锦江酒店前三季度营收净利润双降：商誉破百亿，被券商下调盈利预期

《港湾商业观察》施子夫

旅游出行、商务出差以及近年来新起的“周末度假”，无一不让外界将目光对准具有高标准、兼具知名度及影响力的各大酒店。在此之中，“锦江酒店”以其旗下拥有“丽亭、锦江都城、维也纳国际、丽柏、希尔顿欢朋、丽枫、希岸”等被熟知的酒店品牌而一直享有较高声誉。

今年7月中旬，上海锦江国际酒店股份有限公司（以下简称，锦江酒店，600754.SH）的港交所IPO获受理，独家保荐机构为东方证券国际。

锦江酒店已在A股上市超18年，此次为公司开启“A+H”两地上市。

出租率波动，第三季度单价有所下滑

截至2024年12月末，锦江酒店已发展成为一家在中国大陆境内覆盖31个省、市及自治区338个城市，在中国大陆境外覆盖55个国家或地区（欧洲、亚洲、非洲、美洲）的多品牌跨国酒店集团。

于往绩记录期间，锦江酒店主要从酒店管理及运营产生收入，分别占公司最近三年总收入的98.0%、98.3%及98.3%。公司的业务模式主要分为自有及租赁酒店和特许经营及管理酒店两种。

对于自有及租赁酒店而言，其收入主要来自客房租金、餐饮销售以及其他配套货品及服务销售。从2022年-2024年（以下简称，报告期内），自有及租赁酒店产生收入分别为59.58亿元、72.07亿元和65.43亿元，占当期收入的52.7%、49.2%和46.5%。

另一边，锦江酒店也采用轻资产模式，即特许经营及管理模式。根据该模式，锦江酒店从特许经营或管理协议中产生收入，其中加盟商家需支付开业前服务费及持续特许经营费，持续特许经营费通常按酒店总收入的比例计算，对于管理的酒店，奖励费按酒店毛利的比例计算。

报告期内，特许经营及管理酒店产生收入分别为43.75亿元、62.11亿元和61.86亿元，占当期收入的38.7%、42.4%和44.0%。

除上述两大业务类型外，锦江酒店还有小部分收入来自其他业务。报告期内，其他收入分别为9.77亿元、12.32亿元和13.34亿元，占当期收入的8.6%、8.4%和9.5%。

据了解，出于战略性“轻资产模式”的调整，锦江酒店在期内关停了部分自有及租赁酒店，导致自有及租赁酒店业务收入由2023年的72.07亿元减少至2024年的65.44亿元。

更直观来看，在酒店规模上，报告期内，公司自有及租赁酒店的酒店数目分别为836家、761家和687家，酒店客房数目分别为94166间、85185间和76200间；特许经营及管理酒店的酒店数目分别为10781家、11687家和12729家，酒店客房数目分别为102.56万间、110.55万间、121.48万间。

数据显示，报告期内，锦江酒店境内高端及以上酒店的出租率分别为40.4%、54.4%、52.1%，中高端酒店的出租率分别为53.9%、68.7%和67.6%，中端酒店的出租率分别为55.1%、69.6%和67.7%，经济型酒店的出租率分别为47.4%、59.7%和59.4%。

同一时期，境外中端及以上酒店的出租率分别为57.7%、63.0%和63.3%，经济型酒店的出租率分别为60.5%、62.5%和60.6%。

第三季度，锦江酒店旗下中国境内酒店的全服务型酒店的RevPAR（平均每间可售客房收入）为259.68元，同比减少4.65%；有限服务型酒店的RevPAR为170.94元，同比减少1.99%。全服务型酒店的平均房价为461.49元，同比减少0.87%；有限服务型酒店的平均房价约245.01元，同比增长3.06%。全服务型酒店的平均出租率为56.27%，同比减少2.23个百分点；有限服务型酒店的平均出租率为69.77%，同比减少3.59个百分点。

第三季度，锦江酒店旗下中国境外酒店的RevPAR为42.58欧元，同比减少10.48%；平均房价为66.32欧元，同比减少9.2%；平均出租率为64.21%，同比减少0.92个百分点。锦江酒店称，2025年第三季度境外酒店的RevPAR下滑主要由于2024年同期法国举办奥运会带来收入提升，及本年法国经济型酒店市场需求同比减弱等共同导致。

