪器还面临着专利侵权纠纷。2024年9月，联讯仪器因涉嫌专利侵权与美国Aehr公司对簿公堂，Aehr公司主张其两项在中国申请的专利权益受到侵犯。截至受理前，相关专利已被宣告部分无效，但Aehr公司提起的两起侵权诉讼，目前仍未作出生效判决。虽然联讯仪器表示，即使后续公司被法院认定侵权，公司也可通过变更设计方案等方式对相关设备进行调整，不会对公司生产经营产生重大不利影响。但一旦案件败诉，公司或面临大客户流失的经营风险。近年来公司大客户依赖程度过高，2024年向前五大客户销售的收入占比已超过四成，其中对神秘“集团一”的销售额激增至1.33亿元，占当年营收的16.92%。这种高度集中的客户结构使公司业绩对主要客户经营波动极为敏感，一旦核心客户因技术路线调整、需求下滑或合作关系变化而削减订单，公司可能面临收入骤减、库存积压和应收账款进一步攀升的多重压力。

四、突击分红与募资补流的矛盾

联讯仪器在2022年、2023年分别亏损3807万元和5539万元的情况下，却于2022年派现2106.41万元，2023年再度分红约1500万元，两年合计分红3600余万元，占两年累计净亏损的37%。公司给出的官方理由是“保持股利分配政策的连续性和稳定性，兼顾股东合理回报”，但连续亏损下的现金分红却引发了市场的普遍质疑。

首先是分红资金实质来自历史融资和借款的问题。按财报数据，2022年末联讯仪器账面货币资金3.2亿元，其中1.1亿元为前一年股权融资款；同期短期借款由0.5亿元增至1.1亿元，相当于“借钱分红”。2023年继续分红后，公司资产负债率由35%升至51%，偿债能力弱于可比上市公司。其次是其分红的主要受益人为实控人及其一致行动人。联讯仪器董事长胡海洋与两位联合创始人目前合计控股公司54.79%股份，两年分红中约2000万元直接流入实控人腰包；而同期公司计提股份支付费用1.4亿元，占净利润比重超50%。这一举动被市场广泛质疑为“以亏损换激励、再以分红套现”。

更为矛盾的是，在连续亏损且大手笔分红的情况下，联讯仪器此次IPO却计划募资19.54亿元，其中1.5亿元拟用于补充流动资金。而根据公开财报，公司账上目前还拥有2.5亿元的货币资金。这种“一边亏损一边大额分红，再欲募资补流”的行为，引发了监管和投资者对其融资必要性与分红适当性的强烈质疑。

联讯仪器在科创板上会审核前夕，暴露出了业绩可持续性存疑、财务结构恶化、技术自主性不足以及突击分红与募资补流矛盾等诸多问题。这些问题不仅关系到公司自身的未来发展，也影响着投资者的利益和资本市场的稳定。监管部门在审核过程中，应严格把关，对这些问题进行深入调查和审慎评估，确保只有真正具备核心竞争力、财务状况健康、经营模式合理的企业才能登陆科创板，为中国高科技产业的发展和资本市场的健康发展保驾护航。

编辑：王宇