沪鸽口腔二次递表港交所 国际扩张与关税风险博弈

8月18日，港交所披露，沪鸽口腔医疗（Huge Dental Limited）递交上市申请，计划在主板挂牌。这家总部位于山东的公司是中国领先的口腔材料制造商，主要产品涵盖临床类、技工类和数字化口腔产品。根据招股书，2024年沪鸽在中国口腔材料市场的份额为1.3%，其弹性体印模材料和合成树脂牙的销售收入在国内市场排名第一。

尽管业务增长显著，沪鸽的上市之路并非坦途。招股书披露，公司面临激烈的市场竞争、原材料价格波动、国际制裁风险以及美国关税政策的不确定性。2025年上半年，由于美国客户订单减少，公司收入同比下滑3.9%。此外，公司计划在印尼购置土地建设更大规模的工厂，以应对潜在的供应链风险，但这一战略能否奏效尚待观察。

业务概况与市场扩张

沪鸽口腔的核心业务分为口腔临床类产品、技工类产品和数字化产品三大类。其中，弹性体印模材料和合成树脂牙是收入支柱，2024年合计贡献总收入的56.6%。公司产品已获得60多个国家和地区的认证，包括30项FDA认证和31项CE认证。招股书显示，沪鸽的研发投入占比稳定在7%左右，截至2025年6月，研发团队达88人，其中30%拥有硕士或博士学位。

市场布局方面，沪鸽采取“国内经销+海外直营”模式。2024年，其海外收入占比31.2%，主要来自欧洲、美国和东南亚。值得注意的是，公司计划通过印尼工厂实现供应链多元化，以规避地缘政治风险。然而，其海外业务高度依赖经销商网络，2024年经销商销售占比78%，控制力不足可能成为潜在隐患。

关税与制裁的双重夹击

招股书详述风险，首要挑战是美国关税政策。2025年美国对华加征关税后，沪鸽部分产品税率升至30%，导致上半年美国收入占比从8.7%骤降至4.8%。虽然公司声称已与客户协商分担成本，但长期影响仍存变数。

另一风险是国际制裁的阴影。沪鸽承认曾向白俄罗斯、俄罗斯等受制裁地区销售产品，尽管法律顾问评估风险较低，但若未来被认定违规，可能面临业务中断。此外，公司存在社保公积金欠缴、租赁物业未备案等合规问题，暴露出内控漏洞。

客户集中度也值得警惕。2024年前五大客户贡献20.2%收入，最大客户占比5.2%。一旦主要客户流失（如2025年某美国客户退出），将直接冲击业绩。招股书显示，截至2025年6月，公司流动比率降至1.18，短期偿债压力凸显。

现金流：扩张的代价”

财务表现呈现两极化特征。2022-2024年，沪鸽毛利率从54.9%提升至58.6%，主要得益于原材料成本优化。2022年-2024年，收入从280.1百万元增长至399.4百万元，但2025年上半年，因美国订单减少，收入较同期微降至196.9百万元。净利润率波动更大，从2023年的24.7%跌至2025年上半年的13.3%，反映经营杠杆脆弱性。

现金流方面，2024年经营活动净现金流为8152万元，但2025年上半年骤降至1391万元，主要因股息支付1.45亿元。公司计划将IPO资金的主要部分（具体比例待定）用于产能相关投入，包括升级日照工厂生产线和建设印尼生产基地，但当前产能利用率已近90%，新增产能消化存在不确定性。

对于投资者而言，沪鸽口腔展现了中国医疗企业“技术突围+国际化”的典型路径，但其高光表现下暗藏诸多变量。美国关税政策的持续性、印尼工厂的落地效果、经销网络的管控能力，都将直接影响未来估值。更值得深思的是，在集采常态化的大背景下，口腔耗材能否维持价格体系？当资本市场愈发关注ESG合规时，沪鸽的历史瑕疵会否成为估值折价因素？这些问题或许比短期财务数据更值得长期投资者权衡。