2024年至今业绩持续承压，商誉超百亿

受酒店服务行业的影响，锦江酒店的业绩表现也随外部环境呈现较大波动。招股书显示，2022年至2023年疫情后，中国酒店业经历了部分复苏，压抑的消费需求得以释放。

而到了2024年，行业面临阻力，宏观经济增长放缓及制造业采购经理指数（PMI）持续疲软导致商务旅行需求下降。与此同时，疲软的消费者信心促使消费行为更理性谨慎。因此，行业承压，锦江酒店核心业绩指标于2024年有所下滑。

体现在财务业绩上，报告期内，锦江酒店实现收入分别为113.1亿元、146.49亿元和140.63亿元，净利润分别为2.69亿元、12.77亿元和11.44亿元，年内全面收益总额分别为2.48亿元、12.88亿元和11.26亿元，净利率分别为2.38%、8.72%和8.14%。2024年，公司收入同比下滑4%，净利润同比下滑9.06%。

中国商业经济学会副会长宋向清指出，2024年业绩下滑的核心原因主要在三个方面，一是行业周期性调整与竞争加剧。2024年国内酒店市场呈现“高基数回调”特征，有限服务型酒店RevPAR同比下降5.78%，平均房价和出租率双降。供给过剩问题突出，全国酒店数量持续增长，而需求端受商务出行缩减、等因素影响未同步回升。锦江旗下中端酒店品牌（如维也纳、丽枫）因定位重叠陷入价格战，2024年中端酒店每间房收入暴跌8.33%，平均房价仅260元，低于部分经济型酒店。

二是海外业务亏损拖累整体利润。尽管海外收入占比提升至30.8%，但卢浮集团等境外资产仍处于整合阵痛期。2024年海外业务净亏损近5700万欧元，主要因欧洲市场复苏不及预期、人工成本上升及汇率波动。

2025年上半年，锦江酒店实现营收为65.26亿元，同比减少5.31%；归母净利润约3.71亿元，同比减少56.27%；扣非后归母净利润约4.09亿元，同比增长5.17%。

第三季度，锦江酒店的营业收入37.15亿元，同比减少4.71%；归母净利润约3.75亿元，同比增长45.45%；扣非后归母净利润4.31亿元，同比增长72.18%。

2025年前三季度，锦江酒店的营业收入102.41亿元，同比减少5.09%；归母净利润7.46亿元，同比减少32.52%；扣非后归母净利润8.4亿元，同比增长31.43%。

此外，商誉减值风险高悬，报告期各期末，公司的商誉分别为115.58亿元、118.31亿元和114.40亿元。2024年，商誉同比减少3.3%主要由于出售时尚之旅及欧洲的几家自有酒店。截至9月末，公司商誉为117.1亿元，占总资产25.63%。

其他主要财务比率方面，报告期内，锦江酒店的毛利率分别为32.07%、40.8%、38.4%，股本回报率分别为0.75%、5.92%和5.68%，资产回报率分别为0.55%、2.57%和2.37%。截至今年三季度末，公司毛利率为38.24%。

资产负债比率下降，资产负债率64.76%

据了解，锦江酒店的成本结构及运营效率受到业务模式的重大影响。对于自有及租赁酒店而言，主要的成本驱动因素包括劳动力成本、折旧及摊销、材料成本以及物业相关成本（如服务费及维护成本）。

对于特许经营及管理酒店，大部分的物业、员工及日常运营开支由公司的加盟商承担。锦江酒店的成本主要包括劳动力成本以及特许经营及管理开发服务费。

酒店的经营支出也在日常运营中占据主要的部分。报告期内，锦江酒店的销售及市场推广开支分别为8.14亿元、11.6亿元和10.68亿元，占当期收入的7.2%、7.9%、7.6%；行政成本分别为24.34亿元、27.45亿元和25.46亿元，占当期收入的21.5%、18.7%和18.1%；研发成本分别为1659.8万元、2439.3万元和2423.1万元，占当期收入的0.1%、0.2%和0.2%。

其中，锦江酒店的行政开支包括雇员福利、折旧及摊销、办公支出、专业务服务费、维修保养费、及其他开支。期内雇员福利占比54.3%、56.3%和54.2%；折旧及摊销占比11.6%、9.7%和10.8%；办公室开支占比9.8%、8.2%和8.7%。

东方财富网显示，截至前三季度，公司销售费用7.235亿，销售费用率为7.06%；管理费用15.25亿，管理费用率为14.89%。

其他主要财务数据方面，从2022年末-2024年末，锦江酒店的贸易及其他应收款项分别27.98亿元、25.05亿元、22.88亿元，贸易应收款项周转天数分别为61天、52天及50天；贸易及其他应付款项分别为48.5亿元、58.45亿元和64.04亿元，贸易应付款项周转天数分别为63天、58天及60天。

