募资大幅缩水，项目集体延期：马可波罗上市首考失利

随着房地产行业深度调整，马可波罗能否摆脱对地产渠道的过度依赖，能否在零售市场找到新的增长点，都将决定这家陶瓷巨头能否在行业寒冬中重获新生。

资本将中国建筑陶瓷的龙头高高捧起，而现实市场却给了它一记重击。

10月22日，马可波罗（001386.SZ）正式登陆深交所主板，首日股价大涨128.80%，换手率高达77.36%。投资者的热情几乎要将这家“瓷砖一哥”推向神坛。

8天之后，公司交出上市后的首份成绩单：2025年前三季度营业收入49.38亿元，同比下降10.20%；归属净利润10.62亿元，同比下降6.57%。

上市喜悦与业绩压力的反差，在这短短八天里展现得淋漓尽致。

行业龙头：光环之下的实力

马可波罗成立于2008年，专注于建筑陶瓷的研发、生产和销售，已成为国内最大的建筑陶瓷制造商和销售商之一。

根据中国建筑卫生陶瓷协会确认，2022-2024年公司营业收入位列国内建筑陶瓷行业第一，具有行业代表性及较高地位。

公司手握“马可波罗瓷砖”和“唯美L&D陶瓷”两大品牌，其中“马可波罗”商标是中国驰名商标、广东省著名商标。

在品牌价值方面，根据世界品牌实验室发布的2024年《中国500最具价值品牌》，“马可波罗瓷砖”的品牌价值连续十三年位列建筑陶瓷行业第一。

经过多年发展，马可波罗在广东东莞、广东清远、江西丰城、重庆荣昌及美国田纳西州建有五大生产基地，创建了两个国家级行业创新设计平台，八个省级创新平台和一个博士后站点。

业绩滑坡：增长神话破灭

尽管头顶行业龙头光环，马可波罗的业绩自2022年起已显疲态。

2022-2024年，公司营业收入分别为86.61亿元、89.25亿、73.24亿元，同期归属净利润分别为15.14亿元、13.53亿元、13.27亿元。

这一数据显示，营收在短暂冲高后显著回落，净利润连续下行，增长乏力持续显现。

2025年前三季度的业绩更是延续了这一下滑趋势，营收同比下降10.2%，归属净利润下降6.57%。

与同行相比，马可波罗面临的经营挑战并非个案，但表现略逊于部分竞争对手。东鹏控股今年前三季度营收同比下降3.9%至45亿元，降幅远小于马可波罗。

而其净利润虽实现13.09%的同比增长，但在营收规模相近的情况下，利润绝对值与马可波罗相去甚远。

地产依赖：成败萧何

马可波罗的业绩下滑，与房地产行业的深度调整密切相关。

全国房地产开发投资从2022年的13.29万亿元降至2024年的10.03万亿元，两年间减少超3万亿元。

这种收缩直接导致新建楼盘配套建材需求锐减，同时间接抑制二手房装修市场消费信心。

马可波罗长期采用“重工程、轻零售”的经营模式，直销比例曾高达46.65%，工程销售占比更是常年维持在38%以上。

这种与房企深度绑定的“绑船战舰”模式，在行业上行期能快速抢占市场份额，却在房企债务危机集中爆发时暴露出致命缺陷。

面对市场压力，公司似乎采取了"以价换量"的策略。其产品销售单价已从2022年的41.62元/平方米降至2024年的37.72元/平方米

房地产近两年的账款压力，传导给了公司的应收账款，导致风险持续发酵。

2024年末应收账款余额虽降至12.14亿元，但坏账准备余额已达13.42亿元。公司对融创1.17亿元应收账款全额计提坏账，对绿地1.32亿元按80%计提。

据不完全统计，公司在三年内累计计提的坏账损失远超6亿元。公司的坏账率从2021年的21.64%飙升至2023年的39.61%，资产运营效率持续恶化。

渠道困境：压货增长恶果

在工程渠道因房企债务危机全面崩塌后，马可波罗将经销商渠道视为扭转业绩颓势的“救命稻草”。

这种急于求成的战略，非但未构筑起稳固的业绩护城河，反而让 “压货式增长”的行业顽疾在其渠道体系内集中爆发。

在行业整体需求下滑的背景下，这种“压货式增长”导致经销商库存压力巨大。截至2024年末，经销商库存周转天数已延长至90天以上，部分经销商库存金额甚至超过千万元，占其年度营收50%以上。这无异于将经销商的现金流牢牢“锁死”在仓库中，使其面临巨大的经营压力和资金链断裂风险。

