经观月度观察|“反内卷”下出现新信号 政策加力稳投资促消费

经济观察网 李晓丹 实习生 朱嫡 陈菲儿 王明飞/文 “反内卷”成为影响经济运行的重要因素，2025年11月的部分经济数据出现波动，既反映出在遏制低效同质化竞争、推动产业结构优化过程中，行业价格与利润格局的阶段性调整，也凸显当前内需修复节奏不均，经济预期有待巩固的阶段性压力。

面对这一情况，政策需要继续发力：投资端聚焦补短板、增后劲，消费端着力提信心、扩内需，稳步提升居民收入信心与就业预期，形成投资与消费共同驱动的“稳增长”格局。

宏观数据显示，2025年11月CPI同比增速由上月的0.2%上升至0.7%；PPI从-2.1%下降至-2.2%；制造业PMI由50.0%下跌至49.2%；固投从-1.7%下降至-2.6%；11月新增人民币贷款3900亿元，月末贷款余额较上月回落约0.1个百分点；M2同比增速下降为8.0%。

由《经济观察报》发起的“经济观察报月度观察”，每月发布一次。本次共有11家机构参与月度宏观数据预测。

CPI：同比明显上涨

 CPI公布值（同比）：0.7%

前值：0.2%

CPI预测值（同比）：0.7%

国信证券宏观分析师郝大明点评：11月CPI同比上涨0.7%，比10月提高0.5个百分点，连续2个月上涨，创2024年3月以来21个月新高。其中，食品价格同比上涨0.2%，比10月提高3.1个百分点；非食品价格同比上涨0.8%，比10月回落0.1个百分点，核心CPI同比上涨1.2%，与10月持平；消费品价格同比上涨0.6%，比10月提高0.8个百分点，服务价格同比上涨0.7%，比10月回落0.1个百分点。11月CPI同比继续上涨，主要原因是食品价格同比由降转涨。

需要注意的是，11月核心CPI环比小幅下降。核心CPI环比下降0.1%，比10月回落0.3个百分点；其中，生活用品及服务环比下降0.4%，降幅比10月扩大0.2个百分点，交通通信价格环比下降0.9%，降幅比10月扩大0.7个百分点，医疗保健价格环比上涨0.1%，比10月回落0.2个百分点，居住价格环比下降0.1%。

PPI：“反内卷”政策成效显现

PPI公布值（同比）：-2.2%

前值：-2.1%

PPI预测值（同比）：-2.0%

西南证券研究院副院长叶凡点评：从同比看，11月PPI同比降幅扩大0.1个百分点至-2.2%，主要由于上年同期基数较高。其中，生产资料同比下降2.4%，降幅继续持平上期表现；生活资料同比下降1.5%，降幅扩大0.1个百分点。随着“反内卷”政策成效显现，相关行业价格同比降幅收窄。煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格同比降幅连续多个月收窄。

从环比看，由于国内部分行业季节性需求上升，叠加国际输入性因素影响，11月PPI环比为0.1%，持平上期表现，环比连续两个月保持上涨。其中生产资料和生活资料价格环比均持平上期表现，价格运行较为稳定。分行业看，全国各地“迎峰度冬”增加了煤炭、燃气的季节性需求，煤炭相关行业的价格上升。12月PPI同比降幅将小幅收窄。

PMI：制造业PMI边际改善

PMI公布值（同比）：49.2%

前值：50%

PMI预测值（同比）：49.1% 

麦高证券研究发展部宏观首席研究员刘娟秀点评：2025年11月制造业PMI录得49.2%，较上月微升0.2个百分点，反映制造业景气水平呈现边际改善迹象。从分项指数看，生产指数和新订单指数同步回升，成为景气改善的核心驱动力。值得注意的是，外需改善较多，可能与10月底中美吉隆坡经贸磋商取得积极成果等外部环境改善密切相关。 原材料库存指数维持在47.3%的低位，与上月持平，表明企业仍对库存持谨慎态度。产成品库存指数较上月下降，叠加生产指数企稳，显示当前库存去化进程加快，为后续生产扩张预留了空间。

此外，价格端呈现回升态势，主要原材料购进价格指数连续5个月处于扩张区间，表明原材料价格总体水平持续上升。受原材料价格上涨和需求趋稳的双重带动，出厂价格指数回升至 48.2%，尽管仍低于临界点，但降势收窄，制造业企业盈利空间有望逐步改善。

固投：2026年基建投资有望触底回升

固投公布值（同比）：-2.6%

前值：-1.7%

固投预测值（同比）：-2.2%

民生银行研究院宏观研究中心主任王静文点评：1—11月固定资产投资同比下降2.6%，较1—10月回落0.9个百分点，降至2020年6月以来最低水平。为扭转当前基建投资增速下滑趋势，中央经济工作会议提出，适当增加中央预算内投资规模，优化实施“两重”项目，优化地方政府专项债券用途管理，继续发挥新型政策性金融工具作用。同时，发改委表示，明年将靠前实施具备条件的“十五五”重大项目。预计2026年基建投资有望触底回升。

房地产投资继续寻底，中央经济工作会议要求“着力稳定房地产市场”，大致延续去年会议的“持续用力推动房地产市场止跌回稳”的基调。在具体路径上一是提出“控增量、去库存、优供给”，鼓励收储用于保障房，以防止供需失衡矛盾加大。二是提出“深化住房公积金制度改革”，方向包括提升统筹层级与异地互认、拓展使用场景与降低门槛等。三是有序推动“好房子”建设，满足改善型家庭住房需求。

信贷：居民部门信贷继续承压

新增信贷公布值（同比）：3900亿元

前值：2200亿元

新增信贷预测值（同比）：5042亿元

联储证券研究院副院长沈夏宜点评：11月居民短期贷款减少2158亿元，同比多减1788亿元。一方面，随着三季度“以旧换新”补贴基数抬升、补贴力度边际回落，需求透支效应逐步显性化，耐用品消费增速回落对居民短贷形成拖累；另一方面，三季度城镇储户问卷调查显示，未来收入信心指数、未来就业预期指数仍处低位。

居民收入与就业预期偏弱制约了居民扩表意愿。居民中长期贷款新增100亿元，同比少增2900亿元。一是去年同期“止跌回稳”政策效应释放，地产销售同比一度转正，抬高了基数；二是房价持续调整背景下，居民端存在“等待更低价格”“等待更好产品”的观望情绪，购房决策明显后移，提前还贷、主动降杠杆的倾向依然明显。11月30大中城市商品房成交面积同比下降33.1%，一二三线城市均有不同程度回落。

M2：M1-M2剪刀差走阔

M2公布值（同比）：8.0%

前值：8.2%

M2预测值（同比）：8.2%

浙商证券首席经济学家李超点评：11月末，M2增速为8%，前值8.2%，下行了0.2个百分点。11月末，M1同比增速为4.9%，前值6.2%，回落了1.3个百分点。11月M1-M2剪刀差为-3.1%，前值-2%，较上月再度走阔1.1个百分点。

11月M1-M2负剪刀差进一步走阔，主要体现为M1对企业活期存款更为敏感，在年末资金周转加快与存款定期化倾向提升的背景下，回落幅度显著大于M2。具体而言，企业端受回款偏慢、支出结算与偿债需求上升影响，活期资金难以沉淀，部分资金由活期向定期存款迁移，压制M1增速；与此同时，财政开支加快带来政府存款向居民、企业端的季节性转移，叠加国库定存净增对一般存款形成托底，使M2增速仅小幅下行。综合影响下，呈现M1显著下行、M2相对韧性的组合特征，推动负剪刀差继续扩大。