于上述同一期间内，贷款及借款分别为52.57亿元、43.18亿元、53.7亿元，租赁负债分别为14.34亿元、14.58亿元、13.31亿元，合同负债分别为7.26亿元、8.69亿元、6.83亿元。

现金储备方面，报告期各期末，锦江酒店的定期存款分别为34.62亿元、20.43亿元和7.09亿元，该减少主要是由于定期存款到期；现金及现金等价物分别为57.71亿元、85.06亿元、86.38亿元。

锦江酒店还披露了自身的偿债能力。公司的资产负债比率由2022年的128.56%上升至2023年的138.15%，主要由于支持业务增长的借款及租赁负债的增幅超过总资产增幅。2024年资产负债率由2023年的138.15%降至133.43%，主要由于偿还贷款及借款导致借款及租赁负债减少。东方财富网显示，截至今年三季度末，锦江酒店的资产负债率为64.76%。

赴港上市四大优势，被券商下调盈利预期

针对开启赴港上市之旅，宋向清表示，锦江酒店选择在A股上市21年后再次冲刺港股，主要基于四方面战略意图：一是赴港上市并使之成为其全球化扩张的资本引擎。作为全球客房规模第二大的酒店集团，锦江近年来加速推进“深耕国内、全球布局”战略。2024年其海外酒店业务收入达42.56亿元，占酒店总收入的30.8%，但海外市场仍面临亏损压力。港股上市将为其东南亚、欧洲等市场的拓展提供直接融资渠道。港股作为国际资本枢纽，能帮助锦江接触到更广泛的全球机构投资者，尤其是熟悉海外酒店市场的长线资金。

二是进一步促进债务结构优化与流动性管理。截至2025年3月末，锦江总负债达297.34亿元，资产负债率65.34%，流动比率和速动比率均创2017年以来新低。此次港股募资将部分用于偿还高利率银行贷款，降低财务成本。此外，港股上市可提升公司在国际资本市场的再融资灵活性，应对未来可能的市场波动。

三是促进品牌国际化与治理升级。港股上市要求更高的信息披露标准和公司治理透明度，有助于锦江提升国际投资者的信任度。同时，港股市场的品牌曝光能增强锦江在海外消费者和加盟商中的知名度，推动“锦江都城”“丽枫”等品牌在东南亚的本土化落地。

四是促进估值修复与资本运作空间扩大。A股市场对酒店行业的估值长期偏低，锦江2024年市盈率约15倍，显著低于华住港股的27倍。港股上市后，锦江有望通过引入国际投资者提升估值水平。此外，A+H股架构为未来跨境并购、股权激励等资本运作提供更多工具，亦可通过港股增发股份收购海外标的。

东吴证券在10月30日的研报中指出，锦江酒店作为中国第一大酒店连锁集团，品牌、运营和管理持续赋能网络扩张。背靠锦江国际协同整合资源，在疫情期间作为龙头逆势扩张，市场格局显著向好。海外债务置换后，财务费用拖累项将改善。基于财务费用拖累和商旅需求承压，下调盈利预期，预计2025-2027年公司归母净利润分别为8.2/11.1/12.7亿元（前值为10.3/12.6/14.4亿元），对应PE估值为28/21/18倍，考虑26年PE估值21倍处于历史估值区间低位，维持"买入"评级。

宋向清也表示，对锦江酒店赴港上市谨慎乐观，提醒其需要聚焦并突破关键瓶颈。锦江酒店的未来发展取决于两大核心命题：一是短期能否在2025-2026年通过成本控制和东南亚扩张扭转利润下滑趋势，实现净利润率回升至8%以上（2024年为6.5%）。二是长期能否从“规模驱动”转向“效率驱动”，通过数字化、品牌溢价和全球化运营，复制华住的“高RevPAR+高利润率”模式。

“当前，锦江的估值优势（A股PE15倍vs华住港股PE27倍）和全球化战略布局为其提供了安全边际。若其能在2026年实现以下目标——东南亚门店突破200家、中央预订率提升至50%、中高端酒店收入占比超40%——则有望进入价值重估通道。反之，若海外扩张受阻或国内竞争持续恶化，业绩可能进一步承压。总体而言，锦江的未来发展需“谋定而后动”，在规模与效益之间找到平衡。”宋向清认为。

除了财务数据，更为大众在乎跟关心的还包括锦江酒店的一系列消费者评价。

截至11月2日，黑猫投诉平台显示，搜索关键词“锦江之星”共计有投诉量1988条，已完成1779条，消费者投诉问题包括：不及时退款、会员、商家涨价、无故封号、体验差等。（港湾财经出品）