美德乐存货高达10亿：研发费用率低于同行，三年分红上亿

《港湾商业观察》陈钱

近期，北交所披露了大连美德乐工业自动化股份有限公司（简称：美德乐）审核问询函，公司于今年5月末递表北交所，保荐机构为国泰海通证券。

公司业绩下滑的风险、业务实质与创新性的体现成为北交所关注的重点，此外，高达10亿的存货和上亿合同负债的“矛盾”现象同样值得关注。

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上半年业绩高增长

招股书及天眼查显示，美德乐成立于2009年，主要从事智能制造装备的研发、生产和销售，其产品模块化运输是智能工厂建设的重要组成部分，广泛应用于新能源、汽车零部件等行业领域，主要客户包括先导智能（300450.SZ）、今天国际（300532.SZ）、宁德时代（300750.SZ）、比亚迪（002594.SZ，01211.HK）等。

2022年-2024年（简称：报告期内），公司实现营收分别为10.31亿元、10.09亿元、11.38亿元，实现归母净利润分别为2.22亿元、2.05亿元、2.11亿元，实现扣非归母净利润分别为2.22亿元、1.97亿元、2.02亿元。

公司表示，2023年营业利润下降主要系当年应收账款坏账损失转回、应收款项融资减值损失减少导致信用减值损失减少所致。

今年上半年，美德乐营收同比增长35.13%至7.12亿元，归母净利润同比增长60.24%至1.52亿元，扣非归母净利润同比增长63.15%至1.47亿元。

据悉，美德乐99%收入都是来自主营业务的收入，其中模块化输送系统各期的主营收入占比分别为77.01%、81.16%、86.84%，工业组件各期的主营收入占比分别为22.99%、18.84%、13.16%。

在模块化输送系统中，分别为高精度输送系统和通用输送系统，公司收入以高精度输送系统为主，其各期的主营收入占比达72.47%、59.77%、69.19%。需要注意的是，高精度输送系统期内的毛利率有所波动，分别为37.92%、38.58%、36.85%，2025年上半年为41.08%。

另一方面，毛利率较低的通用输送系统期内的主营收入占比有所提升，分别为4.54%、21.39%、17.66%，但其毛利率仅为18.22%、13.62%、15.76%。2025年上半年为13.42%。

各期，公司的毛利率分别为36.80%、33.27%、33.60%，同行业可比公司均值分别为32.11%、31.52%、31.34%。公司称，2023年毛利率较低主要是当年毛利率低的通用输送系统业务营收占比提升所致。

今年上半年，公司的毛利率为37.45%，同比上涨4.84%。

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存货高达10亿

需要注意的是美德乐的前五大客户，各期收入占比分别为59.34%、51.29%、47.50%。其中2022年和2023年来自比亚迪的收入达5.09亿元、2.46亿元，收入占比达49.32%、24.37%。

2024年，公司对比亚迪的收入减少到1.17亿元，但对先导智能的收入由上年的6298.17万元猛增至2.44亿元，增幅达287.55%。

与此同时，公司各期的应收账款账面余额分别为2.03亿元、1.23亿元、1.66亿元，按坏账计提方法披露的坏账准备分别为1517.78万元、978.92万元、1198.12万元。2025年6月末应收账款为2.22亿元，坏账准备为1559.47万元。

截至2025年6月末，来自比亚迪的应收账款余额由2024年年末的4491.25万元上升至1.32亿元，占应收账款和合同资产期末余额的比例由21.39%上升至45.84%。

虽然公司应收账款占营收比重并不算高，但存货却高达10亿。

各期，美德乐的存货账面价值分别为10.59亿元、10.99亿元、9.85亿元，占流动资产的比例达56.21%、59.98%、55.84%。其中仅发出商品账面价值就达6.72亿元、7.56亿元、6.2亿元，占存货账面价值的比例为63.50%、68.76%、62.91%，2025年上半年，公司的存货为11.39亿元，发出商品达7.02亿元，库存商品达1.12亿元。

与此同时，公司的存货跌价准备计提比例和存货周转率远低于同行业均值，各期分别为0.54%、1.07%、1.94%，同行业可比公司均值分别为2.91%、4.18%、4.96%；各期的存货周转率分别为0.79、0.62、0.71，同行业可比公司的均值分别为1.47、1.50、1.39。今年上半年，公司的存货周转率为0.42。

各期末，美德乐的存货跌价准备金额分别为577.5万、1190.88万元、1950.87万元，今年上半年为2239.14万元。

审核问询函要求：（1）结合与可比公司产品类型、下游应用领域及客户差异、安装调试需求、收入确认方式差异、验收周期差异及原因，分析与可比公司存货周转率差异合理性；（2）结合与可比公司产品种类、备货政策、存货构成、库龄差异、项目变更及中止、终止情况差异、与集成商在项目实施中发生额外成本差异，分析存货跌价准备计提比例低于可比公司合理性。

各期，公司的合同负债分别为7.5亿元、8.89亿元、7.67亿元，占流动负债的比例高达51.82%、70.91%、72.52%。今年6月末，公司的合同负债为8.19亿元。

天使投资人、资深人工智能专家郭涛向《港湾商业观察》表示，企业“高存货+高合同负债”的矛盾组合，本质上揭示了收入确认政策的激进性与业务实质的潜在背离。根据《企业会计准则》，发出商品若已满足“控制权转移”条件（如交付客户且无附加条件），应确认收入并同步结转成本；若仍保留重大不确定性（如需安装调试、验收合格），则可暂列存货。其存货中高达70%为发出商品，却叠加高额预收款，存在两种可能：一是收入确认时点刻意滞后（将本应计入当期的收入递延至未来），二是虚构交易形成虚假库存。

审核问询函要求：说明各期一年以上合同负债占比上升的原因，对应的具体项目及客户，是否存在长期试运行未验收情形，合同金额及合同负债余额、对应发出商品余额及库龄、项目期后回款及验收情况，项目付款进度、执行进度与合同约定的匹配性。

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研发费用率低于同行，三年分红上亿

此次IPO，美德乐拟募资6.45亿元，其中1.2亿元用于大连美德乐四期建设项目，1.55亿元用于华东工业自动化输送设备生产及研发项目，2亿元用于高端智能化输送系统研发生产项目，1.7亿元用于美德乐华南智能输送设备研发生产项目。

报告期内，公司研发费用率明显低于同行，各期分别为4.18%、4.26%、4.90%，同行业可比公司的均值分别为7.19%、7.10%、7.66%。今年上半年，公司的研发费用率为4.68%。

与此同时，公司三年分红合计1.25亿元，2022年-2024年，美德乐分别进行5000万元、4500万元、2999.79万元的现金红利派发。

股权结构上，第一大股东张永新直接持有公司46.15%的股份，为公司实控人，同时担任董事长和总经理。陈立波、林家忠、广发证券全资子公司广发乾和分别持有22.99%、6.06%、5.74%的股份。

诉讼层面，2024年7月，美德乐供应商大连金镱达精密机械有限公司向大连市普兰店区人民法院提起诉讼，认为公司未足额给付2020年9月至2021年9月的货款，请求法院判令公司给付货款43.58万元及利息。

2024年10月，大连市普兰店区人民法院判决公司向大连金镱达精密机械有限公司支付货款43.58万元及利息。公司已向大连市中级人民法院提起上诉，截至招股说明书签署日，上述案件尚处于二审阶段。（港湾财经出品）