孕婴世界北交所IPO：数智化成果量化和股权是否清晰被拷问

作者：方 升

编辑：王 成

成都孕婴世界股份有限公司（下称：孕婴世界）是一家数智化创新型母婴连锁企业，主营业务为母婴商品销售以及为上游品牌供应商、下游加盟商提供服务。

孕婴世界在2022年7月就完成了股改，于2023年10月挂牌新三板。今年6月25日，公司向北交所提交了上市申请，保荐机构是国信证券。在审核过程中，孕婴世界的数智化商业模式和股权方面的问题被交易所重点关注。

数智化成果量化受关注

2022年至2024年（下称：报告期），孕婴世界分别实现营业收入60,326.90万元、69,803.08万元、100,251.74万元，净利润分别为8,374.13万元、9,478.83万元、12,030.10万元。

在“少子化”与“精细化育儿”并行的时代背景下，母婴行业迎来了增长瓶颈。但报告期内，孕婴世界逆势在营收净利方面实现双增，其增长主力来自加盟商。孕婴世界各期来自加盟商的母婴商品销售收入分别为45,422.99万元、50,041.57万元和79,530.94万元，占主营业务收入的比例分别为75.74%、72.24%和79.64%。

孕婴世界在招股书中强调其商业模式以数智化为核心，依托数智化中台，为上游品牌供应商提供高效的市场推广服务，为下游加盟商提供其业务经营相关的各项服务，涵盖信息系统上线及运维、会员管理、精准营销、品牌推广、经营诊断与指导、标准化培训、商标授权及门店管理等。

子公司成都市创托盛和信息技术服务有限公司（下称：创托盛和）主要负责数智化中台研发、运营及客户经营服务业务，并在2022年11月被认定为高新技术企业。

报告期内，孕婴世界核心技术直接带来的产品/服务收入为客户经营服务收入和供应商市场推广服务收入，具体金额分别为7,967.56万元、8,404.58万元、11,192.16万元，占营业收入比例分别为13.21%、12.04%、11.16%。

另报告期内，孕婴世界的研发费用分别为321.86万元、418.80万元和438.99万元，占营业收入的比例分别为0.53%、0.60%和0.44%，主要由研发人员薪酬构成。研发费用支出主要用于公司对信息系统和数智化中台相关的研发项目投入。

同时在研发费用中，各期委托开发费分别为7.00万元、130.17万元、83.30万元，占研发费用比例分别为2.17%、31.08%、18.98%。报告期内，孕婴世界主要委托广州恒康信息科技有限公司（下称：恒康科技）、四川品越科技有限公司等独立第三方信息科技公司进行数智化中台部分系统功能或数智化工具的定制性开发。

公开资料显示，恒康科技是一家专注为连锁品牌零售型企业提供一站式企业数字化、智能化解决方案的科技服务公司，从商品企划、到选款、订货，以及会员私域运营、小程序商城、智慧零售、全渠道销售、商品智能配补调、仓储管理、商业智能分析等，客户包括国内知名企业361、UR、九牧王、贝因美等。

在首轮问询时，交易所就质疑了公司业务模式创新性、业绩增长是否来自于模式创新。

据问询回复，与孕婴世界数智化中台各功能模块相比，同行业可比公司亦有类似信息系统、数智化工具的建设，在进销存管理、会员运营管理、商品管理、员工培训等主要功能方面不存在显著差异。然而，母婴行业实现数智化运营的核心难点及各企业之间运营水平的差异不仅仅在于系统功能的完备性，更在于执行标准的统一及运营方案的有效性。

尽管公司宣称数智化平台提升加盟商业绩，从首轮问询回复中并未体现出数智化为孕婴世界筑建护城河的作用，在第二轮问询时交易所要求孕婴世界量化证明系统对加盟商管理效率、复购率等指标的影响及对加盟门店业绩增长的关联度。