渠道管控的失效，直接导致了价格体系的混乱。

线上与线下互搏：公司早年就出现过在淘宝等平台上有数百家未经授权店铺销售产品的情况，其中大部分是经销商或分销商为清理库存而自行开设。

这些线上渠道为了快速回笼资金，往往进行低价倾销，严重破坏了公司的统一价格政策和区域保护政策，使得合规经营的经销商利润空间被极度挤压，引发激烈的渠道冲突和内耗。

当经销商不再将精力集中于开拓市场、服务消费者，而是疲于处理库存和资金问题时，马可波罗的整个销售网络的稳定性和战斗力都将被严重削弱。

“压货式增长”的最终恶果，是渠道信心的动摇和公司品牌根基的侵蚀。

品质危机：信任透支漩涡

在行业产能过剩的大潮冲击下，曾以“文化陶瓷”精准定位在高端市场站稳脚跟的马可波罗瓷砖，如今却深陷品控失守与信任透支的双重危机。

供应链管理方面的漏洞，成为品控失守的深层诱因。马可波罗前五大外协供应商中，问题频出，高安罗斯福陶瓷生产的瓷砖产品曾因质量不合格被抽查通报。

这种供应链管理上的松散与漏洞，直接反映在产品质量上。消费者高频投诉瓷砖开裂、釉面瑕疵、异味等问题。

在销售宣传与售后服务领域，公司同样争议不断。一方面，产品产地信息标注不透明，消费者需通过复杂流程才能查询具体生产地，存在误导嫌疑；另一方面，销售承诺不兑现、售后责任推诿、处理不及时等问题频发，客户服务体系和诚信经营方面饱受质疑。

此外，经销商与渠道管理方面的挑战同样不容忽视。代理商实名举报疑涉税务问题、渠道价格体系混乱、经销商涉及法律案件等情况，公司在渠道管控和合规管理上存在薄弱环节。

这些问题共同构成了马可波罗在品牌信誉和市场口碑方面面临的严峻挑战。

资金压力：募投延期尴尬

马可波罗原计划通过IPO募集23.76亿元，但实际募资净额仅为15.60亿元，由此产生8.17亿元的资金缺口。公司表示，不足部分将使用自有资金或通过自筹资金方式补足。

然而，马可波罗自身的资金状况并不宽裕。截止三季度末，公司现金及现金等价物余额为16.83亿。

同期，短期借款为4.56亿元，一年到期的非流动负债为1.23亿元，长期借款为5.57亿元，合计形成的有息负债为11.36亿元。

据此计算，公司在偿付相关债务后，可灵活支配的现金净额约为5.47亿元，并不足以补足募投项目所需资金。

除调整募投资金额外，马可波罗将全部募投项目统一延期至2027年12月底完工，较原计划延长2至3年。

这些项目原计划用于生产线的绿色化、智能化建设和改造，旨在提升公司主营业务竞争力。

战略失焦：寒冬中的转型困境

马可波罗的困局，本质是传统建材龙头在行业周期切换与消费升级浪潮中，战略短视与能力缺位的集中爆发。

从行业逻辑看，房地产下行倒逼建材行业从“增量抢份额”转向“存量拼价值”，而马可波罗仍停留在规模导向的传统思维。公司既未构建工程渠道风险对冲机制，也未培育零售端的品牌溢价能力。

在产能利用方面，马可波罗产能利用率从2022年的87.33%进一步降至2024年的81.76%，在产能本已利用不足的情况下仍计划通过IPO募资扩产，这种逆向操作加剧了渠道的库存积压。

面对行业寒冬，公司控制产能规模。2024年，马可波罗产能为22，606.34万平方米，相较2023年下降9.45%。与此同时，马可波罗在建工程规模下降，2024年在建工程为1.17亿元，同比下降65.82%。

马可波罗上市后的市场表现勾勒出一幅“高开低走、资金分歧、博弈白热化” 的图景。

一方面，上市后首份财报显示其营收与净利润双双下滑；另一方面，股价在经历首日大涨后波动剧烈，资金分歧明显。市场在狂热过后，正在重新审视其面临的基本面挑战。

随着房地产行业深度调整，马可波罗能否摆脱对地产渠道的过度依赖，能否在零售市场找到新的增长点，都将决定这家陶瓷巨头能否在行业寒冬中重获新生。

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