四成营收靠美的，关联交易会成为安得智联港股IPO的阻碍吗？

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投资时间网、标点财经研究员 习羽 

在2025年初战略性调整A股上市路径后，安得智联供应链科技股份有限公司（以下简称安得智联）于同年8月底正式向香港联交所主板递交上市申请。

安得智联的前身是2000年美的集团内部成立的安得物流，最初专注于集团内部物流业务。在美的集团赋能之下，安得智联以“1+3”服务模型为核心，提供覆盖供应链全环节的一体化解决方案。“1”代表从原材料供应、生产制造、统仓统配到终端销售的全链路服务；“3”则包括“一盘货”“送装一体”和“生产物流”三大板块，旨在通过库存整合、送装协同及智能制造物流优化。 

安得智联香港上市前股权结构情况

资料来源：招股书

招股书显示，2022年至2024年，安得智联营收分别为141.73亿元、162.24亿元和186.63亿元，年内利润及全面收益总额分别为2.15亿元、2.88亿元和3.80亿元。2025年上半年，公司实现营业收入108.85亿元，净利润2.48亿元，同比增速均超过20%。

投资时间网、标点财经研究员注意到，安得智联业绩表现稳步提升背后，公司对美的集团的高度依赖未有根本性改变。作为创始母公司和最大客户，美的集团在其业务生态中始终占据主导地位。

从股权结构来看，美的集团通过子公司——美的智联（上海）供应链科技有限公司持有安得智联52.94%的股权，实现对后者的控股。与此同时，公司对美的集团的业务依赖显著，关联交易规模及占比持续处于高位。

招股书显示，2022年至2025年上半年（以下简称报告期），安得智联向美的集团及其联营公司提供服务所获收入分别为53.42亿元、59.38亿元、76.75亿元及43.98亿元，占总收入比例分别为37.69%、36.60%、41.12%和40.40%。其中2024年和2025年上半年，来自美的集团及其联营公司的收入占比均超过四成。

这种高度依赖单一客户的业务结构，不仅对其经营独立性构成挑战，也成为影响公司资本化进程的关键因素。

公开资料显示，早在2009年，安得物流就曾申请于深交所创业板上市，但因关联交易比例过高、业务独立性不足而被否决。2013年美的集团整体上市后，分拆计划一度搁置。直至2023年7月，美的集团董事会重启分拆安得智联于深交所主板上市的计划，并于同年12月完成辅导备案。但由于关联销售的收入及毛利占比仍处高位，客户集中问题未能有效缓解，公司最终于2025年1月主动撤回A股IPO申请。

A股上市遇阻后，安得智联转战港股。2025年4月，美的集团公告拟分拆其至香港联交所主板上市，并于8月27日正式递交招股书。据美的集团披露的拆分预案，安得智联预计未来仍将维持与集团之间较大规模的业务合作，关联交易比例保持在较高水平。

据灼识咨询数据，在综合型一体化供应链物流解决方案市场，按2024年收入计，安得智联收入为163亿元，市场份额为0.5%，排名第三。与排名第四、第五的企业相较，其领先优势相对有限。面对这一竞争格局，安得智联积极推动业务多元化，旨在扩大市场份额并巩固其市场地位。

当然，新战略在拉动收入增长的同时也对盈利结构带来挑战。招股书显示，2025年上半年，公司毛利率为7.4%，较2024年同期的7.7%下降0.3个百分点。该变动主要来自两方面影响：一方面，在基础物流服务收入同比增长56%的情况下，利润率较低的货运业务占比提升，结构性拉低了整体毛利；另一方面，公司2025年上半年服务成本同比增长20.6%至100.79亿元，占收入比重高达92%以上，其中物流运力与仓储资源成本合计占比超过九成，持续制约利润释放。

中国综合型一体化供应链物流解决方案提供商排名及市场份额（以2024年一体化供应链物流解决方案收入计）

数据来源：公司招股书

投时关键词：美的集团（000333.SZ）