本次IPO，孕婴世界的募投项目之一数智化中心建设项目，拟投入募集资金4,843.88万元，其中研发费用拟投入2,512.63万元。

股权是否清晰被拷问

研究公开资料发现，孕婴世界的历史股权演变包括实控人的一系列股权操作值得关注。

据新三板公转书，孕婴世界前身成都市佳和万新商贸有限公司（下称：佳和万新）成立于2016年12月，注册资本3万元，由江大兵的亲属杨金龙代持股权。2018年1月，杨金龙回乡创业，佳和万新2.97万元出资额还原至江大兵直接持股，0.03万元由江大兵另一亲属郑洲代持。直到2020年12月，佳和万新拟引入外部投资方，股权代持方才完全还原至江大兵名下。

在佳和万新之前，江大兵、王琼夫妇也是通过股权代持的方式构建业务版图。江大兵、王琼夫妇曾通过唐海斌、向启琼等人代其持有成都市创托妇婴商贸有限公司（下称：创托妇婴商贸，2008年设立）股权。为规避《公司法》限制，王琼还将成都市仟祥商贸有限公司（下称：仟祥商贸）、成都市天雄商贸有限公司（下称：天雄商贸）、成都市政林永祥商贸有限公司（下称：政林永祥）等三家企业股权交由他人代持。

之后，佳和万新、仟祥商贸、天雄商贸、政林永祥逐步承继了创托妇婴商贸的相关业务，王琼与江大兵决定于2019年8月注销了创托妇婴商贸。

2020年，佳和万新通过收购政林永祥、天雄商贸、仟祥商贸股权的方式还原代持，并注销了上述公司，以避免同业竞争，但具体的收购交易金额未披露。另外，代持与被代持方未在代持期间签订书面协议，后补签确认书，税务机关也出具了《无欠税证明》。

2016年7月，创托盛和设立，唐海斌代王琼持有3万元出资额，2019年两次共转让1.65万元出资额给王伟鉴（实控人之一，江大兵、王琼之子），未实际支付价款。

2020年11月，佳和万新以1.35万元的价格收购唐海斌持有的创托盛和1.35万元注册资本，并对创托盛和增资223.65万元。唐海斌收到股权转让对价后将该1.35万元支付给王琼，唐海斌与王琼之间的股权代持关系终止。

2022年4月，佳和万新以11.00万元的价格收购王伟鉴持有的创托盛和275万元注册资本（实缴出资额1.65万元），完成了核心业务控制。

唐海斌作为上述股权代持环节中的重要一环，还是孕婴世界的董事、总经理，直接及间接持有公司5.71%的股份。本次发行前，佳和万新还对唐海斌等核心人员进行了股权激励。

2020年12月，佳和万新新增注册资本3,209.876543万元，激励对象主要为唐海斌、杜睿智（董事、副总经理）。其中宁波楚地锦成企业管理合伙企业（有限合伙）（唐海斌出资55.555553%、杜睿智出资44.444442%）以2,700万元认缴2,222.222222万元注册资本，唐海斌以900万元认缴740.740741万元注册资本，杜睿智以300万元认缴246.91358万元注册资本。本次增资价格为1.22元/注册资本。

2022年4月，佳和万新新增注册资本1,077.28万元，股权激励对象主要为杜睿智等。其中杜睿智以450万元认缴257.69万元注册资本，增资价格为1.75元/注册资本。两次激励，唐海斌支付现金约2,400万元，杜睿智支付约1,950万元。

据问询回复，唐海斌出资资金主要来源是江大兵夫妇及公司关联方股东，合计借款1,826.00万元，尚未还清。杜睿智也向实控人夫妇、公司客户、公司客户股东等借款2,336万元，借款或超过了实际出资金额，且向实控人夫妇的借款尚未还清。

问询回复中并未披露向杜睿智提供借款的客户具体是谁，是否为公司加盟商？但明确的是唐海斌、杜睿智出资的资金链与实控人夫妇、客户高度关联。

问询回复中未明确披露借款的“公司客户”身份，孕婴世界在招股书中还以商业秘密为由对其部分前五大客户披露模糊，但是其新三板公转书中则是明确披露了公司前五大客户的情况。

股权是否清晰的问题在第二轮问询时仍然被交易所重点关注，孕婴世界及国信证券将如何回复，《民商财经》将持续关注。